互联网行业专题报告之一：移动支付（1），移动支付，收获期已至

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 海外市场研究 Page 1 证券研究报告—海外市场研究 互联网 [Table_IndustryInfo] 互联网行业专题报告之一：移动支付（1） 你们， 2020 年 03 月 29 日 [Table_BaseInfo] 一年该行业与恒生指数走势比较 相关研究报告： 《腾讯控股：游戏出海收入翻倍，金融科技显著超预期》——2020-03-19 《互联网公司财报点评：腾讯音乐（TME.N）：核心业绩指标超预期，短期谨慎乐观》 ——2020-03-19 《京东（JD.O）：核心业绩指标均超预期，长期价值明朗》 ——2020-03-06 《腾讯控股：微信生态，价值创造，一直在路上》——2020-03-02 《阿里巴巴：业绩再超预期，核心电商及云业务表现强劲》——2020-02-15 《腾讯控股：金融科技，引领腾讯下一个十年》——2020-01-22 证券分析师：王学恒 电话： 010-88005382 E-MAIL： wangxueh@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514030002 联系人：谢琦 电话： 021-60933157 E-MAIL： xieqi2@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。 [Table_Title] 海外市场专题 移动支付：收获期已至  行业总览：移动支付是一条规模庞大的赛道 第三方移动支付是一条规模庞大的赛道，2019 年行业流水超过 200万亿。移动支付在线上场景渗透迅速，并且向着娱乐、交通、酒店、医疗等现金支付的场景中渗透蔓延。2019Q2，线下扫码支付只占据了互联网支付的不到 14%，而我国线下零售消费额，是线上零售消费额4 倍，移动支付的 GMV 仍有一定的提升空间。  产业链梳理：第三方支付机构是皇冠上的明珠 移动支付的产业链包括账户机构、清算机构、支付机构和收单服务商四个环节。其中，清算组织银联和网联均由央行设立，费率由政府规定，几乎不参与市场化竞争；收单服务商属于劳动密集型行业，格局相对分散，2020 年支付宝的服务商数量超过 5 万，随着政策监管趋严，行业将迎来洗牌期，部分中小服务商或将面临利润挤压；支付机构环节格局清晰，集中度较高，两大巨头微信支付及支付宝的合计市占率已连续 4 年超过 90%。从消费者端及商户端来看，两大巨头的战争已接近尾声，移动支付行业的盈利期才刚刚开始，未来前景巨大。  刷脸和 DCEP 能否成为移动支付的未来？ 阿里巴巴大力布局线下刷脸支付，主要系刷脸支付的设备目前还难以聚合，对交易额具有独占性，有助于阿里收复线下、小额的交易场景；腾讯主要做追随策略。相比于移动支付，刷脸支付的适用场景有限，并未有效提高消费者的支付效率，因此，我们判断短期内刷脸支付难以对移动支付造成实质性影响。DCEP 虽为大势所趋，我们判断其对支付机构的影响力度取决于产品形态。  投资建议：推荐腾讯控股，建议重点关注未上市公司蚂蚁金服 从产业链角度，移动支付行业格局清晰，CR>90%，进入壁垒较高，商家端实际收入费率较低。仅从支付业务来看，其毛利提升方式多元化：1）提升商家端的收入费率；2）商户间连转为商户直连。同时，以支付业务为入口，支付机构还可以衍生出更多的增值服务方式，包括信贷融资、投资理财、非金融增值业务等。中短期来看，刷脸支付不会对移动支付的市场格局产生明显影响，央行 DCEP 大概率不会直接参与竞争。推荐腾讯控股，建议重点关注未上市公司蚂蚁金服。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （港币） （亿港币） 2019 2020E 2019 2020E 0700 腾讯控股 买入 359.6 34,400.0 9.8 11.9 33.5 27.4 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 (30)(20)(10)01020304029/Mar29/Apr29/May29/Jun29/Jul29/Aug29/Sep29/Oct29/Nov29/Dec29/Jan29/Feb恒生指数互联网媒体 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 移动支付行业是一条规模庞大的赛道，中国的移动支付领先世界。其中，第三方支付机构环节格局清晰，集中度非常高，两大巨头微信及支付宝的合计市占率已连续4 年超过 90%。 我们判断，支付机构中短期内格局将维持稳态，刷脸支付和 DCEP 在短期内不会对其产生较大的影响。从消费者端及商户端来看，两大巨头的竞争已结束，行业已开始步入盈利期。推荐行业龙头腾讯控股，建议重点关注尚未上市的蚂蚁金服。 核心假设或逻辑 第一，我们认为移动支付赛道规模庞大，支付机构集中度较高，积累了庞大的用户基础，对产业链上下游均有较高的议价权。 第二，支付机构具有牌照和 C 端应用两大壁垒，难以产生具有威胁力度的新入局者。 第三，从消费者端及商户端看，两大巨头的竞争已结束，行业已开始步入盈利期。 第四，刷脸支付在短期内不会对当前移动支付行业的格局产生明显影响。 第五，我们判断，央行在短期内并不会直接参与支付领域的竞争。 与市场预期不同之处 我们不仅仅分析第三方支付单一环节的发展状况，更注重从产业链的视角对于支付行业的发展趋势、关键环节、竞争格局进行更为透彻的分析和预测。 市场或认为，支付宝与微信支付的竞争激烈，导致收入端费率无法提升，销售费用或将持续增长。我们判断，支付宝与微信在支付领域的竞争已经结束，行业将步入收获期。 市场或认为，刷脸支付和 DCEP 会对移动支付行业产生颠覆性的影响，我们认为在短期内刷脸支付的影响有限，DCEP 虽为大势所趋，其对支付机构的影响力度取决于产品形态。 股价变化的催化因素 第一，剔除备付金利息上缴的影响后，金融科技业务的收入增速及毛利率超出市场预期。 第二，收入端费率提升对毛利影响非常显著，若费率提升节奏超出市场预期，对股价有较强的催化作用。 第三，以支付为入口的其他金融服务业务发展超预期。 核心假设或逻辑的主要风险 第一，监管政策收紧； 第二，DCEP 推行激进超出预期； 第三，估值及盈利预测的风险。 nMpMoQxOqRmMqPsRpQnRoP7N9R9PmOmMmOrRkPoOnOiNpMmM7NsQmOxNoOwOvPnMqM 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 导语 ............................................................................................................................. 6 行业总览：移动支付是一条规模庞大的赛道 .............................