固定收益专题报告：城投债分析框架及苏北城投深挖掘

固定收益专题报告 请务必阅读正文之后的免责声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 36 固定收益研究 证券研究报告 固定收益专题报告 证券分析师 朱林宁 博士 022-23873123 zhuln@bhzq.com 研究助理 马丽娜 S1150119120010 022-28451615 malina@bhzq.com [Table_Author] 投资要点：  分析框架 城投业务类型分为 3 类，（1）公益性项目，主要是土地整理和城市基础设施代建，偿债来源为政府财力；（2）准公益性项目，为有收费机制和资金流入，但因市场、政策及收费价格等因素，无法收回成本的业务，偿债来源一部分来自政府财力；（3）经营性项目，由城投自身负责偿债。由此可见，城投是否能按时还债，与当地的财政实力息息相关。 政府综合财力粗略由一般公共预算收入和政府性基金收入构成；一般公共预算收入由税收和非税收收入构成，稳定性较强，规模与地区的经济走势和产业结构相关。政府性基金收入中绝大部分来自国有土地使用权出让收入，稳定性较差，与当地房地产市场景气度和土地转让规模相关。另外，交通、人口、资源等关键要素也会影响政府综合财力的规模和持续性。若综合财力不能完全覆盖政府负有偿还责任的债务，则需关注当地的隐性债务化解的方式和进度。  投资观点 徐州在苏北 5 市中，经济实力最强，经济增长速度近 2 年虽有所弱化，但仍较为理想；政府显隐性债务负担在苏北 5 市中最轻，私募债在存续债券中所占比例为 46%，2022 年和 2023 年为城投债的集中偿付期。可关注 AAA及 AA+平台私募债的机会，可适度下沉评级。 盐城的经济实力虽在苏北 5 市中排名第二，但近 3 年的经济增速均不理想，经济发展动力稍显不足；政府显性债务负担排名第二，隐性债务负担排名第三。2021 年和 2022 年为城投债的集中偿付期。可适度下沉评级，警惕经营性业务收入占比较高的平台债。 淮安的经济实力在苏北 5 市中排名第三，经济增速整体较好；政府显性债务负担排名第四，隐性债务负担排名第一，区域内城投债务压力相比很大；私募债规模占比在苏北 5 市中最高，侧面反应出淮安城投的市场认可度相对偏低。2021 年和 2024 年为城投债的集中偿付期。优选 AA+城投债，AA 主体应谨慎评估，选择公益类项目债。 连云港的经济实力在苏北 5 市中排名第四，经济实力不强，且近 2 年的经济增速较慢；政府显性债务负担排名第三，隐性债务负担排名第二，城投债务压力相比也较显著；2021 年和 2023 年为城投债的集中偿付期。优选市级 AA+的城投债，对市级 AA 及区县级平台，应选择公益类项目债。 宿迁的经济实力虽在苏北 5 市中排名垫底，但展示出持续强劲的经济增长动力；政府显性债务负担排名第一，隐性债务负担排名第四；私募债规模占比在苏北 5 市中最低，2020 年和 2024 年为城投债的集中偿付期。优选市级城投债及宿迁经开区主平台债。  风险提示 分析框架建立的主观性较强，统计口径不同造成的数据偏差。 城投债分析框架及苏北城投深挖掘 ――固定收益专题报告 分析师：朱林宁 SAC NO：S1150519060001 2020 年 9 月 7 日 固定收益专题报告 请务必阅读正文之后的免责声明 2 of 36 目 录 1. 分析框架 ...................................................................................................................................................................... 4 1.1 城投业务类型及偿债来源 ................................................................................................................................. 4 1.2 政府财政实力分析............................................................................................................................................ 4 2. 苏北五市 ...................................................................................................................................................................... 5 2.1 苏北 5 市的经济与产业分析 ........................................................................................................................... 6 2.2 苏北 5 市的土地分析..................................................................................................................................... 10 2.3 苏北 5 市的交通分析..................................................................................................................................... 12 2.4 苏北 5 市的人口分析..................................................................................................................................... 12 2.5 苏北 5 市的金融资源分析 .............................................................................................................................. 13 2.6 苏北 5 市的债务情况分析 ..................................