债市启明系列：新冠疫情对于我国进出口贸易及产业链影响

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 新冠疫情对于我国进出口贸易及产业链影响 债市启明系列｜2020.3.11 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 首席 FICC 分析师 S1010517100001 章立聪 固定收益分析师 S1010514110002 余经纬 固定收益分析师 S1010517070005 新冠疫情自今年 1 月份大规模爆发，对我国企业生产活动产生了较大影响，如何看待新冠疫情对于我国进出口贸易及产业链在全球中的影响？新冠疫情是否会导致产业转移的发生？本文将对以上问题展开分析。 ▍疫情期间的进出口总体影响。从我国今年前两月的进出口来看，新冠疫情以及春节假期延长的因素对于我国外贸的进口和出口两端均影响明显，相比而言对出口端的影响更为显著。从出口分项数据上来看，受疫情期间停工停产影响，劳动密集型产品出口下降明显。对比 SARS 时期 1 到 2 月份出口表现，本次新冠疫情短期内对出口增速的影响更为显著。从目前情况来看，新冠疫情对于我国一季度进出口已经形成了较大影响，但考虑到外贸在我国经济增长过程中的拉动地位以及稳外贸措施的出台，疫情影响仍处于可承受的范围内。 ▍近期主要经济体经济表现。海外贸易方面，1 月份日本和韩国对中国大陆贸易出口大幅下降，进口有所回升，中国台湾对中国大陆进出口金额大幅下滑，贸易顺差有所缩窄。欧洲经济体制造业表现方面，2 月份欧元区制造业 PMI 指数略好于预期，仍位于荣枯线以下。德法两国制造业 PMI 指数分化，德国制造业景气回升，法国制造业有所下滑。东盟 1 月份制造业 PMI 指数略有回升，但仍然位于荣枯线以下。 ▍产业链冲击与产业转移。从产业转移的角度来看，我们认为在当前我国加工贸易出口占比较高的背景下，受疫情影响部分劳动密集型产业或形成产业转移，部分需求或转向其他地区。今年 2 月份越南的出口数据变化，也在一定程度上说明了疫情期间，部分由我国的劳动密集型产品进口需求或已发生了转移。从2019 年我国出口商品金额数据来看，如机电产品的部分劳动密集型加工环节，以及纺织产品、塑料制品等，未来或将面临一定的挑战，但同时还应具体关注特定产品其产业链上下游影响。 ▍债市策略：从我国今年前两月的进出口来看，新冠疫情以及春节假期延长的因素对于我国外贸的进口和出口两端均影响明显，但考虑到外贸在我国经济增长过程中的拉动地位以及稳外贸措施的出台，疫情影响仍处于可承受的范围内。从产业转移的角度来看，受疫情影响部分劳动密集型产业或形成产业转移，部分需求或转向其他地区。如机电产品的部分劳动密集型加工环节，以及纺织产品、塑料制品等，未来或将面临一定的挑战，但同时还应具体关注特定产品其产业链上下游影响。而对于国内债市而言，总的来说，我们认为 3 月份长端利率仍有下行空间，我们坚持 10 年国债到期收益率目标区间 2.4%~2.6%的判断不变。 债市启明系列｜2020.3.11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 疫情期间的进出口总体影响 从我国今年前两月的进出口来看，新冠疫情以及春节假期延长的因素对于我国外贸的进口和出口两端均影响明显，相比而言对出口端的影响更为显著。今年由于考虑春节因素的影响，我国首次将 1-2 月份对外贸易数据合并公布，1-2 月份我国出口金额按美元计价同比下降 17.2%，大幅低于前值。从原因上来看，1 到 2 月份国内新冠疫情的快速发酵以及由此带来的春节假期延长，是导致今年前两个月出口下滑的主要原因。2 月份为管控新冠疫情，大范围企业工厂停工停产，部分企业不得不面临订单取消或延迟交付的情况，出口的供给端受到明显影响，因而显著下滑。今年 1-2 月份我国进口金额也经历了同比下降，但从下降幅度上来看，我国进口表现出了较强的韧性。按美元计价，1-2 月份我国进口金额同比下降 4%，略低于前值。从原因上来看，显然新冠疫情和假期因素带来的停工停产对我国进口方面产生了一定的负面影响，但疫情防控与民众居家所产生的物资需求在一定程度上也支撑了我国的进口需求。与此同时，进口方面当前中国正处于中美第一阶段贸易协议的履约期，相比而言新冠疫情对于出口端的影响更为显著，前两月进出口数据的表现也与我国 2 月 PMI 分项数据反映出的疫情影响相一致。 图 1：我国进出口同比增速及贸易差额 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 2：2 月制造业 PMI 新出口订单和进口分项大幅下滑 资料来源：Wind，中信证券研究部 -360.00-260.00-160.00-60.0040.00140.00240.00340.00440.00540.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.002018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122019-1至2月贸易差额（右轴，亿美元）出口金额（%）进口金额（%）25.030.035.040.045.050.055.02018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-02PMIPMI:新出口订单PMI:进口 nQqMsQwOwOaQaObRpNmMmOrRkPmMmPjMmNnM8OpOtNNZrMsRNZnRpP 债市启明系列｜2020.3.11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 从出口分项数据上来看，受疫情期间停工停产影响，劳动密集型产品出口下降明显。从分项上来看，劳动密集型产品由于受到停工停产以及复工难度相对较大的影响，前两月我国劳动密集型产品出口下滑相对较为明显，前 2 个月，以美元计价，我国机电产品出口1720.56 亿美元，下降 16.2%。同期，传统劳动密集型产品方面，服装出口 160.62 亿美元，下降 20%；纺织品出口为 137.73 亿美元，下降 19.9%；塑料制品出口 81.57 亿美元，下降 16%；家具出口 63.49 亿美元，下降 22.8%。 图 3：劳动密集型产品出口下滑 资料来源：Wind，中信证券研究部 对比 SARS 时期 1-2 月份出口表现，本次新冠疫情短期内对出口增速的影响更为显著。对于新冠疫情对今年前两个月出口数据的影响方面，对比 2003 年 SARS 时期 1-2 月份的出口表现，2002 年 12 月 SARS 出现第一例有报告病例的患者，然而从 2003 年的出口数据上来看，SARS 疫情并未对 2003 年 1 到 2 月的出口金额造成较为明显的影响，2003 年前两月