地产行业产业链研究（一）：策略视角如何看地产链

请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 23 [Table_MainInfo] ┃研究报告┃ 地产产业链研究（一） 2020-6-9 策略视角如何看地产链 投资策略|专题报告 报告要点  空间：城镇化中后期，需求改善和格局向好是两大收益来源 城镇化中后期，需求改善和格局向好往往是地产链两大主要收益来源。产业生命周期视角下，渗透率通常是行业发展阶段的重要衡量指标——所处阶段不同，收益来源不同。对于地产链，策略层面虽无法精确衡量渗透率，但可从两个维度间接测度——城镇化率和涨跌幅贡献拆分。2011 年城镇化率迈过 50%以后，产业链上游收益通常来自需求改善，少部分行业收益来自格局改善。产业链下游，部分行业渗透率较低，叠加集中趋势，估值目前主导股价波动。  跟踪：策略视角，围绕需求，可构建相关行业关键跟踪指标 策略视角，格局通常属于慢变量且需要自下而上跟踪，需求跟踪重要性凸显： 地产：策略至少可从两个视角构建跟踪框架——政策和需求。两套体系核心跟踪指标分别为：1）政策视角：按揭利率（居民端），信用利差（供给端）。2）需求视角：商品房销售面积同比和房价，构建地产“美林时钟”。 上游：新开工是重要领先指标，辅助可跟踪成本、出货率等。1）水泥：2016年前，新开工、基建投资增速是价格领先指标，2016 年后，受供给侧改革影响，领先效果弱化。出货率略领先于价格。2）防水材料：除跟踪新开工与基建投资之外，还必须跟踪成本端，尤其是占比较高且属于石油化工链的沥青。3）工程机械，销量主要与新开工密切相关，与基建投资相关性较弱。但在逆周期调节加码期间，相关性会明显增强。4）钢铁：供给侧改革前，价格驱动逻辑相对简单，按照地产销售→地产投资→钢价传导，供给侧改革后，驱动转向供需双核。 下游：地产销售的领先作用较为稳定。1）对于家电，地产竣工增速理论上与销量关系更为紧密，但实际拟合效果并不好。销售的领先作用较为稳定，但时滞规律性较弱：通常，空调拐点滞后地产销售 2-5 个季度，2013 年以来滞后时滞不断拉长。2013 年前，冰箱一般滞后 2 个季度，但 2013 年后，几乎同步。洗衣机滞后地产销售 2-6 个季度，厨电滞后地产销售 2-6 个季度。2）对于玻璃，地产销售见顶时，价格约迟滞 6 个月见顶；销售见顶时，价格约迟滞 2-4 个月。新开工同步或略领先于玻璃价格，竣工增速滞后玻璃价格变动。  研判：构建核心跟踪指标体系，定位目前产业链的投资机会 根据指标领先滞后关系及重要程度，可构建核心跟踪指标体系。基于研判框架，关注：1）赶工需求叠加逆周期加码，关注工程机械。2）竣工大周期、精装修占比持续提升、叠加 B 端市场崛起促进格局改善，家装建材兼具β和α逻辑。 [Table_Author] 分析师 包承超 （8621）61118778 baocc@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490518040002 分析师 王丹 （8621）61118703 wangdan7@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490519080010 联系人 分析师 [Table_Doc] 相关研究 《强势行业的供给侧视角》2020-5-24 《高股息组合的本质逻辑》2020-5-5 《内需线索的持续演绎》2020-4-27 风险提示： 近几年供给端作用凸显，仅跟踪需求端，有可能会引起一定偏差。 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 23 [Table_PageHead] 投资策略|专题报告 目录 前言：扁平化周期下，传统行业比较框架的局限性逐步显现 ........................................................ 4 空间：城镇化中后期，需求改善和格局向好是两大收益来源 ........................................................ 6 空间测度的一般意义，在于研判市值天花板和估值中枢 ......................................................................................... 6 城镇化中后期，需求改善和格局向好是主要的收益来源 ......................................................................................... 7 跟踪：策略视角，围绕需求，可构建相关行业关键跟踪指标 ...................................................... 11 地产：交易销量胜率高，关键跟踪指标可从两维度构建 ....................................................................................... 11 上游：新开工是领先指标，辅以可跟踪成本、出货率等 ....................................................................................... 14 下游：受益竣工和更新需求，销售的领先作用较为稳定 ....................................................................................... 16 研判：构建核心跟踪指标体系，定位目前产业链的投资机会 ...................................................... 20 根据领先滞后关系及重要程度，构建核心跟踪指标体系 ....................................................................................... 20 关注受益于逆周期的工程机械、兼具 β 和 α 的家装建材 ...................................................................................... 21 图表目录 图 1：美林时钟框架下，资产配置和行业轮动规律 ....................................................................................................... 4 图 2：2011 年之前，美林时钟在 A 股具有较强的适用性 .............................................................................................. 5 图 3：2011 年之前，美林时钟对 A 股行业选择也具有较强的适用性 ...................