新能源汽车行业2019年年报及2020年一季报回顾：业绩短期承压，长期增长明确

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 业绩短期承压，长期增长明确 新能源汽车行业 2019 年年报及 2020 年一季报回顾｜2020.5.5 中信证券研究部 核心观点 宋韶灵 首席新能源汽车 分析师 S1010518090002 陈俊斌 首席制造产业 分析师 S1010512070001 王喆 首席化工分析师 S1010513110001 刘海博 首席机械分析师 S1010512080011 从新能源汽车产业链公司 2019 年报来看，受补贴退坡、燃油车国五切国六影响明显，且 2020Q1 受疫情影响，行业处在景气低谷。但从国内外中长期趋势看，行业景气向上趋势不变；细分板块龙头优势越发突出。推荐增长确定性强、具备长期配置价值的特斯拉供应链标的。 ▍概览：新能源汽车上市公司近期披露 2019 年年报，我们选取了中信证券新能源汽车指数（CIS05002）的 46 家上市公司进行分析，将其划分 13 个子板块，下游：整车、充电桩；中游：电池、电机/电控，锂电材料（正极材料、负极材料、电解液、隔膜、辅材），热管理，特斯拉供应链；上游：钴锂资源、锂电设备。短期内，财政补贴退坡以及国五切换国六导致 2019 下半年景气下行，2020 年一季度受疫情影响，行业景气处在低点。行业技术持续升级，产业链研发投入持续加大，龙头更加具备竞争优势。伴随各行业格局出清，具备全球竞争力的供应链优质龙头企业有望迎来新机遇。 ▍行业景气偏低，收入呈现下降。2019H1/H2 国内新能源汽车销量分别为 60.9 万辆和 56.9 万辆，同比分别为+58.5%和-32.2%，行业在 2019H2 出现负增长，导致下半年行业收入增长一定程度放缓。统计的 46 家上市公司 2019Q4/2020Q1营收合计分别为 496 亿元和 242 亿元，同比分别为-17%和-37%。伴随 2020 年起补贴政策进入温和退坡，我们预计 2020 下半年起行业总量增速有望恢复。同时，特斯拉凭借领先的产品力保持了稳定增长；欧盟碳排放考核带动欧洲国家电动车产销爆发，我们预计在疫情影响过后将继续带动全球需求增长。 ▍补贴继续退坡，业绩压力显现，利润趋向龙头集中。样本公司 2019Q4/2020Q1归母净利润合计分别为-25 亿元（亏损）和 25 亿元，同比分别为-157%和-60%，扣非归母净利润分别为-53 亿元（亏损）和 7 亿元，同比分为-437%和-85%。行业景气低点延续，更加考验企业的经营能力，行业利润更加趋向龙头集中。例如：2019 全年宁德时代扣非归母净利润 39.2 亿元，占电池环节 5 家企业利润份额高达 69%。负极、隔膜材料环节的龙头效应在 2019 年以来同样得到了加强。 ▍中游锂电龙头利润集中，上游板块利润下行。在统计的各个板块中，2019 年扣非归母净利润保持增长的有隔膜（+88%）、负极材料（+28%）、电池（+24%）、电解液（+20%）等；2019 年同比下降依次是钴锂资源（-148%）、锂电设备（-67%）、正极材料（-56%）、整车（-45%）、热管理（-39%）、特斯拉供应链（-9%）等环节。电池保持较高利润增速，主要是头部电池企业继续保持较高议价权；钴锂资源环节利润同比继续大幅下行，主要以钴锂金属价格下半年继续下跌有关。从扣非归母净利润看，动力电池 57 亿元，占比 55%，排在首位，其次是整车、电机电控板块，体量规模均约为 9 亿元。 ▍风险因素：新能源汽车销量不达预期；终端价格竞争加剧；成本降幅不达预期；新能源汽车政策波动；技术进步不及预期；原材料价格波动。 新能源汽车行业 2019 年年报及 2020 年一季报回顾｜2020.5.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 徐涛 首席电子分析师 S1010517080003 ▍投资建议：新能源汽车行业 2019 年出现负增长，2020 年上半年又受到疫情的冲击，景气较低。从以下三个因素考虑：1）疫情影响集中在上半年；2）各车企新车型投放集中在下半年；3）外部政策环境回暖，我们认为，2020 下半年开始，新能源汽车行业景气有望迎来恢复和提升，预计新能源汽车全年销量前低后高。当前特斯拉国产化持续超预期，上海工厂快速复产，Model 3 在中国供不应求，建议重点把握特斯拉产业链的投资机会。推荐：（1）绕不开且具备长期配置价值：宁德时代、三花智控；（2）锂电池供应链：科达利，璞泰来、天赐材料、新宙邦、先导智能等；（3）零部件：拓普集团、银轮股份等。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） EPS（元） PE 评级 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 宁德时代 144.38 2.06 2.45 3.17 70 59 46 买入 三花智控 22.03 0.51 0.59 0.67 43 38 33 买入 科达利 58.50 1.13 1.45 2.10 52 40 28 — 璞泰来 77.30 1.50 1.98 2.65 52 39 29 买入 天赐材料 27.46 0.03 0.75 0.99 923 37 28 — 新宙邦 41.67 0.86 1.18 1.60 48 35 26 买入 先导智能 38.00 0.87 1.16 1.48 44 33 26 买入 拓普集团 24.26 0.43 0.61 0.81 56 40 30 买入 银轮股份 9.24 0.40 0.42 0.52 23 22 18 买入 欣旺达 14.39 0.48 0.57 0.89 30 25 16 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2020 年 4 月 30 日收盘价，天赐材料采用 wind 一致预期 新能源汽车行业 评级 强于大市（维持） mRrNoMuMwObRdN9PpNqQnPqQeRmMqNeRoOoQbRrQtNvPmQrOxNrQwO 新能源汽车行业 2019 年年报及 2020 年一季报回顾｜2020.5.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 概览：销量向上拉动收入，补贴退坡扰动利润 ................................................................. 1 下游整车：2019 年销量承压，预计 2020 年下半年有所改善 ........................................... 7 中游电池/电机/电控：趋向龙头，加速洗牌 .................................................................... 11 电池环节：格局更加趋向龙头 ......................................................................................... 11 电机电控：收入高增长，盈利能力承压 ..............................................