改性塑料行业2019年-2020Q1财报总结：改性塑料行业景气明显复苏，趋势仍在延续

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/行业快评 塑料制品 改 性 塑 料 行 业2019年&2020Q1 财报总结 超配 2020 年 06 月 05 日 改性塑料行业景气明显复苏，趋势仍在延续 证券分析师： 龚诚 010-88005306 gongcheng@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519040001 证券分析师： 商艾华 shangaihua@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519090001 事项： [Table_Summary] 我们整理并分析了改性塑料行业上市公司 2019&2020Q1 财报的整体情况，认为行业整体景气复苏的趋势还在延续。 国信化工观点： 1、改性塑料行业是 2019 年度化工产业链中业绩改善最为明显的子行业，行业整体盈利能力触底回升。改性塑料板块上市公司的整体营收同比增速达到 21%、归母净利润同比增速达 351%，行业整体毛利率从 2019Q1 开始触底回升，2020Q1已经达到 16.4%，未来有望恢复到 20%左右，达到 2016 年之前较好的水平。2020Q1 虽然有疫情和油价的双重影响，上市公司整体的营收和净利润的同比都明显下滑，但是上市公司平均毛利率仍环比略有改善，我们认为这一趋势还将延续下去。 2、金发科技作为改性塑料龙头，营收和净利润规模远超其他同业公司，但 ROE 仍有提升空间。普利特、国立科技、沃特股份、金发科技 2019 年的改性塑料业务的毛利率较为一致，接近 20%，处于行业领先水平。但是由于金发科技的产能利用率还没有达到饱和的状态，导致其 ROE 水平反而落后于国恩股份和道恩股份等改性塑料业务毛利率较低的同业公司。我们认为未来随着下游需求的好转，金发科技的产能利用率得到改善后，其 ROE 仍有提升空间。 3、改性塑料行业当前逻辑不变，景气复苏的趋势仍可持续。国内烯烃产能未来大量投放，产能缺口基本全部满足，聚烯烃将长期供应充分。下游主要需求家电和汽车的产量增速疫情过后正在复苏，防疫物资和“一盔一带”行动给需求带来边际改善。 投资建议： 我们认为改性塑料行业当前景气复苏的趋势还在延续，上游原材料环节未来将长期维持供应充分的状态，下游需求端虽然受到疫情的冲击影响较大，但是随着国内疫情的结束，下游需求逐步复苏。另外，防疫物资和“一盔一带”行动给改性塑料的需求带来边际改善，未来随着国内制造业的转型升级，对塑料的性能要求提高的趋势愈加明显，国内改性塑料行业领先企业将迎来发展良机。 我们对整个改性塑料板块维持“超配”评级，其中建议重点关注金发科技（国内改性塑料行业龙头）、道恩股份（改性塑料产能迅速扩大）。 风险提示：原油价格大幅波动；海外疫情全面爆发超出预期；下游需求大幅下降。 评论：  改性塑料是 2019 年度业绩改善最为明显的化工子行业 根据我们统计，2019 年改性塑料板块上市公司的整体营收同比增速达到 21%，整体归母净利润同比增速则达到 351%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 我们认为改性塑料行业去年业绩的明显改善的主要逻辑，还是在于我们去年以来一直强调的 2 点：1、上游原材料扩产充分，产业链利润向下游塑料制品环节转移，改性塑料最为受益；2、过去几年行业低迷期叠加供给侧改革，落后产能逐步退出市场，龙头企业扩大市场份额，集中度有所提升。 2020Q1 在油价和疫情的双重冲击之下，改性塑料的原材料价格明显下跌，同时下游家电和汽车行业的复产需求推迟导致业绩受到明显的影响。但是我们认为目前改性塑料的景气上行趋势没有变化，上游原材料供给依然充分，下游需求在逐步修复，行业格局仍在优化，市场份额向龙头企业集中。 图 1：化工产业链各子行业 2019 年度的营收同比增速（单位：%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图 2：化工产业链各子行业 2019 年度的归母净利润同比增速（单位：%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 注：部分子行业的同比变化太大，为了方便比较，没有显示柱状图全部高度 2016 年之前改性塑料行业整体上处于扩张阶段，下游家电和汽车的需求增速较高，改性塑料上市公司的平均毛利率和ROE 都处于较高的位置。2016 年之后，由于主要下游家电和汽车的产量增速放缓，同时行业竞争激烈程度加剧，导致整个板块的盈利能力逐年下滑。2019 年开始整个改性塑料行业触底回升，上市公司的平均毛利率呈现季度改善的趋势，2020Q1 已经恢复到 16.4%，未来有望恢复到 20%左右，处于 2016 年之前较好的水平。2020Q1 虽然有疫情和油价的双重影响，但是上市公司平均毛利率仍环比略有改善，我们认为这一趋势还将延续下去。 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%改性塑料涂漆涂料磷肥电子化学品氯碱涤纶锂电池材料玻纤维纶有机硅锦纶民爆轮胎磷化工化工行业平均其他化学原料合成革其他化学制品日用化学品农药印染化学品无机盐树脂氮肥氟化工塑料制品油漆油墨复合肥氨纶纯碱橡胶制品聚氨酯炭黑粘胶营收同比-2019-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%改性塑料维纶涤纶磷肥轮胎涂漆涂料印染化学品树脂磷化工其他化学原料玻纤有机硅民爆氨纶无机盐日用化学品电子化学品橡胶制品化工行业平均其他化学制品合成革复合肥氯碱锦纶农药聚氨酯氮肥锂电池材料纯碱塑料制品氟化工油漆油墨炭黑粘胶归母净利润同比-2019nQtPnPvNyQ7NdNbRoMpPtRpPlOnNrPiNnNrMaQrQoQvPmPsRNZqQyQ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 3：改性塑料板块上市公司的平均销售毛利率（季报，单位：%） 资料来源：WInd、国信证券经济研究所整理 图 4：化工产业链各板块利润占比变化趋势（单位：%） 资料来源：WInd、国信证券经济研究所整理  金发科技作为改性塑料龙头，营收和净利润规模远超其他同业公司 我们根据相关上市公司的主营产品，将以下上市公司列入改性塑料行业，对其经营状况进行对比。其中金发科技作为亚太地区最大的改性塑料龙头企业，其营收和净利润规模远远超过其他公司。 普利特、国立科技、沃特股份、金发科技 2019 年的改性塑料业务的毛利率较为一致，接近 20%，领先于其他同业公司。其中道恩股份的研发重心在热塑性橡胶 TPV，其改性塑料产品的盈利能力则相比较弱。另外同益股份的业务模式是技术服务为主，塑料业务多采用采购的模式不具备生产能力，因此塑料业务的综合毛利率较低。 金发科技 ROE 仍有提升空间。由于金发科技的产能利用率还没有达到饱和的状态，导致其 ROE 水平落后于国恩股份和道恩股份。相比之下，国恩股份和道恩股份的产能利用率较高，且道恩股份的 TPV 盈利能力较强，抬升了其 ROE 水平。我们认为金发科技以其行业领先的改性塑料毛利率水平，且其改性塑料业务仍占据营收结构的主要部分，金发科技的ROE 未来仍有继续提升的空间