科技行业全球SaaS云计算产业系列报告29：中美数据中心IDC二季报，新增订单创新高，关注三大运营商IDC资产价值

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 中美数据中心 IDC 二季报：新增订单创新高，关注三大运营商 IDC 资产价值 全球 SaaS 云计算产业系列报告 29｜2020.9.2 中信证券研究部 核心观点 许英博 首席科技产业分析师 S1010510120041 陈俊云 前瞻研究高级分析师S1010517080001 伴随疫情缓和及下游需求恢复，二季度主要 IDC 企业新项目上架率快速恢复，企业盈利能力亦显著改善。万国数据、北美四家 IDC 企业二季度新增订单均创近期新高，显示下游市场强劲需求。同时企业大部分在建 IDC 项目建设目前已基本恢复，万国数据等 IDC 企业亦上调了 2020 全年的资本开支计划。年初至今，源于市场需求、宽松流动性等支撑，全球上市 IDC 企业股价涨幅极为可观，目前美股代表性 IDC 企业 EV/EBITDA（2020E）已从年初 20~22X 上行至 28X 附近，对应 EBITDA 复合增速 8~10%。中长期视角，预计全球 IDC 市场将继续受益于在线数据流量增长，以及市场利率下行；同时类 REITs 属性带来的稳定现金流入，亦使得板块持续具备长线配置价值。 ▍业绩表现：上架率快速恢复，企业运营效率显著改善。伴随前期疫情缓和，以及下游市场需求强劲，本季度主要 IDC 厂商新项目上架率显著改善。国内市场，万国数据、世纪互联、数据港二季度营收分别同比+36%、+29%、+11%，三大运营商 2020H1 IDC 业务合计收入达 339 亿元，继续在国内市场扮演重要角色。美股 EQIX(同比+6%)、DLR(同比+24%)保持稳健。盈利层面，二季度万国数据EBITDA Margin 达到 47.2%（同比+3.7pcts），接近同期 EQIX 水平（49.0%），in service 项目上架率亦提升至 72.5%；世纪互联 EBITDA Margin 亦小幅提升至 26.8%（同比-2.6pcts，环比+3.0pcts），反映一季度交付项目上架率加快。美股 EQIX、DLR 整体表现平稳。本季度行业整体单机柜价格继续保持稳定。 ▍供需结构：在建项目基本复工，下游市场需求持续强劲。主要企业 IDC 二季度项目建设进度明显加快，部分 IDC 企业亦大幅上调了 2020 全年的资本开支计划：万国数据将全年资本开支从此前 75 亿元调整至 100 亿元；世纪互联继续维持 32~34 亿元指引；数据港目前在建工程 11.2 亿元；光环新网在现有规划下，未来数年存量机柜数有望提升至 10 万个左右。运营商部分，目前联通、电信存量机柜资源数分别为 27.7 万、38 万个，中国移动 2017 年机柜资源便已达到 10.4万个，我们估计目前应在 20 万个左右。海外市场，继去年欧洲 hyperscale 项目之后，EQIX 联合新加坡 GIC 继续加码日本 hyperscale 市场。需求端，Q2主要企业新签约订单表现继续维持强劲，万国数据二季度新签约订单大幅升至4.6 万平方米，美股四家 wholesale IDC 企业（DLR、QTS、COR、CONE）新签约订单继续创最近三年新高，显示下游云计算、互联网公司的持续旺盛需求。 ▍后续展望：市场需求、基准利率等构成中长期支撑。1）需求方面，疫情之后，企业数字化、云化转型，用户线上习惯基本延续，市场需求继续维持强劲。同时，短期北美云计算巨头资本支出面临周期性下行，但对 IDC 需求扰动基本有限；2）政策方面，目前国内一线城市的政策约束仍未见明显松绑，其 IDC 资源稀缺性短期料将延续；3）市场利率方面，全球正开启新一轮的宽松周期，同时当前国内 IDC 企业综合融资成本（5%~8%）仍显著高于美股企业（3%~4%）。伴随国内市场利率的长周期下行，以及银行等传统信贷机构对 IDC 资产认可度提升，国内 IDC 企业的融资约束、融资成本高等问题等亦有望持续改善。 全球 SaaS 云计算产业系列报告 29｜2020.9.2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ▍估值水平：短期相对充分，关注长周期配置机会。年初以来，全球 IDC 板块均有不俗表现，美股 EQIX、DLR 年初至今分别上涨 37%、33%；叠加新基建的政策，国内 IDC 企业宝信软件、数据港、世纪互联、万国数据累计涨幅超过 50%，光环新网亦有近 30%涨幅。目前美股代表性 IDC 企业 EV/EBITDA（2020E）已从年初 20~22X 上行至 28X附近，对应 EBITDA 复合增速 8~10%。静态估值角度，除光环新网、世纪互联之外，当前国内 IDC 企业 EV/EBITDA（2020E）整体高于美股企业，但国内 IDC 企业成长性显著高于美股企业，万国数据、数据港等当前估值也仅需 1 年，便可达到和美股企业同样的估值水平。考虑到国内 IDC 市场目前的发展阶段、市场利率的下行趋势，以及企业自身盈利能力持续改善的空间等，我们判断国内 IDC 企业估值仍存在持续提升的可能。 ▍风险因素：宏观经济波动导致企业 IT 支出不及预期的风险；全球云计算市场发展不及预期的风险；行业竞争持续加剧的风险；IDC 项目发生重大安全事故的风险；融资环境恶化的风险等。 ▍投资策略：中长期视角，预计全球 IDC 市场将继续受益于在线数据流量增长，以及利率下行带来的企业融资成本的改善，同时类 REITs 属性带来的稳定现金流入，亦使得板块具备持续的长线配置价值。美股市场，在长期宽松的流动性环境中，美股上市 IDC 企业作为 REITs 类资产，持续配置价值依然突出；国内市场，在一线城市拥有丰富 IDC 资源储备，或和国内云计算、互联网巨头深度绑定的第三方 IDC 企业仍将是我们的配置首选。持续重点关注万国数据、EQIX、世纪互联、光环新网、数据港、DLR、宝信软件等，同时亦建议关注三大运营商 IDC 资产价值重估机会。 部分重点公司估值列表 代码 市值 EV EV/EBIDTA EBITDA CAGR（19~22） 2019 2020E 2021E 2022E EQIX* 697 789 30 28 25 22 9% DLR* 415 571 30 28 25 23 9% 光环新网 406 418 28 24 19 15 22% 数据港 183 206 60 42 28 20 44% 万国数据 860 987 55 37 27 20 40% 世纪互联* 216 254 23 20 15 13 24% 宝信软件 830 650 52 47 38 32 18% 资料来源：Wind，中信证券研究部预测；注：EQIX、DLR、世纪互联采用彭博一致预期，A 股公司货币单位为亿元人民币，美股为亿美元，股价选取日期为 2020 年 8 月 31 日 rMnRoMxPzR9PcM6MsQoOnPrRfQnNyRlOqQmOaQpOtMvPnPrQuOpOsN 全球 SaaS 云计算产业系列报告 29｜2020.9.2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 报告缘起：截止目前，中信证券研究部前瞻研究团队持续重点跟踪的国内、美国主