汽车行业深度研究报告：大出行与消费升级，市场分化角度出发的新能源汽车需求端分析

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告汽车行业深度研究报告 推荐（维持） 大出行与消费升级——市场分化角度出发的新能源汽车需求端分析 随着补贴减少，双积分制实施以及外资新能源汽车股权比例的放开，新能源汽车由政策驱动逐步转向需求驱动。需求在哪里？市场认为“行业进入消费驱动阶段”。但我们认为，更为准确的说法是“行业由补贴驱动进入需求驱动阶段”。而需求又可分为消费与出行两大市场需求，这两大市场的需求是不一样的，且随着时间的推移，会越来越不一样。基于两大市场的差异化分析，许多将乘用车作为单一产品的框架下无法解决的问题开始逐步清晰，也能够更好的理解未来新能源汽车终端需求成长的空间与路径。“消费与出行市场的分离”是我们研究新能源汽车下游需求的核心假设。具体而言，是指在互联网、新势力、电动化等冲击之下，汽车行业下游需求端将逐步分离为消费端与出行端两大市场，而这两大市场在审美层面或者说需求核心点层面会随着行业的发展而分道扬镳，甚至最终成为两种产品或者说两个“物种”。一个最为典型的例子就是智能驾驶技术的发展，作用于两个市场的效果是完全不相同的。如 果说无人驾驶技术的成熟商业应用是两大市场完全分离的里程碑，那么运营车型定制化就是两大市场开始出现需求分离的起点。当前时点大量出行服务平台与整车厂合作定制车型，部分整车企业也发布了专供运营服务使用的车型，仅仅是一个开始，但也是一个标志性事件。同时，虽然我们认为整车厂会越来越重视出行市场并定制开发专为出行市场打造的车型，但我们并不认为定制车型一定要与出行平台合作开发。整车厂系重资产模式的整体规模与扩张能力都弱于强势平台方，未来是否还有生存空间？我们认为有且空间较大。这主要是由于整车厂系运营平台与互联网平台并不一定是竞争关系，也可以是上下游 关系。市场的分化带来了整车产品属性的分化，行业竞争加剧。在消费市场会导致消费升级的趋势越发明显，车企的品牌价值更为重要；而在出行市场，无论采购方是运营公司还是个人，其本质都是由 2C 变为 2B，与强势出行平台的合作更是开始具备一定的“代工”性质。也正因如此我们可以看到，不同级别的整车企业在应对这一变化时也体现了明显的差异化特征。动力电池产品由之前的大宗品变的越来越多具备品牌化的趋势。在消费市场中，强势品牌动力电池正在与整车企业达成越来越多的战略合作；而在出行市场，整车企业品牌溢价下降，动力电池会自然而然的具备越来越强的品牌溢价。 核 心零部件的轻量化、智能化与集成化趋势加速，经销商 4S 模式被弱化。投资建议：整车制造环节竞争加剧，建议关注战略清晰的造车新势力公司，推荐整车龙头上汽集团，关注吉利汽车；新能源汽车上游产业链在动力电池品牌化主线下建议重点关注高端化、全球化趋势；看好消费、出行两大市场中产品力持续向需求靠拢，所带来的对细分领域零部件的拉动作用。主要包括智能化、热管理、轻量化三个方向：智能化推荐星宇股份、德赛西威；热管理建议关注三花智控、银轮股份等；轻量化推荐爱柯迪。风险提示：新能源汽车推广政策调整，汽车电子行业竞争加剧，汽车行业整体销量不及预期，零部件年降压力加大。重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（ 元 ） PE（ 倍 ） 简 称 股价（元） 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E PB 评 级 上汽集团 34.68 3.2 3.4 3.7 10.84 10.2 9.37 1.8 强推 爱柯迪 10.87 0.64 0.75 0.89 16.98 14.49 12.21 2.61 推荐 星宇股份 57.1 2.23 2.86 3.61 25.61 19.97 15.82 3.92 推荐 德赛西威 28.39 1.28 1.63 1.86 22.18 17.42 15.26 4.2 推荐 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为 2018 年 07 月 11 日收盘价 证 券分析师：欧子辰 电话：021-20572551 邮箱：ouzichen@hcyjs.com 执业编号：S0360515100001 证 券分析师：王俊杰 电话：021-20572543 邮箱：wangjunjie@hcyjs.com 执业编号：S0360516090004 占比% 股票家数(只) 167 4.73 总市值(亿元) 19,344.26 3.54 流通市值(亿元) 14,478.34 3.73 % 1M 6M 12M 绝对表现 -11.76 -20.16 -17.56 相对表现 -1.9 -1.18 -10.38 《汽车行业周报：新能源乘用车高端化，关注整车龙头与相关零部件机会》 2018-06-24 《汽车行业周报：行业估值进入底部区域，建议关注投资机会》 2018-07-01 《汽车行业周报：新能源品质升级，建议关注智能化、轻量化标的》 2018-07-08 -23%-9%6%20%17/07 17/09 17/11 18/01 18/03 18/052017-07-13～2018-07-11 沪深300 汽车 相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 汽车 2018 年 07 月 12 日 汽车行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、从消费与出行两个维度看需求.........................................................................................................................4 （一）需求核心层面的不同：以智能化与轻量化为例 ......................................................................................4 （二）不能够根据是否个人采购来对两个市场进行区分 ..................................................................................5 （三）需求从哪里来？出行市场依然是最为坚固的保障 ..................................................................................5 二、更为清晰的需求分析框架和一些或将被证伪的惯性思维 ..................................................................................6 三、运营车型定制化是两大市场需求分离的标志性事件 .........................................................................................6 （一）为什么出行平台积极与整车厂商合作定制车型？ ...........