两种经济周期的研究方法：如何把握危机后的投资机会

两种经济周期的研究方法策略分析师：陈大鹏执业证书编号：S0020520070002邮箱 chendapeng_sh@gyzq.com.cn电话 021-51097188——如何把握危机后的投资机会策略报告 – 两种经济周期的研究方法请务必阅读正文之后的免责条款部分目录2-如何自上而下地研究投资机会-经济周期的两种判断方法-资产价格周期-当前的投资机会-当前的分歧-当前可以采取的行动-当前面临的风险rMsOnPvNwOaQ9R9PnPmMsQpPjMqQvNkPoOsN6MqRrMwMtPtNMYqQqP请务必阅读正文之后的免责条款部分如何自上而下地研究投资机会3上世纪80年代，金融学家们发现90%的资产价格波动可以被大类资产价格波动解释，这给了大类资产配置以存在的意义。但我们依然没有完全明白大类资产配置的轮动到底是由什么驱动的。目前来说有两种思路比较普遍1.大类资产价格周期由经济周期驱动，具体来说，利率是驱动大类资产配置的核心指标2.大类资产价格周期由不确定性驱动，具体来说，波动率是驱动大类资产配置的核心指标但无论如何，经济周期的波动，资产价格的波动，是自上而下进行投资的收益来源所在资料来源：Wind, 国元证券研究中心图 1：20年中国经济周期00.10.20.30.40.50.60.70.80.911999/012001/012003/012005/012007/012009/012011/012013/012015/012017/012019/01先行指标同步指标请务必阅读正文之后的免责条款部分普林格经济周期图示4股票债券商品第一阶段↓↑↓第二阶段↑↑↓第三阶段↑↑↑第四阶段↑↓↑第五阶段↓↓↑第六阶段↓↓↓2002202402602803001981/011982/101984/07CRB Raw移动平均(简单,12,0)1001201401601801981/011982/101984/07SPX移动平均(简单,12,0)0.060.070.080.090.11981/011982/101984/0710y bond yield移动平均(简单,12,0)债券股票商品流动性货币市场价格（利率水平）股市价格先行指标同步指标滞后指标商品价格123456请务必阅读正文之后的免责条款部分普林格经济周期在中国的应用5资料来源：Wind, 国元证券研究中心图 2：资产价格周期与经济周期下图展示了如果用普林格经济周期来研究中国资产价格周期，我们会得出的结论，从2010-2018年，中国经历了一个完整的普林格经济周期，而在2018年年底，开始了第二个普林格经济周期，这与我们在图1中得出的结论是类似的然而值得思考的是，图中红色所示的2013年夏季，与2015年夏季，是周期的例外，还是周期的推手？不同的看法可能导出不同的结论请务必阅读正文之后的免责条款部分如果用普林格经济周期的判断方法，我们当前情况如何？6资料来源：Wind, 国元证券研究中心图 3：普林格周期与分行业表现情况当前经济先行指标从高位开始回落，经济同步指标正在缓慢复苏，工业快于消费，经济滞后指标有望回暖，PPI的好转可期。当前处于普林格经济周期第四阶段-第五阶段可以理解当前市场对于周期股的关注阶段561234开始时间2010/7/102011/4/232011/9/242013/11/232014/7/262016/2/62016/10/22结束时间2011/4/232011/9/242013/6/12014/7/262015/2/72016/10/222018/3/8表现好的行业有色金属食品饮料传媒计算机非银行金融家电食品饮料建材银行汽车建筑食品饮料家电机械医药电力设备计算机建筑钢铁煤炭电力及公用事业餐饮旅游交通运输建材银行基础化工房地产有色金属钢铁电子元器件非银行金融表现差的行业传媒机械有色金属商贸零售电子元器件计算机计算机非银行金融电力设备钢铁传媒石油石化餐饮旅游国防军工银行钢铁煤炭煤炭食品饮料传媒传媒请务必阅读正文之后的免责条款部分从波动率的周期看经济周期7美林时钟实际上是一种宏观的波动率时钟，GDP和通胀的波动率决定了它的走势，但它有几个缺点1.不够高频，GDP和CPI是月度数据2.萧条的时间越来越短3.对于投资的指导意义基于历史经验，一如图3资料来源：Wind, 国元证券研究中心图 4：美林时钟是正确的，但不一定实用资料来源：Wind, 国元证券研究中心图 5：波动率也可以反映经济周期请务必阅读正文之后的免责条款部分在美国的应用8更高频的经济周期时钟可以用来指导投资资料来源：Wind, 国元证券研究中心图 6：1993-2003的周期（VIX）资料来源：CME Group, 国元证券研究中心图 7：2006-2017年的周期，信用利差请务必阅读正文之后的免责条款部分在美国的应用9更高频的经济周期时钟可以用来指导投资资料来源：Wind, 国元证券研究中心图 8：美国经济周期，2008-2020，VIX0.000.501.001.502.002.503.00101520253035期限利差VIX美国201920182017201620152014201320122011201020092008年下半年美国此时在这里请务必阅读正文之后的免责条款部分经济周期结论10更高频的经济周期时钟可以用来指导投资资料来源：Wind, 国元证券研究中心图 9：中国经济周期，2014-20200.200.250.300.350.400.450.500.550.600.6560.0065.0070.0075.0080.0085.00期限利差信用利差20142013年四季度201520162017201820192020年至今请务必阅读正文之后的免责条款部分资产价格周期与经济周期11在经济周期初期，信用利差较高，风险较大，期限利差扩大，经济先行指标走高，债券表现更好在经济周期中期，信用利差降低，风险趋缓，期限利差维持，经济同步指标走高，股票表现更好在经济周期后期，信用利差走平，风险趋缓，期限利差降低，经济滞后指标走高，债券表现更差在经济周期末期，信用利差走高，风险较大，期限利差维持，经济指标全面走低，股票表现更差在完成大类资产配置的同时，我们也可以自上而下地观察投资风格-大盘股与小盘股-成长与价值请务必阅读正文之后的免责条款部分大盘股与小盘股122017年之后，股市与债市对于大小盘的看法趋于一致资料来源：Wind, 国元证券研究中心图 10：大小盘比价请务必阅读正文之后的免责条款部分成长与价值13而成长股与价值股的背离更为明显资料来源：Wind, 国元证券研究中心图 11：成长/价值比价请务必阅读正文之后的免责条款部分当前情况综述和资产配置建议14中国经济先行指标已经处在较高的位置中国经济同步指标正在恢复中国经济滞后指标正在恢复期限利差长期均值已经处在高位信用利差长期均值已经处在高位2017年开始民企与国企的融资成本差距正在拉开成长股跑赢低市净率股票的情况普遍存在资产配置建议-股票/商品优于债券-低市净率股票可能在5年以上的时间段跑赢-央企的比价优势依然存在请务必阅读正文之后的免责条款部分当前的分歧15