点评报告：盈利水平提升明显，分红比例维持高位

[Table_RightTitle] 证券研究报告|商贸零售 [Table_Title] 盈利水平提升明显，分红比例维持高位 [Table_StockRank] 增持(下调) [Table_StockName] ——周大生（002867）点评报告 [Table_ReportDate] 2026 年 05 月 11 日 [Table_Summary] 投资要点: 收入承压，26Q1 归母净利润同比+16%。2025 年，公司实现营收 88.15亿元（同比-36.54%），收入下滑主因高金价背景下，加盟渠道补货需求偏弱；实现归母净利润 11.03 亿元（同比+9.22%），扣非归母净利润 10.62亿元（同比+7.52%）。2026Q1，公司实现营收/归母净利润分别同比-26.90%/+16.38%，利润端展现出较强的盈利韧性。 公司注重股东回报，近年分红比例较高。公司近年来保持高分红，2025年度拟向全体股东每 10 股派发现金股利 6.5 元（含税），叠加半年度分红，2025 年累计每 10 股派发现金股利 9 元（含税），现金分红合计总额为 9.77 亿元，占当年归母净利润的比例达 88.55%。此外，2022-2024年，公司分红比例分别为 60%/78%/102%，保持高分红。 自营业务平稳增长，加盟门店优化调整。线下：2025 年，公司加盟业务承压，实现收入 38.94 亿元（同比-57.62%），自营线下业务收入 18.87亿元（同比+8.24%）。在行业承压的背景下，公司主动调整发展策略，持续优化门店结构，主动关闭部分低效加盟门店。同时，公司大力推进“周大生×国家宝藏”、“周大生经典”等子品牌门店的开设，进一步提升品牌形象。截止 2025 年末，周大生品牌终端门店数量 4479 家（净减少 529 家），其中，加盟/自营分别为 4081/398 家，同比分别-574/+45家。线上：2025 年，公司电商（线上）业务营业收入 28.57 亿元（同比+2.22%），收入占比提升至 32.41%。 盈利水平提升明显，上调品牌使用费有望增厚利润。2025 年，公司毛利率同比+10.55 个 pct 至 31.35%，净利率同比+5.29 个 pct 至 12.50%，主因金价上行、产品结构优化、品牌矩阵效应显现等。费用率方面，2025年，公司销售费用率提升较为明显，同比+3.80 个 pct 至 12.20%，管理/研发/财务费用率分别为 1.36%/0.15%/0.15%，同比+0.56/+0.05/-0.01pcts。2026Q1，公司毛利率/净利率分别为 39.43%/15.02%，同比分别+13.22/+5.61pcts。公司 2026 年 4 月上调克重黄金品牌使用费，从12 元/克提升至 24 元/克，其他品类收费保持不变，调整后有望增厚公[Table_ForecastSample] 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 8815.07 8621.60 9274.80 9765.84 增长比率(%) -36.54 -2.19 7.58 5.29 归母净利润(百万元) 1103.22 1241.35 1368.64 1517.24 增长比率(%) 9.22 12.52 10.25 10.86 每股收益(元) 1.02 1.14 1.26 1.40 市盈率(倍) 13.02 11.57 10.49 9.47 市净率（倍） 2.22 2.17 2.12 2.07 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 [Table_BaseData] 基础数据 总股本（百万股） 1,085.47 流通A股（百万股） 1,079.10 收盘价（元） 13.23 总市值（亿元） 143.61 流通A股市值（亿元） 142.76 [Table_Chart] 个股相对沪深 300 指数表现 数据来源：聚源，万联证券研究所 [Table_ReportList] 相关研究 收入端逐季改善，线上业务贡献增长点 受益于产品结构优化，盈利能力提升明显 业绩短期承压，分红比例维持高位 [Table_Authors] 分析师: 李滢 执业证书编号： S0270522030002 电话： 15521202580 邮箱： liying1@wlzq.com.cn -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%周大生沪深300证券研究报告 公司点评报告 公司研究 [Table_Pagehead2] 证券研究报告 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 4 页 司利润水平。 盈利预测与投资建议：公司是黄金珠宝领先企业，产品不断推陈出新，近年来保持高分红。我们根据最新经营数据小幅调整盈利预测，并引入2028 年预测，预计公司 2026-2028 年 EPS 分别为 1.14/1.26/1.40 元/股（调整前 2026-2027 年 EPS 分别为 1.14/1.27 元/股），对应 2026 年5 月 8 日收盘价的 PE 分别为 12/10/9 倍，考虑到下半年若金价持续走高，则黄金珠宝终端销售仍将承压，下调评级至“增持”。 风险因素：宏观经济恢复不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价 格大幅波动风险。 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 4 页 [Table_Pagehead] 证券研究报告 $$start$$ $$end$$ [Table_ForecastDetail] 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入 8815 8622 9275 9766 货币资金 808 1899 2053 2299 同比增速(%) -36.54 -2.19 7.58 5.29 交易性金融资产 0 0 0 0 营业成本 6051 5728 6135 6390 应收票据及应收账款 266 237 228 211 毛利 2764 2894 3140 3376 存货 5000 4733 4949 5034 营业收入(%) 31.35 33.57 33.85 34.57 预付款项 13 11 12 13 税金及附加 116 116 124 130 合同资产 0 0 0 0 营业收入(%) 1.32 1.35 1.34 1.33 其他流动资产 444 444 462 472 销售费用 1075 1086 1159 1211 流动资产合计 6530 7325 7704 8029 营业收入(%) 12.20 12.60 12.50 12.40 长期股权投资 178 178 178 178 管理费用 120 125 130 132 固定资产 490 513 519 510 营业收入(%) 1.36 1.45 1.40 1.35 在建工程 407 366 333 306 研发费用 13 14 14 15 无形资产 371 392 412 430 营业收入(%) 0.15 0.16 0.1