计算机行业“云踪锦书”系列报告（三）：透视金山云，IaaS厂商的报表特点

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 信息技术 | 计算机 推荐（维持） 透视金山云：IaaS厂商的报表特点 2020 年05 月08 日 “云踪锦书”系列报告（三） 上证指数 2895 行业规模 占比% 股票家数（只） 200 5.2 总市值（亿元） 25849 4.3 流通市值（亿元） 18280 3.8 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 6.8 15.8 33.7 相对表现 3.4 17.5 28.2 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、《计算机行业 2019 年报及 2020一季报总结》2020-05-05 2、《【解析 20Q1 计算机行业机构持仓】》2020-04-23 3、《阿里大幅加码云基建，助推国内 云 产 业 发 展 _ 云 计 算 专 题 系 列（七）》2020-04-20 金山云将于今晚正式在纳斯达克上市，成为继优刻得后国内第二家登陆资本市场的独立 IaaS 服务商。本文主要剖析金山云的一些特征数据，并和优刻得进行一些对比，以让投资者对 IaaS 行业公司财务特点和跟踪指标有更深入的认识。  金山云 VS 优刻得，IaaS 厂商特征几何？金山云是国内第三大互联网云服务提供商，第一大独立云服务提供商，5.4%的市场份额，2017-2019 年 CAGR为 79%。优刻得已经实现盈利，但金山云目前仍处于大幅亏损状态。二者营收均绝大部分由公有云服务构成，但企业云服务/混合云近几年都呈现爆发式增长态势。金山云 97%以上的收入来自于年收入贡献超过 70 万元的高端客户，平均客单价远超过千万元；而优刻得客户较为分散，平均客单价不足 10万元。IDC 成本是 IaaS 厂商最主要的营业成本支出项，营销费用率和研发费用率因不同市场和产品策略而差异较大。目前 IaaS 行业人均创收远超百万元，仍有望随着规模效应的发挥进一步提升。  IaaS 厂商的机遇及重点跟踪指标。客户留存率（续约率 X 续费率）是反映云服务质量的关键指标，也是决定公司成长性的核心要素。此外，经营性净现金流/营运资本优化，收入的季节性，资本开支均是 IaaS 企业非常重要的跟踪指标。我国云服务市场近几年高速增长，2019 年已达 1618 亿元，传统企业和公共服务部门云服务市场潜力较大，相较于美国云服务支出占IT 总支出15.8%的比例，我国目前渗透率仅为 6%，相关厂商具有良好发展机遇。金山云作为国内最大的独立云服务商，具有客户信任优势，同时公司策略性地聚焦游戏、视频、金融三大高增长垂直领域，在技术上保持领先并具备和战略股东金山集团、小米的协同性，综合竞争实力突出。  投资建议：IaaS 厂商延续高增长态势，且将进入新一轮资本开支扩张周期，上游服务器产业龙头浪潮信息、中科曙光将在云产业发展中持续受益。同时IaaS 的快速发展也为用友网络、金山办公等应用层发展打下好基础。云计算产业整体长期配置价值突出。  风险提示：云计算产业进展不达预期；技术迭代及人才流失风险。 刘玉萍 liuyuping@cmschina.com.cn S1090518120002 重点公司主要财务指标 股价 19EPS 20EPS 21EPS 20PE 21PE PB 评级 浪潮信息 42.77 0.72 0.85 1.12 50 38 5.6 强烈推荐-A 中科曙光 40.83 0.66 1.04 1.32 36 28 9.9 强烈推荐-A 优刻得 72.93 0.06 0.08 0.14 903 539 8.7 无评级 金山办公 274.87 1.09 1.47 2.17 182 124 20.5 强烈推荐-A 用友网络 47.36 0.48 0.48 0.70 96 66 17.0 强烈推荐-A 广联达 52.20 0.21 0.39 0.53 135 101 17.4 强烈推荐-A 恒生电子 103.39 1.76 1.48 1.91 70 54 18.7 强烈推荐-A 资料来源：公司数据、招商证券、优刻得盈利预测来自wind一致预期 -200204060May/19Aug/19Dec/19Apr/20(%)计算机沪深300 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 引言 ................................................................... 4 一、金山云收入主要来自于大客户 .......................................... 4 二、成本费用分析 ........................................................ 7 三、IaaS 行业情况及数据 ................................................. 9 1、人均创收情况 .......................................................... 9 2、行业规模及渗透率 ...................................................... 9 四、云特征指标 ......................................................... 11 1、留存率 ............................................................... 11 2、经营性净现金流 ....................................................... 12 3、收入的季节性 ......................................................... 12 4、资本开支 ............................................................. 12 五、金山云的优势 ....................................................... 13 1、国内最大独立云服务商 ................................................. 13 2、战略聚焦三大垂直市场 ................................................. 14 3、技术领先性和协同效应 ................................................. 16 六、投资建议 ........................................................... 16 图表目录 图 1：金山云主要亮点指标呈现 .................................................................................