4月利率债运行分析及展望

2019 年 5 月 12 日 （2020 年第 4 期） 中诚信国际 专题研究 联络人 作者 研究院 宏观金融研究部 赵京洁 010-66428877-274 jjzhao@ccxi.com.cn 汪苑晖 010-66428877-281 yhwang@ccxi.com.cn 袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 相关报告： 稳增长货币政策空间打开，收益率下行底在何方？——一季度利率债运行分析及展望，2020 年 4 月 3 日 美联储紧急降息应对疫情冲击，定向降准可期、利率中枢或延续下行——2 月利率债运行分析及展望，2020 年 3 月 3 日 央行加强逆周期调节应对疫情，收益率延续下行但空间或有限——1 月利率债运行分析及展望，2020 年 2 月 1 日 降准落地、货币政策空间仍存，收益率或延续小幅下行——12 月利率债运行分析及展望，2020 年 1 月 7 日 货币政策加强逆周期调节，收益率或延续窄幅波动——11 月利率债运行分析及展望，2019 年 12 月 5 日 www.ccxi.com.cn 收益率曲线快速走陡 降准降息年内仍可期 ——4 月利率债运行分析及展望 主要观点  展望：降准、降息年内仍可期，短期收益率或区间波动，年内下行空间仍存。5 月 10 日，央行发布一季度货币政策执行报告，报告在维持货币政策稳健灵活基调外，有三点重要边际变化，从目标上新增“保就业”及“控通胀”，进一步加大货币信贷支持力度，提出维持货币市场利率在合理区间平稳运行，此外报告并未提及调整存款基准利率相关内容，预计通过降低政策利率引导贷款利率下行的逻辑或将进一步强化。我们认为货币政策将继续加大逆周期调节力度，运用总量和结构性政策，保证流动性供给，继续引导贷款利率下行，降准、降息仍可期，且向宽信用传导力度或将加大，为支持实体经济尤其是中小微企业恢复发展营造适宜的货币金融环境。 展望 5 月，我们认为，影响市场的逻辑仍将围绕利率债供给放量对流动性的干扰和经济基本面展开，预计央行会向市场投放流动性以抚平万亿地方债及抗疫特别国债发行对资金面的干扰，短期看在利率债供给压力加大及积极财政预期影响下，收益率下行或将承压，预计 5 月收益率将呈现区间波动走势；但考虑到当前世界经济增长持续放缓，全球动荡源和风险点显著增多，国内经济难出现趋势性改善，叠加期限利差及中美利差仍居于高位，年内收益率下行空间仍存。  经济基本面：疫情冲击下经济首现负增长，需求疲弱下行压力加大。从 4月数据看，M2 同比创新高、新增社融超历史同期，CPI 同比回落、重回“3”区间，PPI 跌幅大幅走阔，制造业 PMI 小幅回落、仍位于荣枯线上方，生产延续回暖，但疫情影响下需求仍弱。日均耗煤量与高炉开工率均回升，生产或将延续改善。整体看，随着国内复产复工进度加快，生产改善好于需求，疫情冲击下外部风险或将进一步加大，需关注全球疫情局势发展及海外复产复工情况。  资金与流动性监测：年内第 2 次定向降准落地，流动性整体净回笼。央行净回笼资金 3813.00 亿元，较上月减少 5513.00 亿元，若考虑降准释放的2000 亿元资金，则净回笼资金 1813 亿元，较上月减少 3513.00 亿元。资金利率方面，尽管央行全月净回笼流动性，银行间市场体系内流动性仍较为充裕，资金利率呈现下行走势，R007 和 DR007 均值分别交上月下行44.54BP 和 36.44BP 至 1.5699%和 1.4639%，DR007 与逆回购利率倒挂加深。LPR 报价方面，1 年期报价、5 年期报价分别为 3.85%、4.65%，分别较前值下行 20BP、10BP。  利率债一级市场：发行规模回落，发行利率下行。国债、政金债发行回升，随着提前下达额度 新增债发行接近尾声，地方债发行规模及净融资额回落明显。发行利率整体下行，地方债发行利差小幅走阔。  利率债二级市场：交易规模回升，收益率曲线进一步走陡。国债、政金债及地方债交易规模均回升，在 3 月收益率快速大幅下行近 15BP 后，本月市 场 进 入 调 整 阶 段 、 收 益 率 呈 现 波 动 走 势 ， 全 月 波 动 区 间 为[2.4824%,2.5965%]，振幅为 11.41BP。截至月末，10 年期国债收益率较上月小幅下行 5.19BP 至 2.5380%，短端在资金面宽松影响下维持低位，曲线快速走陡，国债 10 年期-1 年期利差走阔 48.86BP 至 139.15BP、创近 4年新高。 目录 一、经济基本面 2 二、资金与流动性监测分析 2 三、利率债一级市场分析 4 四、利率债二级市场分析 6 五、近期政策与展望 8 利率债研究 中诚信国际利率研究 一、 经济基本面：经济首现负增长，需求疲弱下行压力加大 经济首现负增长，需求疲弱下行压力加大。2020 年一季度 GDP 增速同比下降 6.8%，为 1992 年对季度数据进行统计以来首次负增长，疫情影响下，第二、三产业均受巨大冲击,一季度披露的经济数据显示供需两端均呈现大幅下滑。从 4 月数据看，金融数据方面，在“宽货币、宽信用”政策作用下，4 月新增社融超历史同期，企业债发行放量，M2 同比创近 3 年新高，但 M2 与 M1 剪刀差持续走阔，显示企业投资动力仍不足。通胀方面，CPI 同比回落、重回“3”区间，食品价格回落，结构性通胀风险进一步缓释，PPI 跌幅大幅走阔显示需求仍然疲弱。从 PMI 数据看，外需疲弱制造业 PMI 小幅回落、仍位于荣枯线上方。从分项指标看，疫情影响下需求仍然较弱，尤其是海外需求延续疲弱，新出口订单指数大幅回落；生产、复工延续回暖，复工率上升，但受需求较弱影响，原材料与产成品库存剪刀差跌幅延续走阔，价格指数延续回落。非制造业 PMI 回升，建筑业及服务业景气度均改善，但文化体育娱乐、住宿等行业商务活动指数仍位于荣枯线线下、未从疫情冲击中恢复，文娱行业相关企业经营压力仍然较大。从高频数据看，日均耗煤量与高炉开工率均回升，生产或将延续改善。整体看，随着国内复产复工进度加快，生产改善好于需求，疫情冲击下外部风险或将进一步加大，外需疲弱将持续对我国外贸出口及相关外贸型企业造成负面冲击，且海外疫情局势亦对国内外防输入的疫情防控造成一定压力，需关注全球疫情局势发展及海外复产复工情况。 二、资金与流动性监测：定向降准落地，资金利率延续下行 （一）货币市场操作：年内第 2 次定向降准落地，流动性整体净回笼 4 月，年内第 2 次定向降准落地，流动性整体净回笼。3 日，央行再度对农商行、城商行等中小银行1定向降准，下调其存款准备金率 1 个百分点，于 4 月 15 日和 5 月 15 日分两次实施到位，每次下调 0.5 个百分点共释放长期资金约 4000 亿元。此外，央行时隔 10 年首次下调超额存款准备金利率，由 0.72%下调至 0.3