骨科机器人龙头有望受益于政策拐点，商业模式或持续优化

证券研究报告：医药生物| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级增持 |首次覆盖个股表现2025-012025-032025-062025-082025-102026-010%12%24%36%48%60%72%84%96%108%120%天智航医药生物资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）18.89总股本/流通股本（亿股）4.56 / 4.56总市值/流通市值（亿元）86 / 8652 周内最高/最低价20.43 / 9.49资产负债率(%)24.3%市盈率-69.96第一大股东张送根研究所分析师:盛丽华SAC 登记编号:S1340525060001Email:shenglihua@cnpsec.com天智航(688277)骨科机器人龙头有望受益于政策拐点，商业模式或持续优化l机器人手术政策不断优化，支付端有望迎来拐点2025 年 12 月 5 日，国家医疗保障局正式发布《手术和治疗类辅助操作类立项指南（试行）（征求意见稿）》，这一举措意义重大，首次从国家层面针对机器人手术、远程手术等相关辅助操作构建起价格管理框架，骨科手术机器人术式支付政策有望迎来改善。过去数年，受骨科收费模式局限，机器人在临床应用受限。当前骨科手术机器人术式多为自费，仅有北京纳入医保目录。国家医保局或出台收费政策，且骨科机器人术式潜在被各省市纳入医保收费概率较大。l公司拥有全球首个全骨科手术机器人，具备领先优势公司已推出四代产品，包括 2016 年拿证的天玑 1.0（具备创伤、脊柱功能）和 2021 年上市的天玑 2.0 系列。天玑 2.0 采用模块化设计，可根据客户需求选择单模块或升级。2023 年公司拿到 2.0 关节机注册证，同年 10 月三模块（all in one 一体机）拿证，成为全球首个能实现全骨科（创伤、脊柱、关节）手术的机器人。2025 年，天玑思睿骨科手术机器人获批。海外方面，2024 年 8 月，公司骨科手术导航定位系统及骨科手术导航定位工具包获得欧盟 CE 认证。l营收高增长，耗材和服务收入有望成为未来主要增长点2025Q1-3 公司实现营业收入 1.87 亿元（+103.5%），归母净利润-1.14 亿元，扣非归母净利润-1.40 亿元。分季度来看，2025Q1、Q2、Q3 营业收入分别为 0.59 亿元（+102.40%）、0.67 亿元（+127.21%）、0.62 亿元（+83.88%），归母净利润分别为-0.13 亿元、-0.44 亿元、-0.57 亿元，扣非净利润分别为-0.31 亿元、-0.48 亿元、-0.61 亿元。历经 21 载发展，公司从机器人设备收入占据绝对主导，到目前已形成机器人设备、配套设备及耗材、技术服务三大业务收入结构，向持续提供服务的综合性商业模式转型取得显著成效，收入更加多元和稳定。手术量方面，2025 年前三季度完成约 3.5 万例手术量，占国内同类术式主导地位，累计完成手术量超 13 万例。渗透率方面，当前中国骨科机器人临床应用有巨大提升空间。叠加公司机器人手术量逐年快速递增的趋势，与手术量绑定的耗材、服务收入有望加速，公司未来收入的稳定性和可持续性显著增强。若收费政策推出，预计公司业绩将呈现快速爬坡增长趋势，五年内营收体量有望显著提升。l盈利预测与估值预计公司 2025-2027 年分别实现营业收入 2.66/3.83/5.49 亿元，归母净利润-1.51/0.02/0.77 亿元。l风险提示：政策推进不及预期，新增订单不及预期风险，项目推进不及预期风险。发布时间：2026-01-13请务必阅读正文之后的免责条款部分2n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）179266383549增长率(%)-14.8548.8143.9843.19EBITDA（百万元）-94-9347113归属母公司净利润（百万元）-121-151277增长率(%)22.54-24.25101.174268.86EPS(元/股)-0.27-0.330.000.17市盈率（P/E）-71.11-57.234,894.84112.04市净率（P/B）6.797.637.627.14EV/EBITDA-47.27-91.34180.9574.06资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入178.84266.14383.20548.72营业收入-14.85%48.81%43.98%43.19%营业成本53.3480.09117.46168.27营业利润33.98%-39.94%101.32%3647.55%税金及附加3.213.385.357.79归属于母公司净利润22.54%-24.25%101.17%4268.86%销售费用104.76154.36141.78181.08获利能力管理费用83.35127.75111.13142.67毛利率70.17%69.91%69.35%69.33%研发费用85.60119.77130.29161.87净利率-67.73%-56.55%0.46%14.01%财务费用7.047.086.736.17ROE-9.55%-13.34%0.16%6.37%资 产 减 值 损失-2.470.000.000.00ROIC-11.25%-10.78%0.70%5.95%营业利润-99.30-138.961.8368.76偿债能力营业外收入0.000.050.040.04资产负债率24.33%31.89%34.51%36.56%营业外支出0.260.310.310.30流动比率2.802.352.172.16利润总额-99.55-139.221.5768.50营运能力所得税21.5813.23-0.21-9.15应收账款周转率3.103.603.853.71净利润-121.13-152.451.7877.66存货周转率1.842.092.162.13归母净利润-121.13-150.511.7676.88总资产周转率0.110.160.220.30每 股 收 益（元）-0.27-0.330.000.17每股指标（元）资产负债表每股收益-0.27-0.330.000.17货币资金260.20280.31313.35421.60每股净资产2.782.472.482.65交 易 性 金 融资产0.000.000.000.00估值比率应 收 票 据 及应收账款68.7678.99120.14175.47PE-71.11-57.234,894.84112.04预付款项13.1817.2025.2637.07PB6.797.637.627.14存货31.6745.0463.8693.94流 动 资 产 合计437.97492.03600.48817.85现金