2025年四季度营收增长提速，盈利延续提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年04月12日优于大市新乳业（002946.SZ）2025 年四季度营收增长提速，盈利延续提升核心观点公司研究·财报点评食品饮料·饮料乳品证券分析师：张向伟证券分析师：柴苏苏021-61761064zhangxiangwei@guosen.com.cn chaisusu@guosen.com.cnS0980523090001S0980524080003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值24.00 - 25.00 元收盘价18.23 元总市值/流通市值15690/0 百万元52 周最高价/最低价21.49/15.86 元近 3 个月日均成交额131.63 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《新乳业（002946.SZ）-低温奶行业优势企业，卡位新鲜差异化竞争》 ——2026-03-06公司发布 2025 年年报。2025 年实现营收 112.33 亿元，同比+5.33%；归母净利润 7.31 亿元，同比+35.98%；扣非归母净利润 7.74 亿元，同比+33.76%；25 年 Q4 实现营收 28 亿元，同比+11.28%；归母净利润 1.08亿元，同比+69.29%；扣非归母净利润 1.27 亿元，同比+76.99%。预计低温延续双位数增长，常温转正，2025Q4 营收环比提速。分产品看，液 体 乳 / 奶 粉 / 其 他 产 品 25 年 实 现 收 入 105/0.9/6.5 亿 元 ， 同 比+6.7%/21.6%/-14%，2025H2 收入分别同比+8.7%/11.3%/-12.3%。其中，2025Q4 营收同比+11.3%（2025Q3 收入同比+4.4%），预计低温奶延续双位数增长，常温奶经历产品渠道调整后转正。考虑到液奶行业需求仍相对疲软，同时 2025Q4 存在春节错期，新乳业液奶双位数增长彰显韧性。产品结构升级、减值损失收窄，2025Q4 净利率同比提升 1.55pcts。2025年毛利率 29.2%（+0.8pct），净利率 6.7%（+1.6pct）。销售/管理/研发/财务费用率分别为 16.1%/3.2%/0.4%/0.7%，同比+0.6/-0.4/持平/-0.3pct。单看 2025Q4，考虑到 2024Q4 会计准则调整（管理费率中的修理费调整至毛利率项目），2025Q4 毛利率-管理费用率同比提升0.17pcts，表明成本红利收窄后，产品结构优化仍是盈利提升抓手；2025Q4 销售费用率 16.55%、同比+1.87pcts，预计主要系为加强品牌建设增加广宣投入；此外，因计提牛只生物资产减值损失减少等因素，2025Q4 资产减值损失 4356 万元,占营收比重为 1.56%、同比-2.28pct，同 时 公 允 价 值 变 动 收 益 / 营 业 外 支 出 占 收 入 比 重 分 别 同 比-0.9pcts/-0.79pct，最终 25Q4 净利率为 4.04%，同比大幅+1.55pcts。投资建议：考虑到 2025 第四季度业绩略超预期，我们小幅上调此前盈利预测。我们略上调此前盈利预测，并引入 2028 年盈利预测，预计2026-2028 年公司实现营业总收入 119.2/125.7/132.6 亿元（2026-2027年前预测值为 117.9/124.3 亿元），同比增长 6.1%/5.5%/5.5%；2026-2028年公司实现归母净利润 8.54/9.83/11.09 亿元（2026-2027 年前预测值为 8.45/9.54 亿 元 ） ， 同 比 增 长 16.8%/15.0%/12.9% ； 实 现EPS0.99/1.14/1.29 元；当前股价对应 PE 分别为 18.4/16.0/14.1 倍，公司是乳制品稀缺的成长性企业，盈利提升持续兑现，维持“优于大市”评级。风险提示：行业竞争加剧、低温品类推广不及预期、原材料及物流成本压力、产品质量与食品安全等。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)10,66511,23311,91512,56713,258(+/-%)-2.9%5.3%6.1%5.5%5.5%归母净利润(百万元)5387318549831109(+/-%)24.8%36.0%16.8%15.0%12.9%每股收益（元）0.620.850.991.141.29EBITMargin8.3%8.9%9.0%9.2%9.6%净资产收益率（ROE）17.6%18.8%18.2%16.6%15.3%市盈率（PE）29.221.518.3715.9714.1EV/EBITDA16.114.415.414.713.6市净率（PB）5.144.033.352.652.17资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司发布 2025 年年报。2025 年实现营收 112.33 亿元，同比+5.33%；归母净利润7.31 亿元，同比+35.98%；扣非归母净利润 7.74 亿元，同比+33.76%；25 年 Q4实现营收 28 亿元，同比+11.28%；归母净利润 1.08 亿元，同比+69.29%；扣非归母净利润 1.27 亿元，同比+76.99%。预计低温延续双位数增长，常温转正，2025Q4 营收环比提速。分产品看，液体乳/奶粉/其他产品 25年实现收入 105/0.9/6.5 亿元，同比+6.7%/21.6%/-14%，2025H2收入分别同比+8.7%/11.3%/-12.3%。其中，2025Q4 营收同比+11.3%（2025Q3 收入同比+4.4%），预计低温奶延续双位数增长，常温奶经历产品渠道调整后转正。考虑到液奶行业需求仍相对疲软，同时 2025Q4 存在春节错期，新乳业液奶双位数增长彰显韧性。产品结构升级、减值损失收窄，2025Q4 净利率同比提升 1.55pcts。2025 年毛利率 29.2%（+0.8pct），净利率 6.7%（+1.6pct）。销售/管理/研发/财务费用率分别为 16.1%/3.2%/0.4%/0.7%，同比+0.6/-0.4/持平/-0.3pct。单看 2025Q4，考虑到 2024Q4 会计准则调整（管理费率中的修理费调整至毛利率项目），2025Q4 毛利率-管理费用率同比提升 0.17pcts，表明成本红利收窄后，产品结构优化仍是盈利提升抓手；225Q4 销售费用率 16.55%、同比+1.87pcts，预计主要系为加强品牌建设增加广宣投入；此外，因计提牛只生物资产减值损失减少等因素，2025Q4资产减值损失 4356 万元,占营收比重为 1.56%、同比-2.28pct，同时公允价值变动收益/营业外支出占收入比重分别同比-0.9pcts/-0.79pct，最终 25Q4 净利率为4.04%，同比大幅+1.55pcts。图1：新乳业单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：新乳业单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经