信视角看债：为什么近期信用票面屡创新低

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 为什么近期信用票面屡创新低 信视角看债｜2020.3.6 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 首席固收分析师 S1010517100001 李晗 固收分析师 S1010517030002 近期信用市场成交火热，票面收益率下行明显，期间出现多个创票面利率新低的标杆发行人，且部分民营 AA+认购热情也较高。为什么近期票面屡创新低？除了受疫情防控因素影响，我们亦将围绕市场情绪、资金水平、利率趋势、政策扶持等多个方面逐一进行探讨。 ▍ 为什么近期票面创新低：（1）特定主体带动市场情绪：江阴城投、嘉兴现代、绍兴交投等基建、国资主体，发行票面较同主体当前收益率降 45bps、73bps、55bps。（2）资金面水平维持宽松：回顾资金利率走势，目前利率水平处于近年来历史低位。（3）3 月长端利率下行趋势不减：全球开启降息潮，3 月份利率下行有更强的催化因素，更多宽松货币政策箭在弦上。（4）期限利差收益明显：期限溢价明显，久期优势取胜。（5）政策扶持继续：除疫情债政策支持之外，企业债和公司债的注册制改革有望改善信用债融资环境。3 月 2日，银行间市场债券置换业务试点落地，缓解企业流动性压力更进一步。 ▍ 疫情防控债梳理和影响：疫情防控债梳理和影响：二月份疫情防控债发行 836亿元，二月下旬加速明显；从行业看，资本货物发行规模 221 亿元，运输行业发行规模 140.1 亿元，多元金融发行规模 120 亿元；多数疫情债募集资金用途为补充流动资金、偿还其他债务、疫情防控支出，符合疫情防控债发行原则；从资质角度看，发行方多是行业龙头，且部分债券配套设立信用风险缓释工具。 ▍ 哪些品种票面利率低？中高等级短久期票面利率下行较为突出。回顾发行票面利率下行趋势，受疫情冲击影响，2 月 3 日以来发行票面利率下行明显。回顾发行结果（1）等级方面：AAA 发行量大，AA+相对更受追捧；（2）产品角度方面：超短期融资券占比超过一半；（3）城投债方面：中低评级城投债发行较多；（4）行业方面：资本货物、公用事业、能源类企业发行规模较大；疫情因素导致食品、医药类企业超额认购倍数较高。（5）属性角度：民营 AA+认购热情较高，属性与疫情防控有关。 ▍ 信用策略：慢半拍的相对确定性延续。近期海外疫情推升避险情绪，预计 10 年国债收益率将再度打开下行空间，信用利差也将被动收窄，除非有特别强的风险主题，否则利差收敛动力更足，高等级中长久期信用债依然具备慢半拍的相对确定性机会。我们认为主导当前利率向下的主变量仍在货币政策，维护地方债发行与降低实体成本的双目标下，宽松的立场不会轻易转向，且美债长端收益率创历史低位，预计中美利差也暂不会构成国内利率下行的约束。3~4 月的数据能否企稳是判断无风险利率拐点的前提，而在当前的真空期内应珍惜信用债牛行情。 ▍ 风险因素：监管政策再度收紧、市场资金面上行，再融资难度加大等。 信视角看债｜2020.3.6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 典型主体发行情况 ............................................................................................................. 1 江阴城投............................................................................................................................ 1 嘉兴现代............................................................................................................................ 1 绍兴交投............................................................................................................................ 2 哪些信用债品种利率低？ .................................................................................................. 2 历史票面利率 .................................................................................................................... 2 等级角度看 ........................................................................................................................ 3 产品角度看 ........................................................................................................................ 4 行业角度看 ........................................................................................................................ 5 属性角度看 ........................................................................................................................ 7 疫情防控债梳理和影响分析 .............................................................................................. 8 疫情防控债数据分析 ......................................................................................................... 8 疫情防控债影响分析 ......................................................................................................... 9 为什么信用债票面屡创新低 ................................................................................