环保工程及服务行业公募REITs深度研究系列（二）：环保REITs项目接连公告，关注运营资产价值重估

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 17 [Table_Page] 深度分析|环保工程及服务Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 公募 REITs 深度研究系列（二） 环保 REITs 项目接连公告，关注运营资产价值重估 [Table_Summary] 核心观点：  两单环保公募 REITs 申报发行，公募 REITs 不断加速。首创股份、渤海股份先后公告水务类公募 REITs 申报发行，分别计划募资约 18.35、7.00 亿元（污水、供水项目）。公募 REITs 作为直接融资支持实体经济的重要手段之一，未来几年将逐渐发展成熟，并加快做大做强。基建公募 REITs 政策 4 月底出台，8 月指导意见不断印发，我们预计后续有望看到更多领域（垃圾焚烧及危废等）的环保公募 REITs 示范项目公告/披露，市场关注度也会大幅加大。  公募 REITs 对环保公司成长逻辑有本质改善，特别是“大订单——再融资”的成长逻辑不再单一依赖股本扩张来完成：（1）盘活存量资产，缓解负债压力：以往环保运营项目运行周期长达为 20-30 年、资产长期沉淀，而公募 REITs 要求运行 3 年以上即可申报，即大幅提高资产周转率；（2）助力优质运营公司实现快速扩张：公募 REITs 打开受资产体量限制资产表扩张的天花板，优秀的头部公司凭借品牌、管理、运营能力可以实现轻资产模式的快速扩张；（3）带动资产价值重估：公募REITs 将带动环保运营资产估值方法从历史成本法转向资产现值法，从现金流/收益的角度对资产进行重新定价评估，或带来资产价值向上。  公募 REITs、环保大基金有望打开公司估值空间。站在当前时点来看，诸如公募 REITs、环保大基金等行业重大政策虽已出台，但尚未完全落地，且我们认为市场对此尚未充分反应；站在明年看以后，我们预计公募 REITs 环保项目+大基金一期也将落地并推广；伴随融资恢复，板块业绩、订单也将重回高增长的景气周期，届时市场对行业的估值提升认可度将更强。当前 GFHB 样本股 2020 年一致预期净利润对应 PE 仅为 24.3 倍，板块估值仍处于历史底部，我们认为行业估值向上的趋势已确立，其中运营资产的估值弹性较大。值得指出的是，“大订单再融资”成长逻辑中，原有只能依赖股本扩张的再融资环节可以通过公募REITs 盘活资产来实现。  关注存量沉淀资产体量大、订单充裕、行业成长增速高的企业。基建REITs 有望通过盘活存量资产、提前收回投资的方式加快公司新增项目建设速度，将有效帮助企业缓解高杠杆下业务扩张增速限制，预期沉淀资产体量大、订单充裕、行业成长增速高的企业最为受益。关注碧水源、旺能环境、瀚蓝环境等。  风险提示。REITs 政策变动风险；环保行业需求不及预期；环保 REITs项目落地情况不及预期；固废、污水收费制度推进进度不及预期。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2020-09-09 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 郭鹏 SAC 执证号：S0260514030003 SFC CE No. BNX688 guopeng@gf.com.cn 分析师： 许洁 SAC 执证号：S0260518080004 SFC CE No. BNU965 xujie@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 环保行业深度跟踪:中央深改委推进垃圾分类，融资改善带动板块估值提升 2020-09-06 环保行业 2020 半年报总结:二季度业绩回暖，需求及融资迎来双重改善 2020-08-30 固废法跟踪点评:固废法下月起实施，需求释放+融资改善提升行业估值 2020-08-26 [Table_Contacts] 联系人： 姜涛 shjiangtao@gf.com.cn -16%-8%-1%7%15%22%09/1911/1901/2003/2005/2007/20环保工程及服务Ⅱ沪深300 公共联系人 p1507239 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 17 [Table_PageText] 深度分析|环保工程及服务Ⅱ [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 碧水源 300070.SZ CNY 10.55 2020/8/30 买入 13.83 0.55 0.68 19.07 15.48 15.10 13.45 8.0% 9.0% 旺能环境 002034.SZ CNY 19.46 2020/8/11 买入 24.40 1.22 1.55 15.89 12.52 10.95 9.54 9.5% 9.3% 瀚蓝环境 600323.SH CNY 30.00 2020/8/14 买入 30.14 1.37 1.67 21.90 17.94 13.44 11.24 11.6% 10.9% 国祯环保 300388.SZ CNY 11.68 2020/4/26 买入 11.57 0.55 0.67 21.20 17.43 15.73 14.67 9.7% 10.4% 洪城水业 600461.SH CNY 6.94 2020/8/27 买入 9.09 0.61 0.71 11.45 9.75 5.63 4.81 9.7% 9.2% 兴蓉环境 000598.SZ CNY 5.14 2020/8/27 买入 6.03 0.40 0.44 12.78 11.58 8.51 7.89 9.6% 9.6% 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 公共联系人 p2 qRsRsMzQrQnNrOnOrOqMoP7N8Q7NtRpPnPpPiNqQwPiNnNwP8OnPrQMYpPzQvPmNqM 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 17 [Table_PageText] 深度分析|环保工程及服务Ⅱ 目录索引 一、环保 REITS 申报启动，运营资产正待重估 ................................................................. 5 （一）首创股份：67.5 万吨/日污水项目，拟募集规模 18.35 亿元 ............................ 5 （二）渤海股份：7.15 万吨/日污水处理+5.1 万吨/日供水项目，拟募集规模 7 亿元 7 二、政策端不断压实，两年视角试点项目