银行业点评：存款搬家的叙事迷思与现实图景——海外镜鉴

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年01月16日优于大市1银行业点评存款搬家的叙事迷思与现实图景——海外镜鉴 行业研究·行业快评 银行 投资评级：优于大市（维持）证券分析师：田维韦021-60875161tianweiwei@guosen.com.cn执证编码：S0980520030002证券分析师：王剑021-60875165wangjian@guosen.com.cn执证编码：S0980518070002核心观点：居民信心才是资金流向的核心变量，金融产品表现并非关键驱动，这在日本居民的资产配置趋势中得到充分印证。1995 年日本存款利率出现大幅下行，3-4 年期定期存款平均利率从年初的 3.39%骤降至年底 0.94%，1997 年亚洲金融危机之后更是逐步逼近零，但这并未引发存款搬家，资金反而向现金、存款及保险和养老金这类低风险资产集中，背后核心症结是居民信心的严重不足。彼时日本经济陷入房地产泡沫破灭后的持续衰退，叠加银行业不良贷款风险集中暴露，金融体系脆弱性凸显，居民对就业和收入预期悲观，预防性储蓄需求成为配置核心。即便 1995 下半年股市反弹 35%，1995 财年居民资金流向权益和基金的比例也仅9%，而流向存款、保险和养老金的比例则分别为 53.2%和 47.2%。这一态势直到 2003-2004 年才迎来根本转变，当时日本经济实现泡沫破裂后首次实质性复苏，居民信心逐步修复，此前持续高增的存款才出现明确搬家迹象，2004-2007 年资金开始向债务证券、权益和投资基金等高风险资产转移，且趋势不断强化，印证了信心修复对资产配置的驱动作用。但 2008 年金融危机爆发后，再次打破了这一格局。危机冲击下居民信心再度崩塌，资金重新大幅回流现金、存款等低风险资产；同时，保险和养老金配置结构上，保险配置比例下降，年金和养老金权益配置占比显著提升。从 1995-2003年低利率下的保守配置，到 2004-2007 年复苏后的风险偏好回升，再到 2008 年危机后的再度收缩，日本居民的资产流向始终围绕“信心”波动，充分印证了居民信心才是决定资金流向的核心变量。日本居民虽未转出存款，但期限利差大幅收敛后，居民存款活化趋势加剧。日本居民可转让存款占比持续提升，1994 财年末该比例仅 11.4%，2003 财年末达到 33.7%，并且延续提升态势，2024 财年末已达 65%。另外，存款机构一年以内存款比例也不断攀升，2024 财年末达到 90.5%。投资建议：我们判断我国银行业 2026 年净息差降幅将大幅收敛，并且大概率是此轮净息差下行周期尾声，与前两年行业净息差普遍下行且底线不确定形成了鲜明的对比，我们判断银行板块基本面筑底会驱动优质个股估值溢价修复。我们建议布局“稳健底仓+进攻组合”的配置策略，“进攻组合”重点推荐招商银行、中信银行、宁波银行、长沙银行和渝农商行等。1995 年存款利率大幅下降，此后几年居民存款并没有搬家迹象1995 年代日本存款利率大幅下降。日本正 1990 年代房地产泡沫经济破裂后，经济面临严重的衰退压力，叠加通缩压力上升，日本央行推行超宽松货币政策。1995 年宽松货币政策进一步加码，日本央行将官方贴现率从年初的 1.75% 降至 0.5%，市场资金成本大幅下降。银行为降低负债成本，同步下调定期存款利率，存款利率大幅下降。以 3~4 年期（3Years or More and Less than 4 Years）存款来看，1995 年初存款平均利率 3.39%，年末则大幅降至 0.94%。1997 年亚洲金融危机爆发后，日本存款利率再一次大幅回落，基本上降到了 0 附近。2026年01月15日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：日本定期存款平均利率资料来源：日本银行，国信证券经济研究所整理1995-1997 财年居民存款并没有出现搬家迹象，反而更倾向于增加储蓄。（1）存款余额角度，1995-1997财年存款余额增速保持在 4.5%~5.5%，高于金融资产总额增速；存款余额占金融资产的比例保持在约 50%。不过由于权益投资、债务证券等金融资产会受到净值变动影响，因此存量数据可靠性会有所下降。（2）资金流入角度，1995-1997 财年居民新增资金流向存款的比例分别是 53.2%、61.5%和 85.4%，均处在高位，并且趋势向上，表明该阶段居民更倾向于增加储蓄。图2：日本居民金融资产同比增速图3：日本居民金融资产流量资料来源：日本银行，国信证券经济研究所整理。注明：日本财年数据，2024 财年截至 2025 年 3 月末。下文日本银行官网数据均采用财年数据。资料来源：日本银行，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图4：日本金融资产净流入规模图5：居民金融资金流向存款的比例资料来源：日本银行，国信证券经济研究所整理资料来源：日本银行，国信证券经济研究所整理居民风险偏好才是资金流向核心驱动因素，利率不重要1995 年开始居民金融资金主要流向低风险资产，未出现存款搬家迹象。一直到 2004 财年，日本经济呈现出实质性复苏，日本居民存款才出现明显搬家，持续流向债务证券（Debt securities）、权益和投资基金（Equity and investment fund shares）。现金、存款、保险和养老金资金（Insurance, pension and standardized guarantees）流入明显，其他领域整体呈现净流出状态。债务证券呈现持续的净流出，主要是持有的银行债券和信托受益权大规模流出。房地产泡沫破灭，银行不良大幅暴露，居民对金融机构和房地产信心不足，持有银行债券和信托受益权持续压降。权益和基金投资上，1995 财年呈现净流入，1996-1997 财年呈现净流出，1998-2000 财年又呈现净流入状态。1995 财年居民资金流向权益和基金，主要是日经 225 年指数自 1995 年 6 月中旬开始持续反弹，年底反弹幅度达到 35.1%，1996-1997 年股市回调，居民资金也呈现净流出状态。1998 财年之后再次呈现净流入状态，主要也是权益市场有所回暖。不过该阶段，居民资金流向现金、存款、保险和养老金资金的比例处在高位，表明也未出现存款搬家现象。整体而言，日本经济自 1995 年起表现出极度疲软，叠加银行业不良贷款风险加速暴露，金融体系脆弱性凸显，家庭对就业和收入预期持续悲观，预防性储蓄和养老金配置不断提升，投资和消费比例则不断回落。即使 1995 下半年股市有明显的反弹，当年居民新增资金中流向权益和基金的比例也仅 9%，流向存款、保险和养老金的比例则分别为 53.2%和 47.2%。一直到 2003-2004 年，日本经济实现泡沫破裂后首次实质性复苏后，居民存款才出现明显的搬家迹象，这也印证了居民信心才是存款搬家的核心因素。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4表1：日本居民资金流向年份CurrencyDepositsDebt securitiesEquity andinvestment fundshar