资产管理业专题研究系列之十四：从中美比较出发~债券指数基金产品研究

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 从中美比较出发——债券指数基金产品研究 资产管理业专题研究系列之十四｜2020.5.18 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 厉海强 首席金融产品 分析师 S1010512010001 张依文 量化策略分析师S1010517080004 赵文荣 首席量化与配置 分析师S1010512070002 姜鹏 金融产品分析师 S1010515090001 朱必远 金融产品分析师 S1010515070004 王兆宇 首席量化策略 分析师 S1010514080008 刘方 首席组合配置 分析师 S1010513080004 我国债券指数基金市场扩容迅速，但相对成熟市场尚有大量潜在需求仍未释放，我们借鉴美国市场经验，结合国内产品需求分别从综合债券、利率债、信用债、创新产品四个方面围绕产品布局类型与产品设计两个主要问题提出相关建议，以期助力我国债券指数型产品进一步发展。 ▍ 债市工具化投资兴起，债券指数型基金备受关注。债券指数型基金市场自2018 年起扩容显著，目前规模已达 3679 亿元，机构投资者为债券指数产品的投资主力。债券指数基金有税收优惠、满足穿透监管要求、便于获取债市 Beta 收益、持仓透明、适于构建灵活策略等优势。若以美国市场主被动投资占比估算，预计此类产品还有约 8400 亿的成长空间。而从债券资产指数化的角度看，成长空间更为巨大。 ▍ 借鉴成熟市场，中美产品格局比较结论：（1）美国债券指数型基金先发优势明显，3/4 以上的份额被指数巨头占领，而我国市场仍处于成长期，市场份额较为分散。（2）从费率结构上看，美国债券指数产品费率已低至 0.07%，而我国费率为 0.22%，吸引力相对不足。长期看，随着规模效应的体现，费率仍有下降空间。（3）从产品构成上看，我国产品规模主要集中于政金债指数基金。相对成熟市场而言，产品线有待进一步丰富，在综合债券指数、利率债指数、信用债指数以及 Smart-Beta 为代表的创新产品方面均有布局空间。 ▍ 综合债券指数基金：加强指数研发、灵活运用衍生品。我国市场上实质较为标准的综合债券指数基金仅包括易方达中债新综合一只。综合指数成分复杂、部分债券存在交易障碍是制约此类产品发展的主要因素。结合美国头部产品的情况看，综合债券指数基金先发优势明显，建议通过加强指数研发重构综合指数、灵活运用衍生品管理敞口等途径抢先布局。 ▍ 利率债指数基金：仍有产品开发机会，银行间市场空间更大。我国目前利率债指数基金总规模为 3320 亿元，占比超过 90%。考虑到中美利差扩大、债市国际化带来的资金增量以及长久期、综合久期等细分品类的缺失，我们认为该类产品仍存在开发机会。同时，银行间市场产品以及跨市场产品是巨大蓝海，建议管理人关注相关产品的试点推进情况。 ▍ 信用债指数基金：适当信用下沉，试水高收益 ETF。我国市场上现存的 17只信用债指数基金大多集中于中高信用等级，而在美国市场高收益策略产品占有重要地位。随着收益率下降叠加利差收窄，中高评级产品已经较难匹配国内机构的目标收益率需求，高收益策略产品在我国市场的需求同样广阔，建议通过参考隐含评级、内部评级定制指数等方法试水相关产品。 ▍ 创新产品：换道超车，关注本土策略。Smart-Beta 债券 ETF 是美国市场上较为流行的创新产品类型。综合我国市场现状，此类产品的策略指数仍需进一步研发，建议关注基本面、净价波动、部门轮动三种债券 Smart-Beta策略。 ▍ 风险因素：市场环境变化风险、政策不确定性风险、产品研发推进不及预期的风险。 资产管理业专题研究系列之十四｜2020.5.18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 债市工具化投资兴起，债券指数型基金备受关注 .............................................................. 1 债券指数型基金扩容迅速，机构投资者为配置主力 .......................................................... 1 相对优势明显，适于作为债券市场配置工具 ..................................................................... 2 以美国市场为参照，增长空间巨大 .................................................................................... 4 跟踪难度与市场割裂仍是主要问题 .................................................................................... 4 借鉴成熟市场：中美产品格局比较 ................................................................................... 6 全球债券指数型基金市场分布情况 .................................................................................... 6 美国债券指数型基金：头部效应显著，产品类型丰富 ....................................................... 7 国内债券指数基金市场：管理人集中度相对分散，政金债产品占绝对多数 .................... 10 中美产品费率比较：费率具有长期下降空间 ................................................................... 12 中美产品格局对比结论 .................................................................................................... 14 从需求出发，传统产品类型如何发展 .............................................................................. 14 综合债券指数基金:加强指数研发、灵活运用衍生品 ....................................................... 14 利率债指数基金：仍有产品开发机会，银行间市场空间更大 .......................................... 17 信用债指数基金：适当信用下沉，试水高收益 ETF ........................................................ 19 换道超车，布局创新产品正当其时 ....................................................