煤炭行业2020年中报总结：告别冲击，迎来改善

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 告别冲击，迎来改善 煤炭行业 2020 年中报总结｜2020.9.1 中信证券研究部 核心观点 祖国鹏 首席煤炭分析师 S1010512080004 行业中报盈利降幅略好于市场预期，在煤价下跌的背景下，上市公司普遍控制成本对冲业绩压力。预计下半年行业景气改善的概率较大，但目前股价依然隐含较低的煤价预期，超过半数公司估值处于“破净”状态，龙头公司股息率也具备明显吸引力。预计后续在增量资金的驱动下，板块估值修复空间明确。 ▍价格同比降幅超过 10%，成本控制对冲煤价负面影响。我们跟踪的 26 家煤炭上市公司，上半年合计生产原煤 5.22 亿吨，同比增长 2.27%。煤炭销售均价同比下滑11.81%，其中动力煤/焦煤/无烟煤公司均价同比分别下滑 10.63%/12.41%/14.38%，吨煤销售成本平均下降 3.91%。上市公司营业收入/成本同比降幅平均分别为7.39%/ 3.76%，毛利率同比下降 3.71pct，有效的成本控制减缓了毛利率降幅。 ▍净利润上半年同比降幅约 19%，但 Q2 环比改善明显。板块主要煤炭上市公司上半年共实现净利润 425 亿元，净利润同比下滑 18.79%，盈利主要来自动力煤企业，净利润占比约 84%，焦炭公司净利同比下滑 46%。我们推算，动力煤/冶金煤/无烟煤上半年平均吨煤净利分别为 57/58/37 元，焦炭公司吨焦净利约为 93 元。从 Q2单季情况看，5～6 月份需求快速改善带动了景气改善，环比增长约 19%。与盈利波动对应，煤炭公司应收账款及存货占比上半年也都出现了压力。 ▍下半年景气边际改善概率大，板块业绩同比降幅有望收窄。展望下半年，预计在安全监管和进口政策的约束下，产量增速向上的弹性有限，而需求还可延续整体改善的趋势，主要动力来自于地产投资增速的扩张以及工业用电的恢复。下半年煤价降幅也有望收窄，预计动力煤/焦煤/焦炭均价同比降幅分别为 2%/6%/1.5%，下半年板块业绩降幅将收窄至 10%左右。 ▍风险因素：宏观经济增速放缓影响煤炭需求。进口、安监等政策再度放松。 ▍投资策略：关注中报向好的低估值龙头公司，等待弹性释放。行业中报盈利整体降幅略好于预期，展望下半年，边际需求和煤价有望小幅改善。行业中期改善的逻辑并未破坏，板块估值也具备吸引力。未来在资金推动和板块轮动的效应下，板块交易活跃度有机会再度上升，中期看估值修复空间明确。短期推荐中报向好的低估值龙头公司露天煤业、平煤股份、冀中能源、中国神华及陕西煤业。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） EPS（元） PE 评级 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 露天煤业 10.35 1.28 1.35 1.47 8.09 7.67 7.04 买入 平煤股份 6.29 0.50 0.56 0.62 12.58 11.23 10.15 买入 冀中能源 3.74 0.26 0.30 0.32 14.38 12.47 11.69 买入 中国神华 16.16 2.17 1.96 2.06 7.45 8.24 7.84 买入 陕西煤业 8.13 1.18 1.27 1.18 6.89 6.4 6.89 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2020 年 8 月 31 日收盘价 煤炭行业 评级 中性（维持） 景气趋势 煤炭→ 利润增长率 -15%YoY 估值水平 20P/E=9 煤炭行业 2020 年中报总结｜2020.9.1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 煤炭：上半年净利润下滑 19%，Q2 环比显著改善 ...........................................................1 煤价同比下滑接近 12%，煤炭销量显著增长 ....................................................................1 收入降幅快于成本，上半年毛利率同比下降 3.71pct ........................................................3 上半年上市公司净利润同比下滑 19%，Q2 单季环比增长约 19% ....................................4 上半年应收账款占比及库存占比有所提升，但 Q2 改善显著 ............................................5 经营性现金流 H1 同比略转弱，企业偿债能力显著下降 ....................................................6 焦炭：毛利率显著下降，净利润下滑超 15% ....................................................................8 收入增速低于成本增速，毛利率同比下降 3.14pct ............................................................8 焦炭上市公司净利润同比下滑 46% ...................................................................................8 应收账款、存货占比减少，Q2 销售环比有改善 ...............................................................9 平均利息保障倍数下降，企业偿债能力变弱 .................................................................. 10 下半年煤价及业绩展望：边际改善趋势明显 .................................................................. 10 需求改善趋势相对确定，期待更大的弹性 ....................................................................... 10 供给短期有约束，整体向上弹性有限 .............................................................................. 12 下半年煤价环比上涨概率大............................................................................................ 13 风险因素 .........................................................................................................