纺织服装行业时尚消费2019年报及2020一季报综述：阴霾渐散，静待曙光

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 日用消费 | 纺织服装 推荐（维持） 阴霾渐散 静待曙光 2020 年05 月05 日 时尚消费2019年报及2020一季报综述 上证指数 2860 行业规模 占比% 股票家数（只） 107 2.8 总市值（亿元） 5623 1.0 流通市值（亿元） 4823 1.0 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -2.4 -4.2 -12.9 相对表现 -8.5 -4.9 -12.9 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、《品牌时尚行业 2020 年度投资策略—时尚消费新时代 赛道之变革与分化》2019-11-01 2、《体育用品行业深度报告系列二—国货崛起 龙头瞩目》2020-02-06 3、《肺炎疫情对纺服板块影响点评—短期冲击线下销售 长期或可加速行业洗牌》2020-02-04 刘丽 liuli14@cmschina.com.cn S1090517080006 郑恺 021-68407559 zhengkai1@cmschina.com.cn S1090514040003 品牌服饰：短期疫情对股价的影响已经有所体现，中长期看，疫情将加速行业洗牌，细分龙头公司多年来持续夯实内功，围绕产品/渠道/供应链等层面提升核心竞争力，同时依靠并购孵化新品牌壮大公司规模，有望化危为机，建议精选赛道，看好体育用品龙头李宁、安踏；以及具备高效运营能力&差异化调性的高端女装地素时尚。美妆：龙头公司丸美及珀莱雅虽然估值已达 50X，但看好公司长期增长逻辑，资金实力强大/品牌力强/产品差异度高/渠道精细化管理能力强的本土龙头有望借助行业加速洗牌迎来更大的发展机遇，可重点关注。纺织制造：短期看最困难的时刻即将到来，可待海外疫情明朗后，逢低布局优质龙头代工商。 ❑ 品牌服饰：受疫情冲击，20Q1 品牌龙头承受着收入、利润、经营现金流下滑的多重压力。但龙头历经多年的优化调整，运营质量明显提升，库存及应收账款规模仍处于可控范围。我们统计了 A 股 12 家品牌服饰重点公司以及 4 家港股体育用品公司。收入端：A 股品牌龙头/港股体育 2019 年收入端增长12%/38%；受疫情影响，20Q1 收入降幅分别为 29%/21%（港股为零售流水）。利润端：A 股品牌头/港股体育 2019 年扣非归母净利润增幅分别为 1%/47%。受疫情影响，A 股品牌服饰 20Q1 扣非归母净利润降幅为 81%。疫情导致经销商提货节奏放缓，回款周期延长，20Q1 A 股品牌服饰龙头普遍经营净现金流不佳，库存及应收账款周转天数延长的问题，后续货款回收及库存消化程度要视消费终端复苏情况而定。 ❑ 化妆品：品牌公司利润表所受疫情影响有限，库存及应收账款周转略有放慢，但经营净现金流下滑明显。4 家重点公司（家化、丸美、珀莱雅、御家汇）因电商占比高，且线下多以经销为主，收入端合计下降 3.67%；同时注重控制货品折扣率并对费用支出严格管控，毛利率（61.91%）及净利润率（17.67%）保持相对稳定，净利润增速合计增长 2.95%。受疫情影响，销售回款延后导致经营活动净现金流下滑 48%。其中珀莱雅/丸美/御家汇经营净现金流分别流出 1.35 亿元/0.18 亿元/1.18 亿元。 ❑ 纺织制造：受国内疫情影响导致的复工延迟以及国外疫情导致的订单取消影响，重点公司 Q1 收入端合计下滑 20%；同时受订单不足/产能利用率下降/费用率高企因素影响，扣非归母净利润下滑 67%。受海外疫情蔓延影响，预计龙头 Q2 业绩将出现大幅度下滑。保守估计出口订单完全恢复最早要到 Q4。 ❑ 投资建议：品牌服饰：Q2 后随着线下门店客流逐步恢复，行业零售降幅预计缩窄至双位数水平，下半年有望恢复持平状态。但是利润端受打折促销、存货减值、经销商退货影响预计要待到明年才可见底。建议重点关注行业格局优/终端复苏较快的体育用品龙头安踏&李宁，以及品牌力强&高效运营的高端女装公司地素时尚。化妆品：消费韧性较强，为可选消费中表现最好的品种，预计进入 Q2 后需求将逐步恢复到去年同期水平，两大头部品牌丸美及珀莱雅在渠道精细化升级/单品爆款/营销创新等战略举措下今年业绩仍有望保持较快增长，建议重点关注丸美及珀莱雅。纺织制造：行业出口风险仍存，预计出口下滑的局面将延续至 Q3。但考虑到品牌商会优先确保长期战略合作伙伴的订单交付，龙头制造商受疫情影响程度预计会好于行业整体，待海外疫情明确后可逢低配置制造端龙头。 ❑ 风险提示：内需低迷，出口恢复程度低于预期、大小非减持风险。 liuli14@cmschina.com.cn S1090517080006 郑恺 021-68407559 -15-10-505101520May/19Aug/19Dec/19Apr/20(%)纺织服装沪深300 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、品牌服饰：龙头利润及现金流承压 库存可控 ........................................................ 5 1、暖冬及疫情对利润表带来明显压力 .......................................................................... 5 1）19Q4 龙头收入表现不达预期，20Q1 下滑加速 ...................................................... 5 2）20Q1 净利润降幅大于收入降幅 .............................................................................. 8 2、20Q1 存货及应收账款周转放缓，但规模未较年初明显放大，整体仍处良性 ....... 10 1）龙头精细运营，库存规模可控 ............................................................................... 10 2）20Q1 末应收账款规模较年初持平，但账期有所延长............................................ 12 3、20Q1 回款减少导致经营净现金流承压 ................................................................. 13 二、化妆品：消费韧性强，明星单品战略持续深化 .................................................... 15 1、需求偏刚性，行业零售表现居可选消费中最优 ..................................................... 15 2、20Q1 龙头公司利润端受疫情影响有限 ................................................................. 15 3、