森马服饰：Q1业绩亮眼，经营效率改善

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com1证券研究报告公司研究[Table_ReportType]公司点评报告[Table_StockAndRank]森马服饰(002563.SZ)投资评级上次评级[Table_Author]姜文镪 新消费行业首席分析师执业编号：S1500524120004邮箱：jiangwenqiang@cindasc.com刘田田 纺织服饰行业联席首席分析师执业编号：S1500525120001邮箱：liutiantian@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031[Table_Title]森马服饰：Q1 业绩亮眼，经营效率改善[Table_ReportDate]2026 年 5 月 5 日事件：公司 2026 年一季度实现营业收入 34.49 亿元，同比增长 12.03%；实现归母净利润 3.11 亿元，同比增长 45.25%；实现扣非后净利润 2.98 亿元，同比增长 54.08%。Q1 业绩表现优秀，收入与利润增速均大幅改善，经营效率系统性提升。收入端，26Q1 收入加速增长。零售流水层面上，一季度，包括线上和线下、直营和加盟，全系统终端零售同比增长 12.32%。单四月份的零售呈现中个位数增长，增速有所放缓但仍维持较好的景气度。门店方面，截至 2025 年3 月 31 日，公司店铺总数 7652 家，其中，成人服饰 2529 家，儿童服饰门店数量 5123 家。直营 1011 家，联营 31 家，加盟 6610 家。利润端，一季度利润弹性释放。公司 2026 年一季度毛利率为 47.70%，同比上升 0.70pct。我们推测毛利率提升主要系渠道结构变化：近年来公司持续开设线下直营店，直营店毛利率高于批发，直营占比提升结构性拉高整体毛利率，同时线上毛利率也在改善。费用端，期间费用率为 30.56%，同比下降 3.59pct，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为 27.15%、4.26%、-2.10%、1.25%，同比分别下降 1.40pct、下降 0.84pct、下降 1.25pct、下降 0.10pct。我们推测销售费用率的优化，主要因收入增长更多依靠存量门店效率提升而非新开店来驱动，规模效应显现。2026Q1 公司归母净利率为 9.03%，同比上升 2.07pct，利润率提升明显。经营现金流大幅改善，库存与应收优化。Q1 经营性现金流 3.34 亿元，同比增长 118%，经营质量提升。应收账款 10.99 亿元，较期初下降 27%，回款效率提升。存货 28.67 亿元，较期初下降 10%。盈利预测：公司拥有森马与巴拉巴拉双主品牌，童装品牌矩阵也在扩张，多品牌助力公司成长。Q1 业绩增速优异验证经营改善逻辑，我们认为利润增长具备一定持续性。我 们 预 计 2026-2028 年 公 司 归 母 净 利 润分 别 10.30/11.30/12.24 亿元，PE 分别为 15.86X、14.45X、13.34 X。风险提示：休闲服饰复苏不及预期、童装行业竞争加剧、线上流量成本上升。[Table_Profit]重要财务指标2024A2025A2026E2027E2028E营业总收入(百万元)14,62615,09015,99916,97217,997增长率 YoY %7.1%3.2%6.0%6.1%6.0%归属母公司净利润(百万元)1,1378921,0301,1301,224增长率 YoY%1.4%-21.5%15.4%9.7%8.3%毛利率%43.8%45.1%45.0%45.0%45.1%净资产收益率ROE%9.6%7.8%9.0%9.7%10.4%EPS(摊薄)(元)0.420.330.380.420.45市盈率 P/E(倍)14.3518.2915.8614.4513.34市净率 P/B(倍)1.381.431.421.411.39资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2026 年 4 月 30 日收盘价请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com2[Table_ReportClosing][Table_Finance]资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2024A2025A2026E2027E2028E会计年度2024A2025A2026E2027E2028E流动资产13,58213,60313,67414,09614,582营业总收入14,62615,09015,99916,97217,997货币资金6,2855,8376,2666,3566,431营业成本8,2178,2848,7939,3339,889应收票据00000营业税金及附加95107101121107应收账款1,5951,4991,5091,9432,444销售费用3,7514,2354,4724,7695,075预付账款303227264280297管理费用593604688679738存货3,4813,1782,9752,8102,653研发费用306302320339360其他1,9182,8622,6602,7072,757财务费用-132-93-132-146-148非流动资产5,5185,0505,4355,5165,549减值损失合计-303-461-439-418-400长期股权投资00000投资净收益14555固定资产（合计）1,5301,4021,7471,9501,977其他5546242224无形资产474445436435440营业利润1,5481,2411,3471,4861,605其他3,5153,2023,2523,1323,132营业外收支-552-1-5资产总计19,10118,65319,10919,61220,131利润总额1,5431,2461,3491,4841,600流动负债6,9626,9597,3137,7048,109所得税409364324356384短期借款0300300300300净利润1,1348831,0261,1281,216应付票据2,8122,8012,9313,1113,296少数股东损益-3-10-4-2-8应付账款2,3081,9752,1012,2302,362归属母公司净利润1,1378921,0301,1301,224其他1,8411,8821,9812,0642,150EBITDA1,9321,8361,7672,0002,123非流动负债312317327327327EPS (当年)(元)0.420.330.380.420.45长期借款00000其他312317327327327现金流量表单位:百万元负债合计7,2747,2767,6398,0318,436会计年度2024A2025A2026E2027E2028E少数股东权益-4-13-17-19-27经营活动现金流1,2631,7302,0901,8931,929归属母公司股东权益11,83011,39111,48711,6