流动性与同业存单跟踪：如何理解R007加权利率

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2026 年 01 月 18 日 如何理解 R007 加权利率 ——流动性与同业存单跟踪 核心观点 当前 R007 加权利率在 1.50%左右，定价包括了代表央行合意定价的 DR007 和“银行-非银”的流动性摩擦（R007 与 DR007 的价差），不宜持有过度乐观的预期。 ❑ R007 加权利率 1.50%左右，定价或较为合理 R007 是衡量非银机构及产品在银行间市场融入资金成本的主要指标，定价包括了代表央行合意定价的 DR007 和“银行-非银”的流动性摩擦（R007 与 DR007的价差）。DR007 方面，作为存款类机构回购利率衡量指标，DR007 一定程度上反映了央行预期管理，DR007 大体围绕着央行 7 天期逆回购利率波动，而DR007 高于或低于央行 7 天期逆回购利率的幅度则与央行态度密切相关。流动性摩擦方面，由于非银机构及产品在同业额度授信、质押券等存在差异，R007 一般高于 DR007，摩擦程度跟随市场流动性趋紧而走高、市场流动性趋松而走低。 过去一周，R007 加权利率在 1.50%附近，我们认为定价较为合理，同样也可以从前述两个角度着手分析。DR007 方面，基于防空转的考量，DR007 或难以大幅往下偏离央行 7 天期逆回购利率，即如果央行不下调 7 天期逆回购利率，1.40%实质性构成 DR007 下限。2025 年下半年以来，DR007 高于央行 7 天期逆回购利率的幅度中位数为 7bp，2026 年 1 月 16 日为 4bp。流动性摩擦方面，当前大型银行净融出处于季节性高位，资金传导顺畅，R007 与 DR007 的利差处于较低水平。2025 年下半年以来，R007 高于 DR007 的中位数仅 4bp，2026 年 1 月16 日为 7bp。 同时，如果考虑非法人产品大额活期存款利率近期出现抬升现象，从机会成本角度出发，代表非银机构及产品回购利率的 R007 也不应低于 1.50%。 R007 难以跌破 1.50%，同样也意味着同业存单和短期限信用债目前收益率水平也是合理的，亦不应持有过度乐观的预期。考虑 2026 年债市面临环境与 2025 年类似，我们计算利差分位数从 2025 年 1 月份起。非法人产品作为同业存单的第一大持有者，非法人产品回购利率与存单收益率直接相关，2025 年以来 1 年期同业存单与 R007 的利差在 10bp，即如果 R007 在 1.50%定价合理，那么 1 年期同业存单收益率也不应该低于 1.60%。同时，短期限信用债本身与同业存单存在高度的比价关系，如果 1 年期 AAA 评级同业存单收益率在 1.60%定价合理，当前 1 年期、2 年期 AAA 评级中短期票据到期收益率分别在 1.70%、1.80%附近也是合理的，AA+评级亦然。 ❑ 风险提示 货币政策超预期变动；海外主要央行货币政策变更后对国内市场产生外溢效应；狭义流动性向广义流动性加速传导。 分析师：胡建文 执业证书号：S1230525080012 hujianwen@stocke.com.cn 相关报告 1 《事件冲击后，关注 3~5Y 二永》 2025.10.11 2 《把握事件冲击后的调仓机会》 2025.10.11 3 《天安财险违约分析与启示》 2025.10.10 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 R007 加权利率 1.50%高吗？ ...................................................................................................................... 4 2 狭义流动性 ................................................................................................................................................... 4 2.1 央行操作： .......................................................................................................................................................................... 4 2.2 机构融入融出情况： .......................................................................................................................................................... 5 2.3 回购市场成交情况： .......................................................................................................................................................... 7 2.4 利率互换：小幅下行 .......................................................................................................................................................... 7 3 政府债： ....................................................................................................................................................... 8 3.1 下周政府债净缴款：小幅增多 .......................................................................................................................................... 8 4 同业存单： ........................................................................................................................