偏光片行业深度报告：LGC偏光片花落杉杉，产业国产化进程加速

LGC偏光片花落杉杉，产业国产化进程加速证券分析师：任慕华 A02305170700022020.6.23偏光片行业深度报告www.swsresearch.com2主要结论全球偏光片市场规模约百亿美元。偏光片是LCD三大关键原材料之一，约占面板成本的10%-15%，且面板越大，偏光片所占成本比例就越高，受益于TFT-LCD大尺寸面板增长带来的平均面积增长，全球偏光片市场规模保持稳定，约百亿美元。随着国内面板投资加速，偏光片需求逐步转移至中国大陆。TFT-LCD用偏光片仍是未来几年的主流产品。三星、LGD等厂家陆续停产或出售LCD面板业务，面板生产逐步向中国大陆转移，预计国内偏光片需求在2024年有望达到4.47亿平米，2019年-2024年CAGR约12%，增速快于面板投产增速。偏光片国产化进入加速阶段。行业发展趋势为国产品牌发展带动国内面板投资增长，进一步带动上游原材料的国产化。偏光片生产企业主要为日本、韩国企业，产能TOP3的分别为日东、LG化学以及住友。2019年全球偏光片产能共6.8亿平米，若考虑外资在中国大陆工厂，中国大陆产能合计约2.4亿平米，其中国内企业产能共7300万平，国内企业自给率处于较低水平。国内超宽幅产线建设加速，已有部分2500mm产线在建，未来在裁切效率方面更具优势。三利谱：国内重要偏光片生产企业。预计2020年公司TFT-LCD用偏光片产能达到3050万平米/年，未来全部投产后合计产能达6050万平米/年，2019年公司合肥工厂大尺寸产品销售放量，公司走出低谷，预计2020-2022年净利润为1.55、2.22、3.53亿元。对应20年PE 41X。杉杉股份：拟收购LGC偏光片业务70%股权，成为国内最大的偏光片生产企业。通过对实控人增发募集资金，收购LGC偏光片70%股权（对价7.7亿美元），测算收购对价约9倍PE，预计2020年LGC偏光片净利润10.8亿元，归属于上市公司净利润达7.56亿元。pOtQpRyRoPmMpQtQtMqMmN6MbPbRpNqQpNoOjMmMqOfQmOoN8OnPpMxNtOpOvPmNnQ主要内容1. 偏光片是面板显示核心材料2. 全球偏光片市场约百亿美元3. 国内偏光片企业加速布局4. 未来产业格局变化5. 国内主要偏光片生产企业3www.swsresearch.com41.1 偏光片是显示面板的核心材料之一用途：偏光片全称为偏振光片，可控制特定光束的偏振方向，是液晶显示模组的核心材料之一LCD液晶显示模组需要使用上下两层偏光片，分别贴在玻璃基板两侧，下偏光片用于将背光源产生的光束转换为偏振光，上偏光片用于解析经液晶电调制厚的偏振光，产生明暗对比OLED显示需要一层偏光片资料来源：三利谱招股说明书，申万宏源研究上游：光学膜制造商中游：偏光片制造商京东方惠科等等…下游：显示面板制造商偏光片产业链：TFT-LCD用偏光片依然是目前主流产品，仍将占据90%以上市场• 中国大陆：三利谱/盛波光电/杉杉股份/锦江集团• 日本：日东电工/住友化学/三立子• 韩国：LG化学/三星SDI• 中国台湾：诚美材料/明基材料• PVA膜：可乐丽/三菱化学• TAC膜：富士/柯尼卡美能达/晓星• 保护膜/离型膜：LG化学/藤森工业/日东电工图1：LCD液晶模组需要两层偏光板www.swsresearch.com51.2 原材料占偏光片生产成本的80%偏光片原材料成本占比：其中TAC约占50%左右、PVA占12%、胶水5-10%，保护膜、离型膜15%，化工材料5%，其他成本占10%。资料来源： Display search ，申万宏源研究图3：偏光片成本构成一面涂布有感压胶黏剂，贴合在偏光片上可以保护偏光片本体不受外力损伤在偏光片贴合到LCD 之前，保护压敏胶层不受损伤，避免产生贴合气泡是偏光片贴合在LCD 面板上的胶材，决定了偏光片的粘着性能及贴片加工性能该层膜吸附碘的二向吸收分子后经过延伸配向，起到偏振的作用，是偏光片的核心部分，决定了偏光片的偏光性能、透过率、色调等关键光学指标作为PVA 膜的支撑体，保证延伸的PVA 膜不会回缩，同时保护PVA 膜不受水汽、紫外线及其他外界物质的损害，保证偏光片的环境耐候性资料来源：三利谱招股说明书，申万宏源研究图2：偏光片的结构www.swsresearch.com61.3 PVA主要由可乐丽及三菱化学生产，供给相对稳定0501001502002503003504004502017201820192020E2021E可乐丽(百万平米)三菱化学(百万平米)PVA膜：偏光片的核心原材料之一•目前仅有两家PVA膜制造商：可乐丽和三菱化学；•可乐丽：布局5m生产线，为偏光片企业的2500mm产线提供原料，2021年产能将达到2.64亿平米；•三菱化学：前身为日本合成，采用新技术，在日本熊本增加一条8世代产线，预计于2020年3月完工，公司总产能将提升至1.27亿平米•PVA拉伸率逐年提升，已经达到5-6倍，能够有效降低单位面积成本•树脂PVA技术可以减少PVA保护膜的使用，其市场占比已达到6%资料来源： Omdia，申万宏源研究33.544.555.566.5201320142015201620172018拉伸率图5：PVA拉伸率逐年提升（单位：拉伸倍数）资料来源： Omdia，申万宏源研究图6：树脂PVA市场占比已达到6%资料来源： Omdia，申万宏源研究5.6%5.8%6.0%6.2%6.4%6.6%6.8%010002000300040005000600070008000201820192020E2021E2022E2023E2024E树脂PVA需求量(千平方米)占比图4：PVA膜供给情况www.swsresearch.com71.4 TAC是目前主要的保护材料TAC膜：偏光片的核心原材料之二•TAC膜是PVA保护膜的主要原料，占比PVA保护膜总市场的60%以上；•TAC膜的主要生产厂商有：富士/柯尼卡美能达/晓星/新光等；•目前年产能约15亿平方米/年，其中富士、柯尼卡美能达、晓星、新光分别占据54%、27%、7%、10%•非TAC保护膜可应用于面板外层偏光片，Acryl、COP、PET等成分可替代TAC，非TAC保护膜份额将达到40%120130140150160170180价格(元/平方米)图9：TAC膜价格受可替代影响，下降趋势明显资料来源： Omdia，申万宏源研究54%27%7%10%2%富士柯尼卡美能达晓星新光其他资料来源： Omdia，申万宏源研究图7：TAC膜供给格局图8：偏光片保护膜供给情况资料来源： Omdia，申万宏源研究主要内容1. 偏光片是面板显示核心材料2. 全球偏光片市场约百亿美元3. 国内偏光片企业加速布局4. 未来产业格局变化5. 国内主要偏光片生产企业8www.swsresearch.com92.1 国内面板投资带动偏光片需求增长国内TFT LCD面板需求增长迅速•TFT-LCD用偏光片仍是目前主要需求•韩国计划关闭改造部分7/8世代电视面板产线；•预计产能下降4000 万平米/年（YOY-4%），供需不平衡推动面板价格上涨；•国内三条1