酒店行业系列报告之八：从布局、财务、经营、疫情看美国酒店

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 30 [Table_C ontacter] 本报告联系人： 高鸿 gfgaohong@gf.com.cn [Table_Page] 行业专题研究|酒店Ⅱ 2020 年 4 月 23 日 证券研究报告 [Table_Title] 酒店系列报告之八 从布局、财务、经营、疫情看美国酒店 [Table_Author] 分析师： 安鹏 分析师： 沈涛 SAC 执证号：S0260512030008 SFC CE.no: BNW176 SAC 执证号：S0260512030003 SFC CE.no: AUS961 021-60750610 010-59136693 anpeng@gf.com.cn shentao@gf.com.cn [Table_Summary] 核心观点：  全球酒店：新冠疫情影响经营，股价整体下跌 40%。1 月下旬以来受疫情影响全球酒店经营冲击明显，部分酒店集团已公告经营情况，Q1 美国酒店公司 RevPar 预计普遍下降 20-30%。各大酒店集团股价也大幅下跌，全球酒店公司年初以来平均跌幅达约 30%，平均最大累计跌幅达到 40%，其中国内酒店公司整体表现较好，年初以来跌幅均在 30%以内。本篇报告我们将延续酒店行业研究框架，再次分析美国酒店集团财务和经营数据。  酒店布局：扩张速度放缓，亚太增长较快，深耕中国市场。美国酒店行业已进入成熟期，公司规模扩张放缓。2016-2019 年六大酒店集团门店年复合增速平均为 6.0%，远小于华住、格林、锦江、首旅 10-20%的年复合增速。美国酒店公司布局全球，亚太占比提升。各集团深耕中国市场，加快中国布局。洲际、温德姆在中国区布局较多，19 年末酒店数分别达到 470 家和 1572 家，客房间数达到约 13.6 万间和 15.5 万间。此外，希尔顿、凯悦等集团也分别达到约 200 家和 90 家酒店，且相比 18 年，19 年新增酒店普遍加速。  财务分析：由于轻资产较高，营业利润率普遍高于 20%。与公司规模增长趋势一致，美国酒店公司的收入和盈利也基本平稳。2017-2019 年六大酒店集团总营业收入年复合增速为 3.5%，EBITDA 年复合年增速为 2.9%，其中增速较高的温德姆主要因 18 年并购收购美国酒店品牌 La Quinta 的酒店管理和特许经营业务。盈利能力：由于美国主要酒店集团发展时间长扩展速度快，经营模式上轻资产占比较高，因此利润率水平也较高，近五年平均 EBITDA 率和营业利润率分别为 24%和 20%。不过直营业务占比较高的集团，盈利能力略低于国内。  经营能力：行业增速整体下行，亚太地区下行更快。2010-2019 年万豪、希尔顿、凯悦、精选国际、温德姆RevPAR 体现出明显的档次差异，以奢华、高端品牌为主的凯悦、万豪、希尔顿 RevPAR 明显高于主攻中端和经济酒店市场的精选国际和温德姆。档次差异在入住率和 ADR 上均有体现，凯悦、万豪、希尔顿的入住率和 ADR 明显高于精选国际和温德姆。2010 年以来，万豪、希尔顿、凯悦、精选国际、温德姆 RevPAR 增速均趋缓，主要原因在于集团整体的 OCC、ADR 增速均趋缓。相比集团整体，亚太地区增速下降趋势更陡峭，RevPAR 增速出现较为明显的下降，主要原因同样是 ADR 增速下行。  酒店行业逐步恢复，龙头有望维持高速开店。在 RevPar 大幅下行的背景下，国内酒店龙头盈利维持相对稳健，再次证明龙头公司依靠加盟业务的扩张及效率提升带来的成本费用下降，将低于行业经营下行带来的负面影响。酒店行业 Q1 经营压力较大，预计 Q2 经营压力将有缓解。中长期看，国内酒店行业连锁化率和集中度提升空间较大，特别是受疫情影响，部分单体酒店经营压力凸显，有望加速连锁化率、品牌提升的进程，而各大集团仍将维持较高的开店速度，为中长期的增长奠定基础。建议关注锦江酒店、首旅酒店以及美股的华住。  风险提示：疫情影响超过预期，各国管控效果低于预期；龙头开店速度不及预期；人工、租金等成本上升。 相关研究： 酒店行业专题报告系列之七:聚焦酒店供给：规模、增长、结构和集中度 2019-12-24 酒店行业深度报告之六:再论酒店龙头的周期、成长和估值 2019-07-02 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 30 [Table_PageText] 行业专题研究|酒店Ⅱ [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 锦江酒店 600754.SH CNY 25.93 2020/04/07 买入 32.76 0.92 1.25 28.18 20.74 11.99 8.47 6.5 8.5 首旅酒店 600258.SH CNY 14.91 2020/04/22 买入 17.00 0.19 1.00 78.47 14.91 31.00 9.29 2.1 9.9 华住酒店 HTHT.O USD 31.20 2020/04/01 增持 34.65 0.21 0.99 143.8 30.7 42.8 26.6 3.4 25 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算，华住收盘价和 EPS 单位采用美元/ADS。 sPnRmOuMxP9PbP8OtRpPsQrRiNrRsOiNsQmQ9PrQsMwMtRpRuOrMxP 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 30 [Table_PageText] 行业专题研究|酒店Ⅱ 目录索引 一、全球酒店：新冠疫情影响经营，股价最大跌幅 40% ................................................... 6 （一）业绩受挫：全球出行受限，酒店行业受挫，业绩预期普遍下调 ...................... 6 （二）股价大跌：年初以来全球酒店公司平均跌幅达 26%，国内公司表现整体较优，美股跌幅达 37% ......................................................................................................... 7 二、酒店布局：扩张速度放缓，亚太增长较快，深耕中国市场 ......................................... 8 （一）扩张放缓：行业已进入成熟期，规模增速放缓 ...........