大宗商品行业深度研究报告：需求触底回升，通胀预期逐步升温

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 大宗商品行业深度研究报告 推荐（维持） 需求触底回升，通胀预期逐步升温  通胀跟踪：现实尚未启动，预期逐步升温。根据我们上一期报告《从大宗商品的角度看宽松货币下的通胀可能会如何展开》的结论，认为油价基本能代表通胀本身，铜油比则是衡量铜价对通胀通缩的反应程度，当下铜价在成本支撑下对油价呈现出了强大的韧性，后期铜油比将领先铜价的修复进程，只有当铜油比越过前期均值线+铜价继续上行才算通胀正式开启，是当下跟踪通胀的最佳指标。从当下的进度看，美元流动性问题已经基本消除，但美金铜的持仓并无明显变化，铜油比也未能修复到均衡值的水平，WTI 原油 2021 年 12 月合约报 32.11 美金/桶靠近页岩油现金流成本，市场中通胀的现实尚未启动。  需求跟踪：北美需求刚见底，国内需求已经正常化。从成品油的视角看，以美国为代表的北美市场出现了炼厂投料量上升的背景下，汽油和煤油开始降低库存，意味着北美市场的需求已经开始触底反弹；以新加坡为代表的亚太区，汽柴油去库尚未出现，但其他指标说明中国区的需求已经基本恢复正常值；以ARA 港口为代表的欧洲市场仍处于低迷状态，未有积极表现。从纺织视角看，作为全球纺织品制造中心，聚酯原料的绝对高库存指向当下恶劣的供需局面，作为产业链的中间环节，织机开工截至 2020 年 4 月底该值为 51%，距离 2015年均值的 64%仍有差距，恢复进度偏慢，指向全球可选消费品恢复较为有限。针对国内市场，水泥和螺纹数据均指向建筑活动已经全面正常化，而汽车消费数据只有边际修复。  投资建议：紧抱通胀条线，关注炼厂利润扩张。从供需的角出发，原油减产的正常推进促使原油供需关系逐步转向平衡，但市场表达出了对减产联盟脆弱性的担忧，远月原油价格锚在页岩油盈亏平衡线以下，油价修复以期限结构走平的方式进行。铜油价格修复暗示着通胀条线的启动，而油价绝对水平偏低给予炼厂利润扩张以空间，值得重点关注。  风险提示：海外疫情二次爆发，疫情导致次生冲击 证券分析师：任志强 电话：021-20572571 邮箱：renzhiqiang@hcyjs.com 执业编号：S0360518010002 证券分析师：王保庆 电话：021-20572570 邮箱：wangbaoqing@hcyjs.com 执业编号：S0360518020001 联系人：张文龙 电话：010-66500983 邮箱：zhangwenlong@hcyjs.com 联系人：李超 电话：021-25072562 邮箱：lichao@hcyjs.com 占比% 股票家数(只) 67 1.75 总市值(亿元) 19,265.95 2.9 流通市值(亿元) 15,661.8 3.21 % 1M 6M 12M 绝对表现 -2.86 -13.16 -22.59 相对表现 -7.71 -12.92 -30.67 《煤炭石化行业周报：煤炭价格战缘何起，OPEC+附条件减产协议意义在哪？》 2020-04-12 《大宗商品行业深度研究报告：从大宗商品的角度看宽松货币下的通胀可能会如何展开？》 2020-04-15 《煤炭石化行业周报（20200413-20200419）：煤价易企稳难反弹，6 月油价有望结束于 35 美元桶以上》 2020-04-19 -27%-13%0%13%19/05 19/07 19/09 19/11 20/01 20/032019-05-10～2020-05-08沪深300采掘相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 采掘 2020 年 05 月 11 日 大宗商品行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 从商品层面跟踪通胀和需求。在上一篇报告《从大宗商品的角度看宽松货币下的通胀可能会如何展开》我们提出铜油比+铜价结合来判断通胀现实的进度，本文予以进一步跟踪，得出的结论为现实尚未启动，预期已经升温。在需求的跟踪尚，我们回避总量的角度，回到产业链和商品的角度，提出成品油和纺织服装产业予以跟踪，得出的结论为全球美国需求已经触底，中国需求已经正常化。 投资逻辑 关注通胀条线和炼厂利润扩张。在油价升温+油价中低水平运行的结论下，我们认为通胀正相关的标的物投资价值会进一步凸显，而绝对油价偏低的背景下，炼厂利润扩张亦值得关注。 mNpMoQvMoPmMqPsRoRnRnM8OaO7NmOrRpNqQlOnNnQiNnMmOaQoMtQxNsRrPxNpMrM 大宗商品行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、通胀跟踪：现实尚未启动，预期逐步升温 ..................................................................................................................... 5 二、需求跟踪：北美需求刚见底，国内需求已经正常化 ..................................................................................................... 5 （一）成品油视角：北美需求企稳反弹，其他区域恢复特征不明显 ......................................................................... 5 （二）纺织视角：织机复工缓慢复工，进度偏慢 ......................................................................................................... 7 （三）其他视角：国内工业生产、建筑活动全面回暖 ................................................................................................. 9 三、投资建议：紧抱通胀条线，关注炼厂利润扩张 ........................................................................................................... 10 （一）油价持续修复，拥抱油价驱动标的物 ............................................................................................................... 10 （二）炼油厂利润扩张，值得关注 .......................