非银金融行业券商深度：左侧推荐逻辑及业绩拆分预测

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/专题研究报告 2020 年 03 月 05 日 非银金融 券商深度：左侧推荐逻辑及业绩拆分预测 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 分析师：陆韵婷 执业证书编号：S0740518090001 分析师：高崧 执业证书编号：S0740519050001 Email：gaosong@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 79 行业总市值(百万元) 6076679 自由流通市值(百万元) 2389202 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E 评级 中信证券 25.33 0.86 0.94 0.77 1.08 29.45 26.95 32.90 23.45 买入 国泰君安 18.61 1.21 1.11 0.70 0.96 15.38 16.77 26.59 19.39 买入 华泰证券 19.90 0.88 1.30 0.66 0.91 22.73 15.37 30.15 21.87 买入 海通证券 14.83 0.70 0.75 0.45 0.78 21.19 19.77 32.96 18.99 未评级 备注：未评级盈利取自 wind 一致预期 [Table_Summary] 投资要点  左侧推荐逻辑：流动性驱动风险偏好提升，利好板块。2008-2009 年、2014-2015 年期间券商板块实现 40%以上超额收益，均受益于货币政策宽松带动市场活跃度与风险偏好提升。我们预计，上半年会是渐进性、持续性的宽松货币环境，流动性驱动市场活跃度提升，融资类业务余额提升，风险偏好上移，券商有望直接受益。详见 2 月 1 日报告：《疫情会对金融政策有什么影响？—政策传导投资》。  券商的政策环境大变化及业务转型。1、政策环境的真正变化。 2000至今目前处于第 3 轮政策周期，与过去单纯政策“刺激”不同，18 年11 月以来政策取向：鼓励直接融资、资本市场市场化改革、建设现代化资本中介。2、券商业务转型迎来发展新机遇：a、大资管框架下关注财富管理模式转型。财富管理转型聚焦产品丰富度提升，“买方”模式下收费与客户资产规模绑定，资管与财管协同发展，产品与服务能力双管旗下。b、现代化投行定价能力成为核心竞争力。注册制考验一二级市场联动的产业孵化能力，再融资新规下中小企业融资改善，龙头服务下沉；c、场内外衍生品丰富度提升为券商资金类业务带来发展机遇。  券商业绩拆分预测：2020 年收入增速有望 35%，利润增速有望 60%。1、经纪业务方面，中性假设有望实现经纪业务净收入、两融业务收入同比+35%/+21%。2、投行业务方面，有望实现净收入 650 亿元，同比+34%。中性假设 IPO、再融资、债券承销并购重组规模分别同比+23%/+57%/+20%/20%，各业务承销费率有望小幅增长实现。3、自营业务方面，中性假设下行业证券投资业务实现综合收益率 6%，有望实现自营业务净收入同比+45%。资管主动管理转型提升盈利能力，预计同比+11%。  投资建议：1、继续看好券商板块。券商板块估值与流动性、监管周期、市场风格关联度较高，当前时点流动性改善带动市场风险偏好提升，板块具备 beta 属性，低配具备安全边际。2、个股方面，建议关注三类标的：a、交易活跃利好券商经纪、两融业务收入弹性释放，建议关注华泰证券、东方财富等；b、再融资新规有望给投行业务带来助推力，关注投行市场化程度高，储备丰富的中信建投、广发证券等，以及持续受益龙头标的中信证券、中金公司等；c、权益市场走强利好券商投资收 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 专题研究报告 益率改善，建议关注东方证券等。  风险提示：二级市场持续低迷；金融监管发生超预期变化；中长期制度改革推进低于预期。 nQqMmOxPzR8O9R8OtRrRtRmMiNoOtQlOpPmR6MnMrOwMtRoOwMrNvN 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 专题研究报告 内容目录 一、流动驱动风险偏好提升，利好板块估值提升 .............................................. - 5 - 复盘来看，流动性宽松利好券商行情 .......................................................... - 5 - 2020 年流动性渐进宽松利好市场风险偏好提升 .......................................... - 6 - 二、券商经营环境变化，推动券商业务转型发展 .............................................. - 8 - 2.1 券商经营环境的大变化 ......................................................................... - 8 - 2.2 大资管框架下，关注财富管理投顾模式转型发展 ............................... - 10 - 2.3 现代化投资银行成为券商商业模式核心，龙头竞争力持续提升 ......... - 11 - 2.4 场内外衍生品丰富度提升为券商资金类业务带来发展机遇................. - 14 - 三、券商业绩分拆测算：具备向上弹性 ........................................................... - 15 - 3.1 经纪、两融等业务测算：仍具备一定弹性 .......................................... - 15 - 3.2 投行业务测算：规模存在提升空间 ..................................................... - 17 - 3.3 自营业务测算：提升投资类业务管理能力 .......................................... - 18 - 3.4 总结：2020 年券商收入和利润测算 ................................................... - 19 - 四、投资建议 .................................................................................................. - 20 - 把握市场+政策机遇，