琢璞系列报告之十六：杠杆、反向ETF的收益与风险特征

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告证券研究报告证券研究报告证券研究报告 | 金融工程金融工程金融工程金融工程 专题报告专题报告专题报告专题报告 杠杆杠杆杠杆杠杆、、、、反向反向反向反向ETF的收益与风险特征的收益与风险特征的收益与风险特征的收益与风险特征 2020 年年年年6 月月月月3 日日日日 琢璞系列报告之琢璞系列报告之琢璞系列报告之琢璞系列报告之十六十十六六十六 杠杆、反向 ETF 在美国已经有 15 年左右发展历史，近期国内指数基金与 ETF 蓬勃发展，本文将介绍杠杆 ETF、反向 ETF 的收益与风险特征，希望将这一类特殊的 ETF 产品引入投资者视野。  杠杆 ETF、反向 ETF 出现之前，往往只有机构投资者才能借助衍生品做空或使用杠杆。2006 年 6 月 ProShares 推出了第一批杠杆、反向 ETF，使得个人投资者能较为便利地进行做空、杠杆投资。杠杆、反向 ETF 在美国已经有 15年左右发展历史，近期国内指数基金与 ETF 蓬勃发展，本文将介绍杠杆 ETF、反向 ETF 的收益与风险特征，希望将这一类特殊的 ETF 产品引入投资者视野。  杠杆、反向 ETF 为非机构投资者提供了便利的做空、倍数做多工具，但与直接使用衍生品进行做空、倍数做多相比，使用杠杆、反向 ETF 有一些“隐形成本”。 Securities Litigation and Consulting Group2010 年发布的报告《Leveraged ETFs, Holding Periods and Investment Shortfalls》中通过案例介绍了杠杆ETF、反向 ETF 的区间收益情况及“隐形成本”。  从风险角度来看，杠杆 ETF 的波动率与杠杆倍数较为相关，即跟踪同指数的2 倍杠杆 ETF 波动率是 1 倍杠杆 ETF（传统 ETF）波动率的 2 倍左右，但短期内很可能超越杠杆倍数。 Linda H. Zhang2018 年发表 于《The Journal of Index Investing》 的《Leveraged ETFs: Are You Prepared for the Volatility Jumps?》对杠杆基金的波动率进行了实证研究。  过往公募基金市场中曾出现过带杠杆性质的分级基金产品，经 2015 年牛市助推，受到投资者广泛关注和欢迎。但市场大幅回调过程中，分级基金“下折”也给持有者带来了较大的损失。出于保护投资者考虑，2018 年年中以来，监管选择有序压缩分级基金规模，促进分级基金转型。 与分级基金相比，杠杆 ETF 的杠杆较为稳定，因此收益风险特征较为明确。此外，分级基金是国内独创，而杠杆 ETF、反向 ETF 在国外已经是较为成熟的产品，其收益特征与风险特征已经在不同市场行情中得到了较为充分的验证。在保证投资者教育与充分提示风险的前提下，建议考虑将杠杆 ETF 引入国内市场，为投资者提供更多的投资工具。 瞳任任瞳瞳任任瞳 86-755-83081468 rentong@cmschina.com.cn S1090519080004 曾恺羚曾恺羚曾恺羚曾恺羚 zengkailing@cmschina.com.cn S1090518010003 基金研究基金研究基金研究基金研究（（（（公募公募公募公募）））） 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 一、 杠杆、反向 ETF 简介 杆杠杠杆杆杠杠杆 ETF、、、、反向向反向反反向 ETF 出现之前出现之前出现之前出现之前，，，，往往只有机构投资者才能借助衍生品做空或使用杠杆往往只有机构投资者才能借助衍生品做空或使用杠杆往往只有机构投资者才能借助衍生品做空或使用杠杆往往只有机构投资者才能借助衍生品做空或使用杠杆。。。。2006 年年年年 6 月月月月 ProShares 推出了推出了推出了推出了第一批杠杆第一批杠杆第一批杠杆第一批杠杆、、、、反向向反向反反向 ETF，，，，使得个人投资者能较为便利使得个人投资者能较为便利使得个人投资者能较为便利使得个人投资者能较为便利地进行做空地进行做空地进行做空地进行做空、、、、杠杆投资杠杆投资杠杆投资杠杆投资。。。。杠杆杆杠杆杠杠杆、、、、反向向反向反反向 ETF 在美国已经有在美国已经有在美国已经有在美国已经有 15 年左右发展历史年左右发展历史年左右发展历史年左右发展历史，，，，近期国内近期国内近期国内近期国内指数基金与指数基金与指数基金与指数基金与 ETF 蓬勃发展蓬勃发展蓬勃发展蓬勃发展，，，，本文文本文本本文将介绍将介绍将介绍将介绍杠杆杆杠杆杠杠杆 ETF、、、、反向向反向反反向 ETF 的收益与风险特征的收益与风险特征的收益与风险特征的收益与风险特征，，，，希望望希望希希望将这一类特殊的将这一类特殊的将这一类特殊的将这一类特殊的 ETF 产品引入投资者视野产品引入投资者视野产品引入投资者视野产品引入投资者视野。。。。 根据美国 SEC 投资者教育资料介绍1： 杠杆 ETF 投资目标是获取标的指数杠杆倍数的收益，反向 ETF 投资目标是获取与标的指数相反的收益率。例如，当某指数上涨 x%时，跟踪该指数的两倍杠杆 ETF 上涨 2x%，跟踪该指数的反向 ETF 下跌 x%。杠杆 ETF 和反向 ETF 通过掉期、期货合约及其他衍生品来构建各类投资策略以实现该收益目标。 与传统的 ETF 一样，杠杆 ETF 和反向 ETF 跟踪宽基指数、行业/主题指数，大宗商品、货币指数等。反向 ETF 经常作为在市场下跌中获利或对冲风险敞口的投资工具销售给投资者。 大多数杠杆 ETF 和反向 ETF 每天重置杠杆，意味着它们旨在每天实现既定的投资目标旨在每天实现既定的投资目标旨在每天实现既定的投资目标旨在每天实现既定的投资目标。此因因此此因因此，，，，杠杆杆杠杆杠杠杆 ETF 和反向和反向和反向和反向 ETF 在较长时期段内的表现在较长时期段内的表现在较长时期段内的表现在较长时期段内的表现（（（（如数周如数周如数周如数周、、、、数月或数年数月或数年数月或数年数月或数年））））可能与基可能与基可能与基可能与基准指数在时间段内杠杆倍数的收益或准指数在时间段内杠杆倍数的收益或准指数在时间段内杠杆倍数的收益或准指数在时间段内杠杆倍数的收益或相反收益率出现较大差异相反收益率出现较大差异相反收益率出现较大差异相反收益率出现较大差异，，，，在动荡市场中差异更大在动荡市场中差异更大在动荡市场中差异更大在动荡市场中差异更大。。。。（例如，当某指数某日上涨 x%时，当日跟踪该指数的两倍杠杆 ETF 上涨 2x%，当日跟踪该指数的反向 ETF 下跌 x%；但当某指数某年上涨 y%时，同期跟踪该指数的两倍杠杆 ETF 上涨幅度偏离 2y%，同期跟踪该指数的反向 ETF 下跌幅度偏离 y%。） 1SEC 投资者教育资料：https://www.sec.gov/investor/pubs/leveragedetfs-alert.htm mRrNsQzRyQ9P8Q