债市专题报告：新能源汽车产业链可转债全梳理与重点个券盘点

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 债市专题报告 2020 年 06 月 03 日 [table_main] 公司深度报告模板 新能源汽车产业链可转债全梳理与重点个券盘点 核心观点 分析师 www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明  新能源汽车需求主要集中在中、欧、美等区域，中国市场占据半壁江山。在国内政策的不断推进下，我国新能源汽车正处于高速成长期，但新能源汽车保有量占比仅仅为 1.46%，未来仍有较大成长空间。2019 年全球新能源车企 20 的总销量占全球比例为 67%。特斯拉以 17%的销量占比排名第 1，中国有 4 家车企入围前 10，整体竞争格局较为分散。  自 2013 年以来，新能源汽车的补贴不断被调整，行业进入“后补贴”时代。但由于疫情压制需求等多方面原因，此次补贴退坡幅度相对此前规划大幅放缓。另外，新能源汽车上牌对于燃油车更具优势，补贴政策对公共交通及特定领域电动化仍保持较高力度。因此我们认为，随着传统车企纷纷加大电动车的投入力度，新能源车产业中长期保持 30%左右增速的可能性较高。 上游：锂电设备的国内市场空间超过百亿元，未来有望长期处于景气阶段。锂电设备分为前、中、后三段价值量基本接近，且均存在较高的技术壁垒，而国内龙头已逐步赶超日韩企业。我们认为在未来全球的电动化浪潮下我国锂电设备企业的长期成长空间。 中游：锂电池制造业行业伴随新能源汽车的快速发展，全球动力锂电池产值已经超过千亿元，我国也逐渐培育出了一批具备全球竞争力的优质企业。全球锂离子电池出货量排名前 10 中，有 5 家中国公司（占比 45.1%）。 电机电控作为新能源汽车成本构成的第二大核心部件，成本占比约为 20%，CR10 达 70%，市场集中度较高。合资车企正加速新能源车型的投放，国内电机电控厂商面临来自国际供应商的压力，我们预计未来将激烈竞争将持续，产品毛利率可能进一步下滑，技术落后企业将被逐渐淘汰。 新能源汽车的热管理系统单车配套价值高，需求增长较快，单车价值由传统车 1900 元提升至电动车的 5200-10000 元区间，我们预计 2020 年国内热管理市场将突破 100 亿元。同事热管理系统技术迭代快，为电动车目前确定性较高的增量赛道之一。 下游：随着近年来充电行业的快速增长，规模迅速扩张，我国的车桩比从 2015 年的 7.8：1 提高至 2019 年的 3.5：1，我们预计2020-2025 年我国新建充电桩投资将超过 1200 亿元。基于“新基建” 李欣怡 ：（8610）8357 4039 ：lixinyi_yj@ chinastock.com.cn 分析师登记编号：S0130520050003 周然 ：（8610）6656 8494 ：zhouran@ chinastock.com.cn 分析师登记编号：S0130514020001 赵腾辉 ：（8610）8635 9174 ：zhaotenghui_yj@ chinastock.com.cn 分析师登记编号：S0130519120001 李泽晗 ：（8621）6859 7610 ：lizehan@ chinastock.com.cn 分析师登记编号：S0130518110001 李冠华 ：（8610）6656 8238 ：liguanhua_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编号：S0130519110002 范想想 ：（8610）8635 9115 ：fanxiangxiang_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编号：S0130518090002 特此鸣谢 李惠 ：（8610）6656 8482 ：lihui_yj@ chinastock.com.cn 吴佩苇 ：（8610）6656 8846 ：wupeiwei_yj@ chinastock.com.cn 任文坡 ：（8610）8357 4570 ：renweipo_yj@ chinastock.com.cn 吴建璋 ：wujianzhani_yj@ chinastock.com.cn mRtPnPvNxP6M8Q7NpNpPmOrRfQoOsMfQoOsPbRpOpRMYqQtMNZnRmN www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 债市专题报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 背景，我们预计充电桩基础设施建设望加快，整体充电桩市场望呈现周期向上的特征。  新能源汽车产业链可转债梳理 目前新能源汽车产业链的可转债共有 11 只，其中上游原材料环节 2 只，中游零部件制造环节转债标的 6 只，下游整车及服务环节转债标的 3 只。（出于买方投资机构对可转债入库资质要求的考虑，本报告仅选取评级为 AA 以上的转债。）11 只新能源汽车产业链可转债存量余额总计为 121.64 亿元，中小规模为主，占可转债市场余额的 2.98%。主要分布在产业链的中游，覆盖有色金属、化工、电子、电气设备、汽车等行业，评级主要集中在 AA 级别，整体资质一般。 从绝对价格和估值水平来看，已上市的新能源汽车产业链转债的平均价格为 122.66 元，低于全市场已上市可转债平均价（129.07 元）。平均转股溢价率为 37.18%，略低于全市场已上市可转债平均转股溢价率（40.18%）；纯债溢价率为 29.14%，低于全市场已上市可转债平均纯债溢价率（39.48%），相对而言债性更强，同时股性估值也不算很高，具有一定的弹性。转债类型上，以平衡型转债为主。 从正股业绩来看，据 2019 年年报显示，对应的 11 家公司营业收入增速基本在正负两端均匀分布，而归母净利润增速大多为负。拓邦转债、恩捷转债、璞泰转债的正股业绩表现较为突出，利润规模可观，营收和归母净利润增长较快。  新能源汽车产业链重点可转债推荐 结合当前转债市场的情况及各个转债自身的估值情况和正股基本面情况，建议投资者重点关注雅化转债、拓邦转债、璞泰转债、国轩转债、恩捷转债、赣锋转债的交易性机会，以及广汽转债、中鼎转 2 的配置机会。  风险提示：行业需求不及预期，政策落地不及预期，正股业绩不及预期 债市专题报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 目录 一、新能源车行业发展前景广阔 ............................................................................................................................. 4 （一）中国是全球新能源汽车最大市场，海外开始发力 ...........................