电子烟行业深度报告系列一：行业大势浩浩汤汤，新型烟草乘势而起

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 电子烟行业深度报告系列一 推荐（首次） 行业大势浩浩汤汤，新型烟草乘势而起  电子烟快速崛起，是未来发展趋势。1)根据工作原理可将电子烟分为电子雾化烟和加热不燃烧电子烟两种。电子雾化烟是将含有尼古丁的烟油雾化供消费者吸食，而加热不燃烧电子烟则是利用外部热源加热烟草而不是点燃烟草以产生烟草风味气体。2) 2019 年全球电子雾化烟销售额达到 202 亿美元，同比增长28.43%，2010-2019 年 CAGR 达到 39.34%，近年增速放缓。美国、英国为主要消费国。3)2019 年，全球加热不燃烧电子烟市场规模达到 152.3 亿美元，同比增长 27.4%，2014-2019 年 CAGR 达到 277%，增长势头强劲。日本、韩国为主要消费国。  电子雾化烟国内产业链完备，具备自主生产能力。1)电子雾化烟利用加热烟液的方法代替了卷烟的燃烧烟草过程，不易产生二手烟污染，使用场所更广，对周围人群的影响更小，近年来受到越来越多消费者的欢迎，封闭式电子烟便于携带，开放式电子烟个性化强。2)电子雾化烟由烟杆和烟弹组成，烟杆包括了电池、集成控制电路等，烟弹包括了雾化器和烟油。3)国内电子雾化烟产业链完备，生产中涉及的技术主要为雾化器技术、烟油技术、微电子技术和成品组装工艺技术，除烟油技术外，国内企业技术成熟。4)国内企业代工为主，少数企业拥有具有影响力的自主品牌。艾维普思 SMOK 大烟品类为全球排名第一，麦克韦尔新自主品牌 Vaporesso 也取得良好的市场反馈。  加热不燃烧电子烟技术仍有较大提升空间，各中烟公司研发加速。1)加热不燃烧电子烟加热温度控制在 600 度以下，大幅降低烟气有害成分，不同于雾化烟液的电子雾化烟，加热固体烟草的 HNB 能够最大程度保持烟草风味，口味更接近真烟。2) 烟杆用来加热烟弹，核心是发热部件，目前主流的加热方式有片式加热、针式加热、杯式加热和复合加热。3) 烟弹中烟芯部分使用再造烟草薄片，根据制作工艺划分为稠浆法、干法、造纸法和颗粒法等种类。4) 国内加热不燃烧电子烟研发加速，云南中烟、湖北中烟布局领先，功夫-宽窄（四川中烟）、MC（云南中烟）、COO（湖北中烟）和 MU+（广东中烟）等产品在海外上市销售。  中国电子烟行业处于发展初期，监管政策将继续完善。1) 2019 年中国电子烟市场规模达到 13.8 亿美元，同比增长 84.47%，电子烟接触度只有 0.9%，相较美国（28.3%）、日本（59.5%）和韩国（54.0%）还处于较低水平。2) 2017年 5 月起中国 HNB 纳入国家烟草专卖局监管范围，2020 年 7 月烟草专卖局起针对电子雾化烟行业开展为期两个月的专项整顿，电子烟行业维持高压监管，规范性不断提升。  产品竞争力不断增强，行业有望平稳快速发展。技术升级确保接近真烟口感，提升产品竞争力。雾化器方面，麦克韦尔的 FEELM 雾化芯达到了世界领先水平。烟油方面，国内企业实现了含尼古丁盐烟油的生产。烟弹方面，烟草薄片的工艺不断提升，口味还原度已经达到卷烟的七八成。加热烟具方面，中烟公司通过和上市公司进行合作研发，在 HNB 相关技术上不断取得突破，已经实现了 HNB 烟杆的自主生产。未来随着行业进一步规范化，电子烟行业有望持续平稳健康发展。  风险提示：电子烟技术升级不及预期，政策推进速度不及预期，消费者教育不及预期。 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 占比% 股票家数(只) 1 0.03 总市值(亿元) 37.09 0.0 流通市值(亿元) 28.17 0.0 % 1M 6M 12M 绝对表现 1.35 1.74 33.33 相对表现 1.14 -18.98 3.33 -3%29%61%93%19/08 19/10 19/12 20/02 20/04 20/062019-08-09～2020-08-07沪深300其他轻工制造相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 其他轻工制造 2020 年 08 月 09 日 电子烟行业深度报告系列一 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本篇报告是我们发布的电子烟专题系列报告的第一篇，在深度剖析电子烟产品及产业链，并分析了世界主要国家市场与监管情况的基础上，解析国内相关电子烟产业链的投资机会。 投资逻辑 本篇报告首先分别对电子雾化烟和加热不燃烧电子烟的产品工艺及产业链进行了深入分析；然后对世界及主要国家的市场情况和监管政策进行了解析；最后对中国电子烟行业未来发展进行展望。我们认为，随着国内技术不断成熟，监管逐渐完善，电子烟行业将进入平稳快速增长期，相关企业有望受益。 nQrNtRyQyQbRdNbRoMrRnPrRkPpPvNiNrQmM7NqRoQvPmPmQNZtRqM 电子烟行业深度报告系列一 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、电子烟产品：技术逐渐成熟，国内产业链较为完备 ..................................................................................................... 6 （一）电子雾化烟：国内产业链完备，具备自主生产能力 ......................................................................................... 6 （二）加热不燃烧烟草制品：技术仍有较大提升空间，各中烟公司研发加速 ....................................................... 11 （三）电子烟和传统烟草对比 ....................................................................................................................................... 19 二、市场及监管：电子烟市场高速增长，监管政策不断完善 ........................................................................................... 21 （一）全球市场概况：卷烟消费整体下滑，电子烟快速崛起 ..................................................