商社行业2026年度策略：内需以新谋变，出海绽放全球

商 社 行 业 2 0 2 6 年 度 策 略证券研略打造极致专业与效率分析师 李宏科分析师 张冰清分析师 陈天明执业证书编号：S0680525090002执业证书编号：S0680525110002执业证书编号：S0680525120002邮箱：lihongke@gszq.com邮箱：zhangbingqing1@gszq.com邮箱：chentianming@gszq.com分析师 毛弘毅分析师 程子怡执业证书编号：S0680525110003执业证书编号：S0680524080004邮箱：maohongyi@gszq.com邮箱：chengziyi@gszq.com内 需 以 新 谋 变 ， 出 海 绽 放 全 球年 月 日2026 01 232➢展望2026年，我们认为内需与出海均有结构性布局的机会，其中：（一）内需主线：政策面与基本面共振向上，看好新服务新零售2025年底政策定调促内需以及CPI转正，在此背景下，我们建议重视商社相关子板块基本面的边际变化，尤其是龙头企业有望率先且充分受益政策刺激，基本面改善以逐渐消化估值，有共振向上的投资机会。其中：（1）已展现价增潜力的子板块，关注量的修复 酒店：休闲需求强劲，供给结构优化，价格持平微增。推荐华住集团-S、锦江酒店、首旅酒店、君亭酒店。 免税：海南封关，政策加持，数据企稳，中免份额提升。推荐中国中免，关注王府井。黄金珠宝：金价高位震荡，关注终端动销。推荐潮宏基、老铺黄金、周大福，关注菜百股份、老凤祥、周大生、六福集团、周生生、豫园股份。母婴：龙头同店稳健增长，政策积极出台。关注孩子王、爱婴室、圣贝拉。（2）主要靠量增驱动的子板块，关注CPI商超：CPI上行利好超市同店，利润弹性优，关注重点从门店调改转向供应链改革；百货资产价值丰厚，重估价值高。推荐永辉超市、家家悦、重庆百货，关注步步高、新华百货、汇嘉时代、农产品。旅游：银发经济、春秋假和雪假普及，关注景区扩容与资产整合潜力。推荐九华旅游，关注三峡旅游、长白山、天府文旅、宋城演艺、金马游乐。餐饮：精细化运营、强化激励，龙头同店稳增且展店提份额。推荐百胜中国，关注海底捞、小菜园、锅圈、绿茶集团、九毛九。茶饮：外卖补贴提量缩价，干扰2026年基数，开店或将为主驱动。关注蜜雪集团、古茗、沪上阿姨。 代运营：新细分赛道，渗透率快速提升，孵化自有品牌。推荐若羽臣，关注青木科技。（3）互联网相关：关注美团（短期业绩已接近筑底，长期价值稳固）、东方甄选（GMV仍延续较快增长，关注会员培育体系&线下旗舰店进展）。（二）出海主线：龙头高壁垒强势能，确定性占优出海龙头在过去2-3年已展现较优业绩确定性和股东回报，我们认为2026年有望延续：一方面，越来越多的企业从传统供应链跃升至更具综合竞争力的品牌建设，在平台方和品牌方均有成长性优于出口大盘的优秀企业，且在细分赛道有高竞争壁垒；另一方面，中国品牌的出海目的地愈加多元，从欧美到东南亚到非洲等新兴市场，深耕当地的优秀品牌均值得重视。推荐小商品城、名创优品、安克创新、苏美达，关注乐舒适、赛维时代、致欧科技。➢风险提示：假设和测算误差风险，消费复苏不及预期，各消费行业竞争加剧，政策的不确定性，海外关税与政策风险。投资要点：内需看好新服务新零售，出海优选龙头➢ 量价拆分看，2025年部分板块已展示价增潜力，2026年可关注量的修复；部分板块量增较为明显，价企稳为26年核心主线。主线2026年展望2025年回顾已展现价增潜力的子板块、关注量的修复主要靠量增驱动的子板块、关注CPI酒店免税珠宝母婴商超连锁旅游餐饮子版块茶饮◆休闲需求强劲，供给结构优化，价格持平微增。◆ 25年需求分化，投资金条需求量价齐升；金饰需求价增量减但社零金银珠宝零售额1-11M25同比+13.5%，一口价较为景气。◆连锁龙头同店稳健增长。◆政策加持，数据企稳，中免深度绑定海南。◆ 名创、超市同店25Q4企稳，百货仍承压。优化门店模型；CPI上行利好超市同店；百货资产价值丰厚。◆ 银发出游、中小学春秋假和雪假普及，有望提振旅游淡季消费；关注景区扩容与资产整合潜力。◆茶饮外卖补贴提量缩价，干扰26年基数，开店或将为主驱动。◆头部餐企同店稳健，精细化运营且强化激励，龙头展店提份额。价量同店开店价依赖于金价涨幅，若金价平稳，预计量有所修复，关注终端动销。价增量高基数下承压持平或略降持平左右持平品牌力强的龙头开店势能更优持平结构性量增，如母婴连锁店扩品类持平关注CPI多景区有新项目落地预期国内以门店调优为主，名创海外开店仍有贡献三亚免税城三期代运营5. 投资建议：内需看好新服务新零售，出海优选龙头◆新细分赛道，渗透率快速提升，孵化自有品牌。龙头或有新品牌外延增量3资料来源：Wind，国盛证券研究所目录2025年，从新零售到新消费新服务：政策引领新供给，龙头创新领风潮新零售：精快好省，高效满足用户需求1234投资建议5出海：绽放全球，从供应链到品牌力51.1 行情复盘：细分板块分化，成长预期主导2025年商贸服务/社会服务（申万一级行业）指数走势2025年申万一级行业涨跌幅比较资料来源：Wind，国盛证券研究所➢ 2025全年，商贸零售/社会服务（申万一级指数）区间涨幅分别为8.21%/9.71%，涨幅分别排名申万行业第23/21名，分别跑输上证指数10.20/8.70pct。➢ 社会服务板块年初因政策端明确提振内需、叠加春节出行旺季，一度跑赢大盘，后因AI驱动大盘行情使得社会服务板块小幅跑输大盘。商贸零售板块在Q1受社零数据改善与政策预期驱动走强，但Q2后受竞争、成本、关税扰动与线下调改费用投放等因素影响，板块持续跑输大盘；Q4随消费旺季与调改效果逐步体现，指数层面再回升。-20020406080100有色金属通信电子综合电力设备机械设备国防军工基础化工传媒钢铁汽车建筑材料轻工制造计算机农林牧渔环保纺织服饰医药生物石油石化非银金融社会服务家用电器商贸零售银行建筑装饰房地产交通运输公用事业美容护理煤炭食品饮料-19%-14%-9%-4%1%6%11%16%21%2025-01-022025-03-192025-05-302025-08-072025-10-222025-12-29商贸零售(申万)上证指数一般零售(申万)61.1 行情复盘：细分板块分化，成长预期主导2025年商贸零售和社会服务子行业涨跌幅商贸零售/社会服务各子行业指数2025年变化➢ 分子行业看，Q2至Q3由于部分子行业业绩兑现、及外部环境成长风格占优，提升板块弹性与估值容忍度，板块中由新消费行情主导，以及黄金珠宝和代运营子行业均上涨，此外小商品城在此区间创历史新高；Q3末到Q4为顺周期占优。资料来源：Wind，国盛证券研究所-20-1001020304050商贸零售(一级)贸易Ⅱ一般零售专业连锁Ⅱ互联网电商旅游零售Ⅱ社会服务(一级)专业服务酒店餐饮旅游及景区教育-24%-14%-4%6%16%26%36%46%2025-01-022025-03-192025-05-302025-08-072025-10-222025-12-29贸易Ⅱ(申万)一般零售(申万)专业连