盈利质量修复，复苏趋势持续

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com1证券研究报告公司研究[Table_ReportType]公司点评报告[Table_StockAndRank]天润乳业(600419)投资评级买入上次评级买入[Table_Author]赵 雷食品饮料行业分析师执业编号：S1500524100003邮箱：zhaolei@cindasc.com、信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲 127 号金隅大厦 B 座邮编：100031[Table_Title]盈利质量修复，复苏趋势持续[Table_ReportDate]2026 年 4 月 23 日[Table_Summary]事件：公司发布 2026 年一季报。26Q1，公司实现营业收入 6.67 亿元，同比+6.76%；归母净利润 2975 万元，同比扭亏；实现扣非归母净利润 1379万元，同比扭亏。点评：收入提速，疆外增速回正。行业方面，26Q1 乳制品产量同比+7.50%，生鲜乳平均价稳定在 3 元/公斤附近，行业呈现企稳复苏态势。在此背景下，公司 26Q1 收入同比增速继 25Q4 后再次回正，同时增幅扩大。分产品看，常温乳制品、低温乳制品和畜牧业产品分别实现收入 3.83亿元、2.49 亿元和 2477 万元，同比分别+10.37%、+4.06%和+43.01%。分区域看，疆内和疆外分别实现收入 3.89 亿元和 2.72 亿元，同比分别+9.59%和+8.19%。其中，疆外增速自 24Q4 后首次回正，为收入增长提供坚实支撑。毛利率提升，盈利质量全面修复。公司 Q1 毛利率为 18.45%，同比+3.82pct，我们推测系公司去年同期产品促销不再发生叠加产品结构优化所致。费用率端，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率同比分别+2.09pct、-0.01pct、+0pct、+0.85pct，销售费用率和财务费用率同比提升。此外，公司 Q1 其他收益/收入同比-0.35pct，主要系政府补助有所减少；资产减值损失/收入同比+1.25pct，主要系今年奶粉存货减值减少所致；营业外支出/收入同比-16.54pct，主要系淘汰牛只数量同比大幅减少所致。综合来看，归母净利润率同比+16.20pct，扣非归母净利润率同比+2.23pct，盈利质量全面修复。生产经营平稳，全产业链提质增效。26Q1，公司实现乳制品销量 8.13万吨，同比+9.13%。区域市场方面，公司疆内疆外拓点并举，疆内餐饮渠道与景区拓展成效显著，疆外重点深化与盒马、麦德龙等全国性连锁系统合作。产品方面，公司顺应乳品行业健康化消费趋势，推出减糖奶啤等多款新品。生产方面，公司年产 20 万吨乳制品加工项目产能稳步释放。养殖方面，26Q1 末，公司牛只存栏 4.9 万头，Q1 成母牛年化单产提升至 12.25 吨。盈利预测与投资评级：复苏趋势持续，关注低估机遇。继 25Q4 后，公司收入端同比增速进一步扩大，同时盈利质量持续修复，验证复苏趋势已经形成。考虑到行业整体企稳迹象明显，我们认为公司有望在行业稳定的基础上，进一步加速复苏。同时，公司估值当前处于近十年底部区间 ， 安 全 边 际 较 为 充 分 。 我 们 预 计 公 司 2026-2028 年 EPS 为0.29/0.53/0.84 元，分别对应 2026-2028 年 33X/18X/12X PE，维持对公司的“买入”评级。风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com2[Table_Profit]重要财务指标2024A2025A2026E2027E2028E营业总收入(百万元)2,8042,7523,0043,2633,526增长率 YoY %3.3%-1.9%9.2%8.6%8.1%归母净利润(百万元)444191163262增长率 YoY%-69.3%-5.0%120.3%78.9%60.0%毛利率%16.8%16.1%17.2%18.1%19.1%净资产收益率ROE%1.8%1.7%3.6%6.0%8.7%EPS(摊薄)(元)0.140.130.290.530.84市盈率 P/E(倍)67.2775.2932.9218.4011.50市净率 P/B(倍)1.241.281.201.111.00[Table_ReportClosing]资料来源：Wind，信达证券研发中心预测; 股价为 2026 年 4 月 22 日收盘价请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com3[Table_Finance]资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2024A2025A2026E2027E2028E会计年度2024A2025A2026E2027E2028E流动资产1,6871,4691,8202,0612,701营业总收入2,8042,7523,0043,2633,526货币资金8497106077401,280营业成本2,3342,3102,4872,6712,854应收票据856710营业税金及附加1419202224应收账款126113179204220销售费用155172240228215预付账款3323374043管理费用106103111121127存货6215778869511,016研发费用2721283032其他5041105118131财务费用3826503031非流动资产4,5054,4064,8024,7224,585减值损失合计-83-40-40-32-32长期股权投资184556投资净收益-28700固定资产（合计）2,5603,0073,4243,2473,077其他72172135147159无形资产170164194199199营业利润117241170276371其他1,7581,2311,1801,2721,304营业外收支-114-231-87-87-66资产总计6,1925,8756,6226,7837,286利润总额31183189305流动负债1,6981,3121,7901,7601,964所得税-11-4122846短期借款544100333200300净利润151470160259应付票据00000少数股东损益-29-27-21-3-3应付账款7567769541,0251,095归母净利润444191163262其他398436503535569EBITDA470588380429517非流动负债1,8481,9132,1432,1432,153EPS（当年）（元）0.140.130.290.530.84长期借款377385585585585其他1,4711,5281,5581,5581,568现金流量表单位:百万元负债合计3,5463,2253,9323,9034,116会计年度2024A2025A2026E2027E2028E少数股东权益233201180177174经营活动现金流652749285541630归属母公司股东2,4132,4492,5102,703