房地产行业深度研究报告：三大基本面改善，逆转偏见、价值凸显

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 房地产行业深度研究报告 推荐（维持） 三大基本面改善，逆转偏见、价值凸显  利润率：地价/房价比改善，融资成本下行，助利润率阶段性见底 我们认为行业利润率已阶段性见底。1）土地端来看，2018 年末至今百城供应/成交比基本稳定在 1.25 倍左右、供地相对积极；并且疫情间政府鼓励供地、土地财政依赖加重，后续供地增加、溢价率相对低位是大概率事件。2）销售端来看，年初至今一二线城市如上海、杭州等限价边际放松；2017 年以来 t年地价/t 年房价比平均值稳定在 35-37%；并且 t-1 年地价/t 年房价平均值已从2019 年的 35%左右降至年初至今的 31%左右。3）融资端来看，近期主流房企发债与 2018-2019 年同期限债券发行成本对比，平均利率下行 162BP，估算融资成本下行将降低主流房企平均财务费用率 0.8pct。因而，上述因素将共同助力行业利润率阶段性见底，甚至部分优质房企或将见底回升。  周转率：销售改善超预期，地方预售政策放松，助周转效率提升 我们认为行业周转率将略有提升。一方面，2020 年 5 月主流 50 家房企单月销售金额同比由 1-4 月的分别-10%、-35%、-14%、+3%进一步大幅改善为+17%，连续三个月快速回升，考虑到 50 家主流房企销售同比与全国商品房销售同比较强相关性，预示 5 月全国销售同比也将继续进一步改善。另一方面，受益于管理精细化和限价之下制造业属性的加强，房企自身从拿地-开工-预售的周期在不断缩减，同时疫情期间各地政府陆续出台的预售资金监管放松、商品房预售条件放宽等政策，客观上也加速了周转效率。总体而言，考虑到流动性宽松、政策稳定、前期需求累积释放、供给的逐步爬坡，我们认为今年 2-3 季度销售仍将保持稳中向好趋势，全年仍将保持较强韧性。  杠杆率：金融去杠杆告一段落，预计房企杠杆率后续或保持平稳 我们认为行业杠杆率将保持平稳。一方面，从宏观环境来看，金融去杠杆政策已经告一段落。2019 年末中央经济工作会议指出，“我国金融体系总体健康、具备化解各类风险的能力”，“保持宏观杠杆率基本稳定”。另一方面，房企杠杆率也已经自 2017-18 年高位下行。2019 年 A 股房企平均净负债率 79.4%，同比-12.3pct，目前已经处于相对合理的位置。我们认为后续行业规模稳中略降、集中度提升的格局也将促使主流房企保持相对平稳的杠杆率。综合考虑利润率阶段性见底、周转率略有提升以及杠杆率保持平稳，将综合推动 ROE 逐步改善，而在目前板块低估值、高股息背景下，投资价值将进一步凸显。  估值面：低估值、高股息，恰遇基本面改善下更获长线资本认可 估值方面，房地产板块 PE TTM 已低至 8.8 倍，处于历史低位，处于横向板块倒数第二；主流房企 20PE 创新低至 4.9 倍、较 18H2 估值底折价达 25%。股息率方面，板块股息率 2.98%持续超过 10Y 国债收益率 2.83%，其中我们统计10 家主流房企的平均股息率自 2018 年 7 月以来基本都高于 10Y 国债收益率，2020/6/5 达到 19A5.7%，对应股息国债利差创历史新高。2019 年底以来保险公司、社保基金、养老保险基金等长期资金持续新进或增持地产股，近期又有平安系作为战投入股招商蛇口；此外，海外长期资本如美国 Capital Group 也开始持续增持优质内房（龙湖、世茂和旭辉）。我们认为，在利率下行周期中，房企低估值、高股息等特色对于长期资金的吸引力进一步提升。  投资建议：三大基本面改善，逆转偏见、价值凸显，重申“推荐”评级 新冠疫情下房地产仍是我国经济稳定的压舱石，预计政策将处于稳中向好趋势，行业基本面也正逐步改善，近期美国 Capital 也接连增持房企，预计板块低估值将得到修复。此外，本次疫情对物业管理行业将是一次行业价值的再认识，推动行业进入更广阔、更持续的黄金发展阶段。我们重申板块“推荐”评级，并优选优质房企和优质物管企业，推荐：1）住宅开发：金科股份、世茂房地产、金地集团、保利地产、旭辉控股、融创中国、万科 A、中南建设、阳光城、龙光地产、美的置业，建议关注：荣盛发展、蓝光发展、华夏幸福；2）物业管理：招商积余、永升生活服务、碧桂园服务、新城悦服务、保利物业、绿城服务、新大正，建议关注：雅生活服务、时代邻里、奥园健康等；3）商业地产：龙湖集团、新城控股、大悦城，建议关注：华润置地、宝龙地产等。  风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控政策超预期收紧 证券分析师：袁豪 电话：021-20572536 邮箱：yuanhao@hcyjs.com 执业编号：S0360516120001 证券分析师：曹曼 电话：021-20572593 邮箱：caoman@hcyjs.com 执业编号：S0360519070001 占比% 股票家数(只) 132 3.42 总市值(亿元) 21,192.93 3.12 流通市值(亿元) 18,798.62 3.78 % 1M 6M 12M 绝对表现 1.02 -3.0 -4.74 相对表现 -0.92 -5.53 -16.99 《2020 年 5 月房企销售数据点评：销售改善再超预期，短期向好趋势成型》 2020-05-31 《房地产行业周报：房企 5 月销售靓丽，基本面正逐步改善》 2020-06-07 《房地产行业重大事项点评：美国 Capital 接连增持房企，优质价值获长线资本认可》 2020-06-07 -13%-3%7%17%19/06 19/08 19/10 19/12 20/02 20/042019-06-10～2020-06-05沪深300房地产相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 房地产 2020 年 06 月 08 日 房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 长期以来，市场对于房地产行业总存在着诸多偏见，比如房价崩盘、销售大幅下跌、房企大量倒闭等等，并且始终认为房地产行业将是一个快速消亡的行业，行业基本面将一去不复返的下行。但考虑到：1）我国房地产行业及产业链对于 GDP 影响占比高达 30-40%，2）我国人口众多导致需求庞大、同时城镇化率还有较大提升空间预示更多的增量需求，3）我国目前房地产开发行业的集中度仍有较大提升空间，因而我们认为我国房地产行业仍将是未来经济发展过程中的重要行业，并且优质房企也仍有较大的发展空间，当然也将伴随与此涌现较多的投资机会。 在 2020 年疫情之下，房地产行业又一次呈现了较强韧性，基本面获得了超预期的快速修复。并且我们认为，后续即使不依靠更大力度的需求端政策放松，房地产行业也将呈现基本面的进一步逐步改善：1）地价/房价比改善，融资成本下行，助利润率阶段性见底；2）销售改善超预期，地方预售政策放松，助周转效率提升；3）金融去杠杆