胶膜涨价龙头受益，盈利具备充分修复空间

电力设备 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2026 年 3 月 18 日 603806.SH 增持 原评级：增持 市场价格:人民币 17.92 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 28.3 (0.7) 35.0 18.8 相对上证综指 27.6 0.1 30.4 0.6 发行股数 (百万) 2,608.74 流通股 (百万) 2,608.74 总市值 (人民币 百万) 46,748.61 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 807.20 主要股东 杭州福斯特科技集团有限公司 48.47 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2026 年 3 月 17 日收市价为标准 相关研究报告 《福斯特》20260120 《福斯特》20251104 《福斯特》20250422 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 电力设备：光伏设备 证券分析师：武佳雄 jiaxiong.wu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523070001 证券分析师：顾真 zhen.gu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300525040003 福斯特 胶膜涨价龙头受益，盈利具备充分修复空间 中东局势升级后胶膜原材料价格大幅上涨，胶膜涨价或具备持续性；头部企业短期享受低价库存红利，长期看好竞争格局优化；公司是受益于海外光伏扩产的核心标的；维持增持评级。 支撑评级的要点  中东局势升级后胶膜原材料价格大幅上涨，胶膜涨价或具备持续性：由于中东局势升级，甲醇价格上涨，EVA 粒子等原材料涨价，推动 EVA、POE 胶膜大幅涨价。根据索比咨询数据，2026 年 3 月 11 日 EVA 粒子报价达到 1.07 万元/吨，价格环比上涨 9.3%；POE 胶膜、透明 EVA 胶膜分别报价 8.58 元/平、5.59 元/平，价格分别环比上涨 4.8%、5.1%。根据上海有色网 3 月 17 日信息，光伏 EVA 材料价格已上涨至 1.2-1.3 万元/吨，且 3 月 EVA 光伏料排产环比减少，但光伏胶膜排产环比提升，我们认为，光伏 EVA 材料供需错配或将进一步推高 EVA 材料价格，而在 EVA 原材料持续涨价的背景下，胶膜端涨价或将具备持续性。  头部企业短期享受低价库存红利，长期看好竞争格局优化：我们认为，当前产业发展有利于头部企业提升盈利，我们将从短期、长期两个维度进行分析。从短期来看，头部厂商具备一定规模低价库存，产品价格上涨后，头部厂商通过销售低成本库存可有效提升毛利率，构成边际上毛利率、盈利拐点。从长期来看，EVA、POE 粒子价格上涨，实际提升胶膜制造厂商的现金流压力，本质上有利于光伏胶膜供给优化，头部厂商凭借优秀的成本、费用控制能力具备盈利弹性。参考公司毛利率、净利率趋势，2024 年二季度至 2025 年三季度，公司毛利率已由 18.05%降低至 8.89%，但净利率仅由 7.48%降低至 4.80%，体现出公司在行业逆境中的优秀管理能力。若胶膜销售毛利率修复至 20%左右，则公司利润率具备较大弹性。  公司是受益于海外光伏扩产的核心标的：印度、美国、欧洲等地区都在建设自身的光伏产能，公司有望凭借优秀的成本控制能力、全球化的产能布局受益于光伏组件制造的全球化。公司境外销售毛利率显著高于境内销售，随着海外光伏扩产加速，公司盈利能力有望进一步优化。 估值  考虑到原材料价格上涨的库存收益、胶膜环节竞争格局优化趋势，我们将公司 2025-2027 年预测每股收益调整为 0.39/0.86/1.13 元（原预测每股收益为 0.39/0.74/0.99 元），对应市盈率 45.4/20.9/15.9 倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险  价格竞争超预期；原材料成本压力超预期；新产能扩张与新业务开拓不达预期；光伏政策不达预期；国际贸易政策风险。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 主营收入(人民币 百万) 22,589 19,147 18,622 23,906 28,098 增长率(%) 19.7 (15.2) (2.7) 28.4 17.5 EBITDA(人民币 百万) 2,184 1,794 1,139 2,538 3,349 归母净利润(人民币 百万) 1,850 1,308 1,029 2,236 2,948 增长率(%) 17.2 (29.3) (21.3) 117.3 31.9 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.71 0.50 0.39 0.86 1.13 原先股本摊薄每股收益(人民币) 0.39 0.74 0.99 变化幅度(%) 0.00 16.22 14.14 市盈率(倍) 25.3 35.8 45.4 20.9 15.9 市净率(倍) 3.0 2.8 2.8 2.5 2.2 EV/EBITDA(倍) 21.1 20.6 38.6 17.3 12.5 每股股息 (人民币) 0.3 0.3 0.2 0.1 0.1 股息率(%) 1.1 1.8 1.1 0.5 0.6 资料来源：公司公告，中银证券预测 (21%)(10%)2%13%24%35%Mar-25 Apr-25 May-25 Jun-25 Jul-25 Aug-25 Oct-25 Nov-25 Dec-25 Jan-26 Feb-26 Mar-26 福斯特 上证综指 2026 年 3 月 18 日 福斯特 2 [Table_FinchinaDetail] 利润表(人民币 百万) 现金流量表(人民币 百万) 年结日：12 月 31 日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 年结日：12 月 31 日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入 22,589 19,147 18,622 23,906 28,098 净利润 1,849 1,289 1,030 2,237 2,950 营业收入 22,589 19,147 18,622 23,906 28,098 折旧摊销 324 411 399 432 460 营业成本 19,281 16,325 16,475 20,129 23,289 营运资金变动 (1,785) 2,754 (396) (1,918) (691) 营业税金及附加 48 85 83 106 125 其他 (414) (65) (336) (328) (362) 销售费用 75 94 93 120 140 经营活动现金流 (26) 4,389 696 423 2,356 管理费用 279 286 279 359 421 资本支出 (743) (643) (450) (350) (350) 研发费用 792 657 652 837 983 投资变动 (1) (2,805) (2) (2) (2) 财务费用 26