债券专题研究：换个视角，从收入端看纯债基金

研究源于数据 1 研究创造价值 x[Table_Summary] 换个视角，从收入端看纯债基金 方正证券研究所证券研究报告 债券研究 专题研究 2020.5.13 [TABLE_ANALYSISINFO] 固收首席分析师： 齐晟 执业证书编号： S1220520010001 E-mail： qisheng@foundersc.com 分析师： 韩坪 执业证书编号： S1220520030002 E-mail： hanping1@foundersc.com [Table_Author] 请务必阅读最后特别声明与免责条款 [TABLE_REPORTINFO] 摘要 1、以往一般通过持仓来探寻纯债产品的投资风格，本篇报告则尝试从基金产品所披露的利润表入手，根据收入组成来探寻产品风格及其变化，以及风格与业绩的关联度。 2、报告选择定开式纯债产品进行分析，因为开放式产品经常要面临申购赎回，管理人的配置策略会受此影响而改变，但定开债基的负债相对稳定，管理人在封闭运作期的投资操作应该会更贴近其真实思路。 3、对产品风格分类包含 2 个步骤：先根据债券票息收入和投资收益的贡献程度判断该产品是否有做波段交易的意愿和能力；再结合信用评级列示及券种配置，对其信用策略、交易券种判断并划分成“下沉资质”、“高等级长久期”、“利率债为主，交易能力强”、“下沉资质+波段交易”及“高评级+波段交易”等五类风格。 4、跨周期角度进行风格追踪，发现下沉资质的风格延续性最好，且容易向信用平稳的风格演变；波段交易一般都会搭配信用策略，且“高评级打底+做波段”的风格较为常见。 5、结合业绩看，产品的波段交易能力在 2016 年更为重要。下沉资质的策略在 2017 年更实用。2018 年则是“高评级打底+波段交易”占优。最后，“高评级打底+适度交易”以及下沉资质策略在去年都取得了不错的收益。 6、风格持续性高的产品，其长期业绩“易出头”，而单年度的业绩排名有明显波动。仅从统计角度看，下沉资质策略是最常见且容易延续的一类风格，侧面说明了坚持风格的产品比较容易在长期业绩上靠前排，但在个别年度的排名会有波动。 7、结合长期业绩的表现和风格持续性，如果是长期资金，可选择风格连续的产品，特别是风格以资质下沉为主的产品；同时可以搭配一些交易水平高的产品，既可以分散风险，也能在 2018年这种结构性债牛里获取超额收益。对于短期资金，由于债市波动以及不同债种的结构性表现，难度系数较大，需要把握各类风格的相对受益程度。 风险提示：监管政策超预期，市场变化超预期，数据有局限性。 专题研究 研究源于数据 2 研究创造价值 目录 1 换个视角，从收入端看纯债基金 ................................................................................................ 4 1.1 产品风格划分：波段交易、下沉资质与信用平稳 ..................................................................................... 5 1.2 长期业绩居前的产品：风格各异且多随债市环境而调整.......................................................................... 9 1.3 跨周期视角下的风格拆解：坚持风格和灵活调整，该如何选择？ ....................................................... 11 mRnRtRzRvN7NcMbRnPoOsQrRjMoOmRjMrQsO6MpOqPxNoPsMxNoMzQ专题研究 研究源于数据 3 研究创造价值 图表目录 图表 1： 筛选之后的产品的单年度投资回报 ............................................................................. 4 图表 2： 纯债产品的收入组成 ..................................................................................................... 5 图表 3： 产品规模多集中在 20 亿以内 ....................................................................................... 5 图表 4： 多数产品还是以信用债持仓为主 ................................................................................. 5 图表 5： 划分产品风格的步骤图示 ............................................................................................. 6 图表 6： 产品 A 的收入组成占比 ................................................................................................ 6 图表 7： 产品 A 的债券配置分布情况 ........................................................................................ 6 图表 8： 产品 A 的短期信用评级列示的债券投资 .................................................................... 7 图表 9： 长期信用评级列示的债券投资 ..................................................................................... 7 图表 10： 产品 B 的收入组成占比 ................................................................................................ 7 图表 11： 产品 B 的债券配置分布情况 ........................................................................................ 7 图表 12： 产品 B 的短期信用评级（单位：元） ...........................................