兖矿能源(600188)深度研究：持续内生外延增长，五大产业布局成长可期

公司研究 / 煤炭 / 证券研究报告 挖掘价值 投资成长 兖矿能源（600188）深度研究 持续内生外延增长，五大产业布局成长可期 2025 年 12 月 11 日 【投资要点】  公司是华东地区动力煤龙头、中国最大的煤炭出口企业之一以及我国国际化程度最高的煤炭公司。目前公司已经形成包括矿业、高端化工新材料、新能源、高端装备制造、智慧物流在内的五大产业布局。公司资产和业务分布在山东、陕蒙、新疆以及境外的澳大利亚、北美、欧洲等国家和地区，是中国唯一一家拥有上海、香港、纽约、澳大利亚、法兰克福、慕尼黑等境内外六地上市平台的特大型能源企业。  煤炭业务：山东、晋陕蒙、新疆、澳洲四地布局，远期产量规划 3 亿吨。公司煤炭资源量行业领先，截至 2024 年末有境内/境外资源量383/81 亿吨，25H1 新收购西北矿业新增资源量 64 亿吨；矿井规模效益显著，产能 800 万吨以上矿井占比达 66%。公司通过内生与外延增长、远期煤炭产量目标达到 3 亿吨，目前规划在建产能达 4800 万吨。25H1 公司收购西北矿业 51%股权，进一步巩固优质煤炭资源优势。  煤化工业务：加快延链增值、绿色低碳转型、战略布局新疆。公司煤化工业务在做优做强鲁南化工、未来能源、荣信化工、榆林能化等 4个化工园区的基础上，战略布局新疆区域，推动煤炭深加工和高效利用。鲁南化工“十五五”目标建设成为千万吨级产能的大型企业；未来能源积极推进陕北高端能源化工基地建设，不断延伸产业链条；荣信化工主导产品为甲醇和乙二醇，另外新建 80 万吨烯烃项目；新疆能化依托五彩湾四号矿在建 80 万吨烯烃项目。  装备制造业务：发展高端煤机制造，国际化并购提升产业层次。公司装备制造经营主体主要为东华重工，主导产品包括支护、掘进等五大系列。2024 年收购德国制造公司，努力建强做优欧洲装备制造研发平台，持续提升产业层次、创新实力和国际竞争力。  智慧物流业务：发展铁运、汽运、航运、园区、平台“五位一体”的大物流格局。公司努力建设安全、绿色、优质、高效、智慧、智能“六型”现代物流企业，2024 年自营及参股铁路运营里程突破 4000 公里，年发运能力达到 7 亿吨；并购头部物流企业物泊科技，通过“实体物流+平台”深度融合，打造公司物流产业的“智慧内核”，拓展大宗商品供应链新模式。  新能源业务：自建+并购推动区域化、融合化发展。新能源产业推进自建和并购双轮驱动，拓展布局内蒙古、新疆等优势资源区域。有序推进荣信化工 70 万千瓦绿电制氢、新疆能化 25 万千瓦绿电制氢、山东邹城 18 万千瓦风电等项目。 增持（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：李淼 证书编号：S1160524120006 证券分析师：王涛 证书编号：S1160525020003 证券分析师：朱彤 证书编号：S1160525030006 相对指数表现 基本数据 总市值（百万元） 135,004.11 流通市值（百万元） 79,676.60 52 周最高/最低（元） 15.73/12.07 52 周最高/最低（PE） 10.79/8.28 52 周最高/最低（PB） 2.66/2.04 52 周涨幅（%） 11.43 52 周换手率（%） 123.48 注：数据更新日期截止 2025 年 12 月 10 日 相关研究 -20%-12%-4%4%12%20%2024/122025/62025/12兖矿能源沪深300敬请阅读本报告正文后各项声明 2 兖矿能源（600188）深度研究 【投资建议】  盈利预测与评级。我们认为，公司中长期煤炭产量有望内生增长，煤化工板块现已逐步改善，多元化多产业布局有望抵御煤价下行风险。考虑到并表西北矿业，我们预计公司 25-27 年归母净利分别为 95/137/173 亿元，对应 EPS 为0.95/1.37/1.72 元，25 年归母净利对应公司 PE 为 14.6 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 139124.43 140006.72 151436.39 161120.71 增长率(%) -7.29% 0.63% 8.16% 6.39% 归属母公司净利润（百万元） 14425.05 9538.86 13737.24 17265.01 增长率(%) -28.39% -33.87% 44.01% 25.68% EPS(元/股) 1.46 0.95 1.37 1.72 市盈率（P/E） 9.72 14.62 10.15 8.08 市净率（P/B） 1.72 1.55 1.45 1.34 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 注：数据截至 12 月 5 日 【风险提示】  煤价超预期下跌；在建项目进展不及预期；煤化工行业竞争加剧风险；大额减值计提项目。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 兖矿能源（600188）深度研究 正文目录 1. 多元化、国际化的煤炭公司，持续内生外延增长 ....................................... 6 1.1. 境内外多地上市、国际化程度最高的煤炭公司 ........................................ 6 1.2. 实控人为山东国资委 ................................................................................ 7 1.3. 公司战略：发展五大主导产业，建设国际一流、可持续发展的清洁能源引领示范企业的企业 ........................................................................................... 7 1.4. 公司业绩：2015 年以来波动增长，煤炭贡献绝对盈利 ........................... 9 1.5. 资本开支和分红 ......................................................................................11 2. 煤炭业务：海内外四地布局，持续内生外延增长 ..................................... 12 2.1. 煤炭资源：资源储备行业领先，规模化优势明显 .................................. 12 2.2. 持续内生外延增长，四地布局优质煤炭资源 ......................................... 14 2.2.1. 山东基地：产量基本平稳，焦煤占比逾半 .......................................... 14 2.2.2. 晋陕蒙基地：千万吨大矿仍在爬坡，产能释放潜力较大 ....................