宏观经济深度研究报告：2026年固定资产投资能迎来“开门红”吗？

证券研究报告 | 宏观深度报告 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观深度报告 报告日期：2025 年 12 月 09 日 2026 年固定资产投资能迎来“开门红”吗？ ——宏观经济深度研究报告 核心观点 2025 年 1-10 月全国固定资产投资同比-1.7%，我们测算 7、8、9、10 月的当月同比分别为-5.3%、-7.1%、-7.1%、-12.2%，已连续 5 个月转负。2025 年下半年我国固投运行状态在近二十年来较为罕见，2026 年尤其是 Q1 的固投数据能否实现稳增长值得重点关注。我们预计 2026Q1 固投同比增速+2.8%，预计广义基建和制造业投资同比增速均有望超过+5.0%，带动投资端实现开门红。有三点预测依据：1）本轮新型政策性金融工具支持的部分工程作为项目储备有望拉动 2026 年 Q1 固投，尤其广义基建和制造业投资；2）2025 年下半年各省化债进度较快，2026 年挤占项目资金压力或缓解；3）历史上投资端开门红概率超过 80%，当前数据“挤水分”或已充分。 ❑ 本轮新型政策性金融工具或对广义基建和制造业投资形成有效拉动 国家发改委指出，本轮新型政策性金融工具 5000 亿元资金共支持 2300 多个项目，项目总投资约 7 万亿元。我们详细梳理了部分国开行、农发行、进出口银行、各地政府以及项目主体的官方表述，与前两次政策性金融工具重点投向基建领域不同的是，本轮工具或对广义基建（例如交运仓储、水利工程、电力能源、新型基础设施等）和制造业（例如集成电路、新型显示、新能源电池、具身智能等高端制造）投资均能起到有效拉动作用。而从支持的项目进度上看，考虑2025 年工具资金投放完毕时点为 10 月底，部分项目将面临冬季施工问题，此类项目或储备至 2026 年继续施工，预计实物工作量或在明年初集中释放。同时，2025 年 10 月中美两国元首会晤结束，全球经贸领域出现边际改善迹象，微观企业投资信心有望迎来修复。此外，反内卷对我国企业的出口性价比红利根基影响有限。结合本轮政策性金融工具对投资的有效拉动，Q1 投资增速不宜低估。 ❑ 2025 年下半年化债进度较快，2026 年挤占项目资金压力或缓解 我们详细复盘了 2025 年发行超 10 万亿元的地方政府债务结构和化债进度，1-4月特殊再融资专项债发行近 1.6 万亿元，在今年 6 月前主要承担地方化债任务。今年 6 月后，特殊新增专项债主要承担地方化债任务，截至 11 月底特殊新增专项债发行规模超 1.2 万亿元，超过全国人大常委会宣布的 8000 亿元年内额度，新增专项债投入基建类比例也在 6 月后出现明显下滑，出现挤占项目资金情况。往后看，2024 年 11 月宣布一揽子化债方案以来，仅一年时间地方化债工作进度接近 50%（按 14.3 万亿元隐债规模测算），2026 年地方化债对项目资金的挤占压力或缓解，地方政府有望更大力度支持投资和消费、科技创新等。此外，2026年年初各省将逐步披露省重点建设项目、重大项目清单，考虑到 2026 年系“十五五”首年，各地政府有望加快项目开工落地，Q1 广义基建投资改善可期。 ❑ 历史上投资数据开门红概率超过 80%，当前数据“挤水分”或已充分 1997 年至今每年国家统计局发布的首次投资端数据（1-2 月）和 Q1 数据大概率录得开门红，高于上年 12 月和 Q4 的概率分别超过 93%和 80%。从固投数据修正比例看，2025 年下半年以来，根据公布值计算的上年 1-10 月的数据修正比例并不明显，或指向下半年固投承压并非统计数据“挤水分”所致。我们认为，随着近二十年的投资统计制度改革以及信息化管理普及，叠加近年来中央针对地方政府统计数据造假“掺水分”现象的有效监管和严肃处理，统计造假态势得到有效遏止，未来我国固投数据受“挤水分”或“数据漂浮”因素扰动将越来越小。 ❑ 风险提示 政策性金融工具落地不及预期；国内基本面下行风险超预期；海外对我国经贸摩擦超预期；房地产投资下滑超预期；地方政府化债挤占项目资金超预期 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：王瑞明 执业证书号：S1230525080002 wangruiming@stocke.com.cn 相关报告 1 《逆周期与跨周期结合发力》 2025.12.08 2 《财政投资于人、投资于物如何结合？——“十五五”深度研究系列报告（八）》 2025.12.08 宏观深度报告 http://www.stocke.com.cn 2/13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 对 2026 年投资端“开门红”预测的三点依据 ......................................................................................... 4 1.1 依据 1：本轮新型政策性金融工具有望有效拉动 2026 年 Q1 固投增速，尤其是广义基建和制造业投资 .............. 5 1.2 依据 2：2025 年下半年各省化债进度较快，2026 年挤占项目资金压力或缓解 ......................................................... 9 1.3 依据 3：历史上投资端开门红概率超过 80%，当前数据“挤水分”或已充分 ......................................................... 10 2 风险提示 ..................................................................................................................................................... 12 宏观深度报告 http://www.stocke.com.cn 3/13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 2025 年下半年固定资产投资需求加速走弱 ....................................................................................................................... 4 图 2： 2025 年下半年固定资产投资三分项增速均承压下行 ....................................................................................................... 4 图 3： 2022 年两批基建投资基金一览 ....................................................................