餐饮供应链行业专题：从千味央厨看速冻面米餐饮市场新蓝海

证券研究报告·行业研究·餐饮 餐饮供应链行业专题 1 / 30 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 从千味央厨看速冻面米餐饮市场新蓝海 增持（维持） 投资要点  餐饮高景气度带动 B 端市场，供需双向促进餐饮供应链发展：中国餐饮零售额 19 年达到 4.67 亿元，高景气带动速冻面米餐饮市场发展。 需求端：1）餐饮连锁化趋势带来对标准化、规模化的强烈需求，推动速冻供应链步入新的成长轨道；2）外卖市场高速增长，激发短时配送诉求，赋予快速响应的食材供应商绝佳机遇；3）团餐企业门店数增长超22%，为速冻供应链发展注入新活力，打开下沉市场。 供给端：1）冷库规模攀升，确保速冻食品稳定供给；2）冷链物流快速发展，运输能力有效提升，为速冻食品跨区域扩张奠定基础。  产品格局：传统品类接近饱和，场景化+新单品驱动新成长。传统老三样汤圆、饺子和面点占比达 77%，趋向饱和，挖掘细分赛道大单品是破局方向。以千味央厨为例，构建四大类产品，以油炸类为主，烘焙、蒸煮类为辅。产品矩阵纵横两维度拓宽：横向，爆款产品如油条，横向深入细分场景增强单品生命力；纵向，研发助力向火锅、团餐类食材延伸。  B 端经营模式：定制化构筑深厚护城河，通用品助力规模扩张。速冻面米餐饮市场主要可分为通用品和定制品两类模式。以千味央厨为例：1）定制品：收入占比约 35%。该模式下，客户考察时间周期长，但达成稳定合作后，其转换成本高，易形成深度绑定，构建深厚护城河。公司与百胜中国、华莱士、九毛九、海底捞等知名连锁餐饮达成定制化合作，其中，百胜是第一大客户，19 年收入占比 30.7%。2）通用品：收入占比约 65%，主要面向中小餐饮。其定制化需求弱而对渠道需求大。因此，以经销模式销售通用品以快速实现规模化。19 年末达到 748 家经销商，数量超过安井食品，迅速辐射中小餐饮企业和团餐、乡厨等终端客户。  细分龙头：千味央厨深耕 B 端脱颖而出。由思念集团创始人李伟汇聚业内金牌团队，深耕 B2B 十余年，成就速冻面米餐饮市场龙头。18 年获得京东和绝味食品战略投资，布局“互联网+”战略。17-19 年公司营收分别为5.93/7.01/8.89亿元，CAGR 达到22.5%；实现净利润0.47/0.59/0.74亿元；CAGR 达到 25.5%。 生产端：以自产为主，近三年自产比例均超过 95%，强化产品力。产能利用率充分，17-19 年产能利用率分别达到 87.4%/100.4%/81.3%，亟待扩充产能。本次募投项目将建设 8 万吨年产能，将充分释放成长空间。 财务视角：受益规模扩张，千味央厨毛利率持续提升，17-19 年毛利率分别为 22.7%/23.8%/24.5%；同时受益 B 端市场低营销费用特点，公司净利率 18-19 年均保持在 8%以上，19 年高于可比平均水平 2.34pct。叠加以销定产高周转，17-19 年分别实现 ROE 16.98%/16.59%/15.79%，显著高于行业均值，展现亮眼的盈利能力。  投资建议：在餐饮连锁化和外卖、团餐爆发带来的需求推动下，速冻食品等细分赛道的餐饮市场作为新蓝海有望持续高增长。建议关注深耕餐饮市场、占据先发优势的千味央厨；速冻火锅料龙头安井食品以及速冻水饺传统龙头、积极转型 B 端的三全食品；聚焦中式复合调味料餐饮市场的日辰股份及逐步转型 B 端、战略性发力定制餐调的天味食品。  风险提示：食品安全风险；新冠疫情引起的经营风险；行业竞争加剧的风险；宏观经济风险； [Table_PicQuote] 行业走势 [Table_Report] 相关研究 1、《海底捞国际对比专题：从国际巨头看餐饮连锁发展变迁》2019-12-09 2、《【东吴汤军 社服餐饮】从九毛九国际看连锁餐饮培育与商业化扩张》2019-09-10 [Table_Author] 2020 年 07 月 12 日 证券分析师 汤军 执业证号：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn -34%-23%-11%0%11%23%34%2019-072019-112020-03餐饮沪深300 2 / 30 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业深度报告 内容目录 1. 速冻面米餐饮市场：行业迎来高速成长期，拥抱 B 端新蓝海 ................................................. 5 1.1. 对标海外，速冻产业前景广阔，增长可期......................................................................... 5 1.2. 速冻面米赛道迎来成长期，有望持续高增长..................................................................... 6 1.3. 速冻面米零售市场竞争激烈，餐饮市场新蓝海大有可为................................................. 7 1.3.1. 零售市场：三足鼎立，市场竞争激烈....................................................................... 7 1.3.2. 餐饮市场：千位央厨专注深耕成就行业龙头，新蓝海份额提升可期................... 8 1.4. 餐饮景气度提升带动 B 端市场，供需双向促进餐饮供应链发展 .................................. 10 1.4.1. 餐饮业成本攀升，提质降本需求凸显..................................................................... 11 1.4.2. 连锁化率提升+外卖爆发，提升对餐饮供应链需求 .............................................. 11 1.4.3. 挖掘下沉市场，团餐、乡厨打开新需求................................................................. 12 1.4.4. 供给端：冷链物流助力速冻食品供给，为速冻行业发展奠定基础..................... 13 2. 产品格局：传统品类接近饱和，场景化+新单品驱动新成长 .................................................. 14 2.1. 市场产品结构多年未变，传统老三样占比达 77%，趋向饱和 ...................................... 14 2.2. 横向挖掘细分场景、纵向打造创新单品，纵横驱动面米产品丰富度提升................... 14 2.2.1. 细分领域大