2025年报点评：多领域变压器需求持续旺盛驱动营收与利润双增

证券研究报告·北交所公司点评报告·造纸 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 民士达（920394） 2025年报点评：多领域变压器需求持续旺盛，驱动营收与利润双增 2026 年 03 月 22 日 证券分析师 朱洁羽 执业证书：S0600520090004 zhujieyu@dwzq.com.cn 证券分析师 易申申 执业证书：S0600522100003 yishsh@dwzq.com.cn 证券分析师 余慧勇 执业证书：S0600524080003 yuhy@dwzq.com.cn 研究助理 武阿兰 执业证书：S0600124070018 wual@dwzq.com.cn 研究助理 陈哲晓 执业证书：S0600124080015 sh_chenzhx@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 45.26 一年最低/最高价 26.89/67.58 市净率(倍) 8.15 流通A股市值(百万元) 6,586.77 总市值(百万元) 6,619.27 基础数据 每股净资产(元,LF) 5.56 资产负债率(%,LF) 20.52 总股本(百万股) 146.25 流通 A 股(百万股) 145.53 相关研究 《民士达(920394)：2025 业绩快报点评：核心业务芳纶纸量利齐升，全年业绩同比+27%》 2026-03-02 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 407.95 445.30 583.20 770.40 1,035.50 同比 19.82 9.16 30.97 32.10 34.41 归母净利润（百万元） 100.52 127.37 164.53 218.50 296.36 同比 23.14 26.70 29.18 32.80 35.63 EPS-最新摊薄（元/股） 0.69 0.87 1.13 1.49 2.03 P/E（现价&最新摊薄） 65.85 51.97 40.23 30.29 22.34 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 2025 年营收与利润双增，盈利能力稳步改善。2025 年公司实现营收 4.45 亿元，同比+9.16%；归母净利润 1.27 亿元，同比+26.70%；扣非归母净利润 1.08 亿元，同比+17.37%。全年销售毛利率 40.24%，同比+2.75pct；销售净利率 28.60%，同比+3.96 pct。主要系全球电力变压器、AI 算力数据中心、新能源等领域高速发展带来变压器需求持续旺盛，拉动芳纶绝缘纸消费量显著提升，销量增长、生产成本下降共同作用影响收入利润增长；供应商端原料采购成本下降影响销售毛利率增长。费用端，销售费用率 3.12%，同比提升 0.29pct，系新材料保险摊销及营销队伍建设所致；管理费用率 3.11%，同比小幅下降 0.34 pct，管理效率稳步提升；财务费用率-0.76%，同比略有上升，主要因汇兑收益减少。 ◼ 芳纶纸为核心主业，营收占比超 95%，复合材料同比高速增长 117%。分业务来看，1）芳纶纸作为公司核心主业，2025 年实现营收 4.24 亿元，同比增长 6.68%；毛利率 42.22%，同比+3.28pct；营收占比超 95%，仍是公司最主要收入来源，主要原因系全球电力变压器、AI 算力数据中心、新能源等领域高速发展带来各类变压器需求持续旺盛，拉动了芳纶绝缘纸的消费量显著提升。2）复合材料业务表现亮眼，实现营收 2121万元，同比大幅增长 116.58%，营收占比提升至 4.76%，毛利率同比提升 19.70 pct 至 0.87%，主要系公司深耕新能源汽车驱动电机和变压器领域，在新能源汽车领域加强同头部电机和整车厂的合作，多品种多规格产品满足客户不同需求；在变压器领域重点推广自研新规格产品对非复合材料产品的替代，加强同部分终端客户的合作。 ◼ 芳纶纸行业高景气，国产化替代 + 下游扩容打开成长空间。1）行业高景气：作为高性能复合材料，芳纶纸凭借耐高温、阻燃、绝缘等优异性能，广泛应用于航空航天、电力电气、新能源汽车、5G 通信、轨道交通等领域，下游新兴领域需求增加是行业核心增长动力。2）产品创新能力强：公司自 2009 年成立以来即深耕于芳纶纸领域，产品打破美国杜邦公司全球独家垄断，使我国成为世界上第二个能够生产芳纶纸的国家，经过十余年发展，公司已成为国内芳纶纸行业龙头企业和国内规模最大的芳纶纸制造企业。3）客户资源优：经过多年持续发展，公司市场认可度和品牌知名度逐步提升，主要直接客户或终端客户涵盖中航集团、中国中车、瑞士 ABB 公司、德国西门子公司、德国迅斐利公司、法国施耐德公司、松下电器等国内外知名企业。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司为国内芳纶纸领域龙头企业，持续受益芳纶纸国产化替代加速与下游新兴领域需求持续扩容。调整公司 2026~2028年归母净利润预测为 1.65/2.19/2.96 亿元（2026-2027 前值为 1.50/1.74 亿元），对应最新 PE 为 40/30/22x，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：1）技术迭代不及预期;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。 -21%-6%9%24%39%54%69%84%99%114%2025/3/242025/7/222025/11/192026/3/19民士达北证50 请务必阅读正文之后的免责声明部分 北交所公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 民士达三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 533 669 856 1,104 营业总收入 445 583 770 1,036 货币资金及交易性金融资产 195 291 460 603 营业成本(含金融类) 266 343 451 599 经营性应收款项 114 151 197 267 税金及附加 3 4 5 6 存货 136 131 149 197 销售费用 14 18 23 31 合同资产 0 0 0 0 管理费用 14 18 23 31 其他流动资产 89 97 50 37 研发费用 25 32 43 57 非流动资产 512 530 538 559 财务费用 (3) (4) (6) (6) 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 10 13 17 23 固定资产及使用权资产 343 341 333 345 投资净收益 1 1 1 1 在建工程 60 80 96 106 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 15 15 15 15 减值损失 (3) (2) (1) (2) 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 13 3 4 3 长期待摊费用 5 5 5 5 营业利润 146 188 251 342 其他非流动资