互联网行业专题研究：微信等巨头发力商业生态，第三方SaaS服务商受益

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 33 [Table_Page] 行业专题研究|软件与服务 2020 年 4 月 29 日 证券研究报告 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Title] 【广发海外】互联网行业专题研究 微信等巨头发力商业生态，第三方 SaaS 服务商受益 [Table_Author] 分析师： 杨琳琳 SAC 执证号：S0260514050004 SFC CE.no: BNC117 0755-23480370 yll@gf.com.cn [Table_Summary] 核心观点：  巨头发力产业互联网，微信等平台发力商业生态，第三方 SaaS 服务商直接受益。巨头携手第三方服务商共同推动产业互联网发展，巨头提供基础设施，SaaS 公司深入到产业中，服务于企业运营和供应链等环节。微信2020 年发力商业生态，根据微信公开课，2019 年小程序 GMV 超 8 千亿元，同比增长 160%，其中在电商、零售行业同比爆发式增长，非互联网玩家、中长尾的小程序商业化程度正在加速。  海外直营电商是品牌收入增长的重要驱动力之一。海外搜索和社交广告占据主导优势，为直营电商提供充足流量支撑，以 Shopify 为代表的第三方服务商助力直营电商生态构建。国内直营电商刚起步，巨头搭建生态并提供流量及供应链、技术支持，第三方服务商（SaaS 服务商、支付服务商等）完善生态。微信、抖音、快手开始发力电商业态，为直营电商提供流量支持。无论通过平台导流或是构建私域流量，商家的最终目标是促进收入增长，或是提升品牌价值、提高用户黏性。  微信小程序服务商超 8 千家，以小微企业为主。这些服务商服务于不同的垂直行业（如零售、电商、出行、政务、医疗、教育等）、不同业务领域（如小程序开发、营销服务、CRM、ERP 等）。根据微信公开课数据，截至2019 年 6 月微信小程序生态服务商有 8,200 家，服务小程序数量达 63 万个，同比增长 80%；根据中国信通院发布的《微信就业影响力》报告，76%的小程序服务商员工不超过 50 人。微信支付服务商超 3 万家，企业微信服务商超 1.7 万家，也均以小微企业为主。微信为服务商搭建生态，提供技术支持、运营支持，助力服务商持续深耕行业，实现升级转型，从技术服务商到解决方案服务商，从“单兵作战”到共同协作。  在小程序商业生态中，微盟、有赞、云集、兑吧等在海外完成上市，业务模式各有偏重，宝尊电商崛起于阿里生态，我们也对比研究其模式和成长历程。微盟、有赞侧重提供小程序解决方案，客户以电商、零售等为主，是腾讯推荐的服务商。云集侧重会员电商，借助微信社交渠道进行传播和产品销售。兑吧主要向 APP 提供积分商城管理、签到工具等服务，并对接 APP 和广告主，提供广告服务。宝尊电商崛起于阿里电商生态，主要做头部品牌的代运营，帮助品牌进行全渠道运营，全产业链管理。  投资建议：重点关注腾讯产业互联网、微信生态的第三方服务商，快手、抖音平台的电商服务商。具体包括港股上市公司：腾讯控股（2020 年游戏强劲，金融科技盈利能力继续提升，微信加速构建电商生态）；微盟集团（领先的商业 SaaS 服务商，受益于微信商业生态提速）。  风险提示。垂直行业数字化进程不及预期；小程序使用和渗透低于预期；服务商依赖于巨头的生态成长，巨头格局及政策变化具有不确定性；第三方服务商格局尚未清晰，竞争加剧，导致收入增长低于预期，亏损扩大。 [Table_Report] 相关研究： 【广发海外】互联网行业:疫情影响有限，重申行业和公司观点 2020-02-03 【广发海外&计算机】软件与服务行业:A 股赚钱效应外溢，关注港股软件公司机会 2020-01-17 【广发海外】互联网行业:2020 年投资策略：5G 加速，产业升级 2019-11-27 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 33 [Table_PageText] 行业专题研究|软件与服务 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元 RMB) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 (港元/股) 2020E 2021E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 腾讯控股 00700 HK 417.2 2020/3/19 买入 486.4 12.08 14.88 31.5 25.6 18.6 14.6 19% 20% 美团点评-W 03690 HK 101.0 2020/4/1 买入 118 0.55 2.12 166.5 43.4 101.5 37.2 1% 9% 金山软件 03888 HK 26.7 2020/3/25 买入 33.3 0.33 0.46 73.9 52.8 59.7 41.1 4% 6% 微盟集团 02013 HK 6.0 2020/3/24 买入 6.9 -0.01 0.04 - - 270.2 132.8 - 5% 平安好医生 01833 HK 114.1 2020/2/13 买入 82.1 -0.64 -0.35 - - - - - - 中国软件国际 00354 HK 4.1 2020/3/26 买入 5.8 0.35 0.43 10.9 8.9 20.8 16.7 12% 13% 阅文集团 00772 HK 36.6 2020/4/28 持有 33.7 1.34 1.55 25.0 21.5 36.5 29.2 6% 6% 网龙 00777 HK 21.9 2020/4/2 买入 44.5 2.05 2.64 9.7 7.6 25.9 19.6 17% 18% IGG 00799 HK 4.8 2020/3/5 增持 7.4 0.81 0.81 5.4 5.4 7.5 7.5 31% 26% 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算；腾讯控股、美团点评、阅文集团 EPS 和 PE 基于 NonGAAP 计算，其他公司给予 GAAP计算。 tOmQnPxPzRaQcMbRmOmMoMmMeRnNqMiNnPxO8OmNmRuOnRsPxNsQmP 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 33 [Table_PageText] 行业专题研究|软件与服务 目录索引 一、巨头发力产业互联网，第三方服务商共享盛宴 ............................................................ 6 （一）产业互联网市场广阔，尚在初期