海外中资股专题：穿透海量数据，看港股投资者结构之变

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 穿透海量数据，看港股投资者结构之变 海外中资股专题｜2020.7.28 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 杨灵修 首席海外策略师 S1010515110003 秦培景 首席策略师 S1010512050004 裘翔 策略分析师 S1010518080002 联系人：徐广鸿 香港作为中国离岸金融中心，投资者结构更加成熟和国际化。市场普遍认知香港市场由国际资金主导，但更核心的问题是，在不同行业中，外资的主导影响力如何？在不同市场阶段，外资和中资买卖和持股偏好如何？港资（香港本地资金）的影响如何？当前香港市场经历的“内地化”已影响哪些行业的定价？在这篇报告中，我们穿透投资者托管数据和分析海量的公开交易数据，对港股过去的投资者结构进行剖析，并通过基于数据，剖析不同投资者（如外资、香港本地资金、南向资金等等）的配置偏好，最后在重要市场窗口，看各类资金的行为异同。 ▍ 穿透投资者结构数据，看港股投资者结构。截至 2020 年 7 月彭博的最新数据显示，港股各类投资者持股占比为个人 8.0%、机构投资者 51.8%、公司（含一般法人）21.1%、政府 10.7%。从交易占比看，根据港交所最新报告，香港本地个人投资者占比不断下降，仅占 10.3%，外地个人投资者占 6%，机构投资者交易额占比达到 83.7%。即我们传统认知上的，港股由机构主导的市场。但如果对比美股，港股的机构化率还有进一步提升空间（美股机构持股：93%）。 ▍ 香港市场目前仍是外资主导，但影响力不断减弱。互联互通机制开通后，中资在香港市场的影响力日益扩大。截至 2020 年 6 月 30 日，南下资金累计净流入超过 1.3 万亿港元，持股比例接近 4.0%；更重要的是，股价取决于边际的成交，成交占比内地投资者达到 14%左右（活跃时 19%，比如今年初）。结合海量的托管数据，目前港股市场仍以外资为主，特别在科技、医药、消费以及地产板块的持仓市值占比明显高于其他资金。与此对应的是，中资在半导体（28%）、银行（22%）、汽车（13%）、材料（11%）、医药（9.7%）等行业的持股占比过去几年有明显提升。 ▍ 不同类型资金的配置偏好差异。穿透海量托管数据，我们对比各类资金的偏好差异：1）共同基金 vs 对冲基金，共同基金是最重要的港股机构投资者，重仓金融（35.4%）、信息技术（12.9%）和能源（9.0%），这和参照指数的权重也有很大关系。而保险、银行等机构投资者更偏爱金融股，金融股占这些机构持仓的比重超过 50%，对冲基金而言，更偏向可选消费，接近 50%，可见其对宏观经济周期更敏感，也更偏向交易可选消费；2）外资 vs 港资，外资整体来说对于科技、消费、医药的配置偏好较强，再看港资，虽然和外资有一定相似性，但总体而言，港资更偏好金融、房地产，这其中也有较多香港本地的公司；3）南向中资主要重仓在银行（内地保险机构为主）、信息科技、房地产。过去几个季度，沪港深通基金对消费、科技、医药板块增配明显，虽然它们在整体南向资金占比仍然偏小。 ▍ 解析重要市场时期窗口，各类资金的行为异同。我们也对比了几轮重要市场时期的资金配置偏好：1）2016-17 年供给侧改革，国内经济复苏时期，南向资金跑步加配周期板块，但外资对于强周期板块的配置意愿依旧不强，以加配可选消费的汽车和运动服饰为主；2）2018 年贸易争端引发剧烈波动时期，可以明显看出港股与美股市场的相关性大幅提升，港股大幅下行往往伴随着外资大规模流出金融、科技等权重股，转向材料、能源、公用事业等避险板块；3）2020 年初“新冠疫情”市场暴跌时期，外资出现大规模恐慌性抛售，而内地资金则加速“抄底”高股息率、低估值的银行板块。 ▍ 风险因素：海外疫情爆发程度超预期；中美摩擦激化；国内信用环境恶化；新兴市场风险失控。 海外中资股专题｜2020.7.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 港股投资者结构演变 ......................................................................................................... 1 港股投资者结构：机构化程度高，投资顾问（共同基金）占比扩大 ................................. 1 港股机构决定边际定价 ...................................................................................................... 3 互联互通，中资的影响力提升 ........................................................................................... 4 香港市场目前仍是外资主导，但影响力不断减弱 .............................................................. 4 穿透数据，剖析各类资金偏好 ......................................................................................... 10 从重仓股看各类资金配置行为差异 .................................................................................. 10 港股机构偏好：共同基金 vs 对冲基金 .......................................................................... 11 外资 vs 港资持仓偏好 ..................................................................................................... 13 南向资金持股偏好 ........................................................................................................... 14 解析在重要市场时期窗口，各类投资者行为异同 ............................................................ 16 时期 1：2016-17 国内经济复苏，对强周期板块配置 ...................................................... 16 时期 2：2018 年贸易争端引发市场波动时期 .................................................................. 22 时期 3：2020 年初“新冠疫情”引发暴跌后