汽车及汽车零部件行业重卡行业2026年投资策略：内需有韧性，出海有空间

敬请参阅最后一页特别声明 1 引子：2025 年销量超预期而股价表现相对平淡，市场在担心什么？ 2025 年重卡行业销量超预期而资本市场对板块的定价并未同步抬升，这一背离背后，反映的并非对 2025 年数据本身的分歧，而是市场对“2026 年及之后还能否持续”的疑问，集中体现在以下几个方面：1、2025 年内需是否被以旧换新政策透支？2、电动重卡的长期影响究竟如何？3、出口还能走多远？4、在销量可能不再爆发的背景下，重卡板块是否仍具备投资价值？本报告的出发点正是回答上述问题。 核心结论： 我们的核心观点是：市场的关注点正在从“有没有需求”，转向“赚不赚钱、能赚多久”。随着国五更新周期启动与反内卷落地，重卡内需端的盈利基础正在改善；出口端，亚非拉市场仍处于“市场扩容+提份额”阶段，俄罗斯市场在去库存完成后有望修复，欧洲市场的电动化窗口正在为中国重卡打开新的战略空间。在此背景下，结合板块估值处于历史偏低区间，重卡板块具备中期配置价值。 复盘 2025 年：补贴驱动内销超预期，出海有分化 2025 年重卡核心标的股价表现分化明显，核心解释源于出海差异。销量超预期核心受内销补贴驱动，测算补贴贡献增量约 18 万辆，其次是电动重卡 TCO 经济性驱动车队油转电 or 增购电车；出口端区域分化显著：东南亚&非洲市场扩容，中南美提份额，俄罗斯崩盘。 展望 2026 年：内需量有韧性看点在盈利修复，出海稳增无忧看点在欧洲 1、 总量判断：内需有韧性、外需有空间。内需方面，国五更新周期自 2025 年起逐步启动，叠加国四及以下以旧换新政策延续，2026 年内需具备韧性；出口方面，亚非拉市场仍处于“市场扩容+提份额”阶段，俄罗斯市场在去库存完成后有望修复，非俄地区市场容量&份额&替代欧美二手车潜力大，总量稳增无忧。 2、 结构判断：反内卷与央国企市值管理驱动内需盈利修复。2025 年起“反内卷”从政策表态走向执行，重卡行业作为央国企占主导的典型行业，价格竞争烈度明显缓和。2026 年开始的单车盈利边际改善，将成为区别于过往“只看销量”的核心变量。 3、 出海判断：欧洲成为中长期最具弹性的战略市场。2026 年为中国车企进入欧洲元年，燃油时代中国重卡难以进入欧洲，而在电动化时代，动力系统技术路径与成本结构发生变化，中国车企在电池、电驱与整车集成上的比较优势开始显现，欧洲市场的意义不在于短期销量，而在于单车盈利和品牌跃迁空间。 投资建议：维持重卡行业的积极看法，配置思路从“博周期”转向“选结构”，优先关注：出口敞口高或有显著边际进展的整车企业；在反内卷背景下盈利弹性更大的央国企龙头；能够受益于欧洲电动化趋势、具备体系化出海能力的公司。 风险提示：宏观与货运景气风险：需求下行超预期；反内卷推进不及预期：价格竞争恶化导致盈利修复落空；电动重卡进展超预期；出口风险：地缘政治、贸易壁垒与汇率波动；欧洲市场认证、产品适配、进入节奏、量利兑现不确定性等。 行业年度报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 引子：销量超预期而股价表现相对平淡，市场在担心什么？ ........................................... 4 1 2025 年复盘：补贴驱动内销超预期，出海区域分化 ................................................ 4 1.1 行情复盘：股价分化明显，核心驱动源于出海 ............................................... 4 1.2 销量复盘：补贴+电动重卡经济性驱动内需超预期，出口稳增 .................................. 4 2 2026 年展望：内需量有韧性看点在盈利修复，出海稳增无忧看点在欧洲 .............................. 9 2.1 内销展望：更新周期奠定内需韧性，反内卷+市值考核背景下单车盈利有望趋势回升 .............. 9 2.2 外销展望：东南亚&非洲扩容、中南美提份额、俄罗斯修复，出口稳增无忧，更大看点在欧洲 ..... 12 3 重点公司梳理 ................................................................................ 15 3.1 中国重汽 H：龙头地位持续强化，出口领军韧性强 .......................................... 15 3.2 潍柴动力：2026 年估值压制因素缓和，多元业务驱动盈利上行 ............................... 17 3.3 一汽解放：出海α+内需盈利改善+后市场，迎来困境反转 .................................... 18 3.4 福田汽车：包袱解除，渠道扩张+属地化公司重卡出海有强α ................................. 18 4 风险提示 .................................................................................... 19 图表目录 图表 1： 2025 年重卡行业核心公司股价表现（截至 2025 年 12 月 18 日） .............................. 4 图表 2： 2025 年重卡市场表现：内需超预期，出口稳增（万辆） ..................................... 5 图表 3： 2025 年老旧营运货车报废更新补贴细则 ................................................... 5 图表 4： 国四及以下保有量从 2023 年的 186 万降至 25H1 的 114 万辆 ................................. 5 图表 5： 各地国四报废更新补贴细则普遍在 25 年 4-5 月落地 ......................................... 6 图表 6： 2024-2025 年分月度重卡上险销量同比增速 ................................................ 6 图表 7： 国四车型以旧换新政策效果测算：预计 2025 年补贴贡献约 15 万辆增量（万辆） ................ 7 图表 8： 以牵引车砂石料场景为例的 TCO 对比 ..................................................... 8 图表 9： 电动重卡分带电量段：500 度电以上占比持续提升（辆）..................................... 8 图表 10： 2022-2025 年重卡分区域出口销量（辆） ......................