固定收益专题：传统旺季来临，水泥债如何投资？

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 固定收益研究 2020 年 09 月 08 日 固定收益专题 传统旺季来临，水泥债如何投资？ 我国是水泥生产及消费大国，水泥产量自 1985 年起始终高居全球首位。由于水泥不易储存的特点，水泥生产方式主要为以销定产，下游需求决定了水泥产量，且受下游施工情况影响水泥产量存在季节性波动。随着“金九银十”的水泥传统旺季来临，水泥债可能存在投资机会，那么如何挖掘水泥债机会呢？ 水泥行业供需分析及展望：从需求端来看，基建方面，国家政府通过一系列逆周期调节手段提振经济，专项债发行不断扩容，基建将成为专项债投向的主要行业。截至 8 月 27 日，我国投向基建领域的新增地方专项债已达 2.4 万亿。同时，新型基础设施建设不断推进，基建行业企暖回升，极大拉动水泥需求的增加。房地产方面，“房住不炒”政策下地产面临下行压力，但地产施工端仍具有韧性，建筑工程投资增速稳步提升。农村建设方面，中央政策关注“三农”建设，带动地区水泥消费。从供给端来看，随着“蓝天保卫战”时限的临近，今年水泥行业环保限产力度或将加大。同时，行业去产能持续推进，水泥供给进一步受限。从区域景气程度来看，长三角、粤港澳大湾区地区需求稳定，京津冀、西北地区景气改善。 存量水泥债市场：截至 2020 年 8 月末，我国水泥制造行业（申万二级行业）存量信用债（不含可转债、可交债、ABS）规模总计约 1654.05 亿元，以公司债和中期票据为主。存续水泥债近 3 年到期偿付压力较大，今年 9月至年底，约有 278.1 亿元的债券将到期。水泥债发行主体以国企居多，集中度较高。中国建材股份有限公司、北京金隅集团股份有限公司存量债余额均超 500 亿元，两者占到水泥行业存量债余额的 70%左右，是水泥债券的主体。 水泥债分析框架：在各项财务指标中，盈利能力是评价水泥企业最核心的指标。同时，受限于水泥运输半径，水泥企业的经营情况与区域景气程度紧密相关，区域竞争力强的龙头企业具有更强的议价能力。当前存续水泥债的剩余期限较短，且水泥债发行以 1 年以内的超短融为主，需重点关注企业的短期偿债能力。我们从公司背景、经营情况、财务分析等角度构建水泥债的打分模型，综合来看，水泥行业领军企业安徽海螺水泥股份有限公司各项指标均表现突出，整体抗风险能力极强；华东、中南及华北地区龙头企业经营状况良好，区域优势明显，具有较高的投资价值；而东北地区行业景气程度较差，需谨慎投资。从企业层面来看，华润、华新、南方等企业是除海螺之外风险较低的水泥企业，而吉林亚泰、新疆青松等水泥企业则风险较高，需要相应规避。 风险提示：水泥行业波动风险，宏观政策变动风险，行业产能过剩，数据统计口径偏差。 作者 分析师 杨业伟 执业证书编号：S0680520050001 邮箱：yangyewei@gszq.com 相关研究 1、《固定收益定期：政府债券发行放量带来的“债市风暴”》2020-09-06 2、《固定收益定期：关注政府债券发行节奏放缓带来的机会—月度基本面流动性观察》2020-09-03 3、《固定收益点评：在转债的“占优”行业中寻找绩优品种——转债发行人中报点评》2020-09-02 4、《固定收益定期：调整出的是机会——对当前债市调整的看法》2020-08-30 5、《固定收益专题：5G 渐进，关注通信转债投资机会——可转债行业巡礼（二）》2020-08-30 2020 年 09 月 08 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、水泥行业概况 .................................................................................................................................................. 5 1.1 我国水泥行业特点 ..................................................................................................................................... 5 二、水泥行业供需分析及展望 ................................................................................................................................. 7 2.1 需求：基建温和回升，房地产具有韧性 ....................................................................................................... 7 2.2 供给：年内管控较强，上行空间有限 .......................................................................................................... 9 2.3 区域：长三角、大湾区需求稳定，京津冀、西北地区景气改善 ..................................................................... 9 三、存量水泥债市场分析 ....................................................................................................................................... 10 3.1 存量债以公司债和中票为主，近期偿付压力大 ............................................................................................ 10 3.2 发行主体以国企居多，集中度较高 ............................................................................................................ 11 四、水泥债分析框架 ............................................................................................................................................. 12 4.1 企业盈利能力是核心 ................................................................................................