铁路公路行业：高股息价值凸显，政策优化在望

请阅读最后一页的重要声明！ 高股息价值凸显，政策优化在望 铁路公路 证券研究报告 行业深度分析报告 / 2026.03.08 投资评级:看好(首次) 最近 12 月市场表现 分析师 祝玉波 SAC 证书编号：S0160525100001 zhuyb01@ctsec.com 联系人 朱明辉 zhumh@ctsec.com 相关报告 高速公路行业研究框架 核心观点 ❖ 行业步入成熟期，投资建设趋缓：中国高速公路行业历经三十余年发展，现已步入成熟期。2023-2024 年行业固定资产投资有所下滑，但高速公路仍占据公路固定资产投资超五成，仍是重点投建领域。区域格局上，东部路网已趋成熟，未来新增里程或将主要集中于西部；而多数上市公司核心路产位于中东部区域，受新路网分流影响相对有限。 ❖ 上市公司收费业务收入及毛利稳健，借贷成本下行释放利润弹性：从高速上市公司盈利模式看：①收入端：高速企业以特许经营收费业务为核心盈利支撑，收入受收费标准、车流量与通行里程共同影响，其中车流量为主要驱动因素；改扩建可提升车流量、收费期限，在部分省份可实现费率上浮。 ②成本及毛利率：高速收费业务的主要成本为以车流量法计提的折旧与摊销（非付现成本），与收入变化趋势相近，形成稳定毛利率；③费用端：财务费用是主要构成，LPR 持续下行背景下，公司有望通过存量债务置换降低综合借贷成本，释放利润弹性。 ❖ 管理条例修订、市值管理深入推进构成未来看点：一方面，我们预计备受关注的《收费公路管理条例》修订有望在未来几年落地，新条例可能延长部分项目收费期限等，从而优化企业现金流可持续性。另一方面，市值管理已成为央国企工作重点，高比例现金分红计划的提出对股价的驱动效应明显，部分“破净”企业的估值修复亦值得关注。 ❖ 投资建议：高速公路板块具备弱周期、稳现金流、高股息等特征，防御属性突出。未来《收费公路管理条例》修订落地、以及央国企市值管理深入推进，将利好高速公路板块。当前无风险收益率仍处于低位，板块股息率相对优势凸显。建议关注：1）股息率领先、业绩与分红稳定的标的：山东高速、四川成渝、粤高速 A、皖通高速、招商公路，亦看好业绩与股息具有修复潜力的深高速；2）具备估值修复空间及分红提升空间的标的：中原高速、楚天高速、赣粤高速等。 ❖ 风险提示：运输需求不及预期风险；市场风格变动风险；分红政策改变风险 -10%-4%3%9%16%22%铁路公路沪深300 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 行业深度分析报告/证券研究报告 内容目录 1 基本情况：行业步入成熟期，投资建设趋缓 ................................................................. 6 1.1 分类：收费公路可划分为还贷性公路及经营性公路 .................................................... 6 1.2 发展情况：高速公路网络趋于成熟，建设投资趋缓 .................................................... 7 1.3 东部路网相对完善，增量主要来自西部 ................................................................... 8 2 盈利模式：收费业务收入及毛利稳健，借贷成本下行释放利润弹性 ................................... 9 2.1 高速公路上市公司盈利模式 ................................................................................... 9 2.2 高速业务收入：定价相对刚性，主要受车流量驱动 .................................................... 9 2.2.1 定价：政府制定收费标准，价格相对刚性 ............................................................. 9 2.2.2 收费期限：决定公司收费可持续性，改扩建可延长收费期限 .................................... 10 2.2.3 需求：挂钩经济发展水平，改扩建可显著提升车流 ................................................ 12 2.2.4 运营里程：上市公司拥有优质路产，未来注入空间仍大 .......................................... 14 2.3 高速业务成本及毛利：折旧摊销成本为主，毛利率基本稳定 ....................................... 15 2.4 其他业务： 多元化布局，作为盈利补充 ................................................................. 16 2.5 费用端：财务费用为主，受益于降息周期下综合借贷成本下行 .................................... 17 3 期待新管理条例出台、市值管理深入推进 ................................................................... 19 3.1 期待新条例出台，或延长收费期限、完善收费体系 ................................................... 19 3.2 期待企业市值管理深入推进 .................................................................................. 21 3.2.1 市值管理已成为央国企重要工作 ........................................................................ 21 3.2.2 现金分红为高速板块重要市值管理方法，高分红计划对市值驱动明显 ........................ 22 3.2.3 长期“破净”企业市值管理动力强，静待破净企业市值修复 .................................... 23 4 投资建议： .......................................................................................................... 24 4.1 防御属性明显，市场下行期多能取得相对超额收益 ................................................... 24 4.2 建议关注高股息或具备估值修复机会的标的 .........