【资产配置专题】2026年宏观脑洞开在哪儿

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 资产配置专题 2025 年 12 月 01 日 【资产配置专题】 2026 年宏观脑洞开在哪儿 ❖ 摘要 2018 年以来，我们已经连续多次发布年度宏观脑洞报告，目的是在市场一致预期之外，提供更多发散的可能。一致性预期往往已映射到资产价格中，而对一致性预期的偏离才是市场波动和博弈的空间所在。对于投资而言，应对的重要性远大于精准的预测。因此我们还是希望给出一些在一致性预期之外概率较高的情景，主要内容如下： 1. 美国通胀压力超预期, 美联储重启加息 2. 欧元区债务风险放大 欧洲央行重新扩表 3. 黄金价格转入持续调整 4. 美国原油产量触顶回落，油金比触底回升 5. 居民消费可能超预期 6. 出口继续超预期 7. 出口价格增速转正，推动 PPI 超预期复苏 8. 租金加速下降二手房下行预期或带来新一轮地产政策 ❖ 风险提示： 地缘政治冲击；政策超预期变动。 证券分析师：牛播坤 邮箱：niubokun@hcyjs.com 执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com 执业编号：S0360520090002 证券分析师：黄雄 电话：010-66500851 邮箱：huangxiong@hcyjs.com 执业编号：S0360523070002 相关研究报告 《回不去的繁荣—美国制造业的崛起与衰落》 2025-09-30 《价值链视角：中美贸易新变局》 2025-05-07 《资产配置专题报告 2025 年第 1 期：通胀动能切换——2025 年海外大类资产配置展望》 2025-01-27 《2025 年宏观脑洞开在哪儿》 2024-11-18 《资产配置专题报告 2024 年第 2 期：美联储政策利率路径或将出现反复》 2024-09-17 华创证券研究所 资产配置专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 目 录 一、 美国通胀压力超预期, 美联储重启加息 ........................................................................ 4 二、 欧元区债务风险放大 欧洲央行重新扩表 ..................................................................... 5 三、 黄金价格转入持续调整 ................................................................................................... 6 四、 美国原油产量触顶回落，油金比触底回升 ................................................................... 7 五、 居民消费可能超预期 ....................................................................................................... 8 六、 出口继续超预期 ............................................................................................................. 10 七、 出口价格增速转正，推动 PPI 超预期复苏 ................................................................. 11 八、 租金加速下降二手房下行预期或带来新一轮地产政策 ............................................. 12 资产配置专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 加征关税推动耐用品价格和整体核心通胀水平走高 ............................................... 4 图表 2 失业率上行压力可能引发进一步的财政赤字扩张 ................................................... 5 图表 3 今年上半年海外投资者大举增加欧元资产配置 ....................................................... 6 图表 4 强势欧元和极低债市风险溢价暴露欧元资产估值风险 ........................................... 6 图表 5 黄金跑赢美债的幅度显示高通胀风险已被显著定价 ............................................... 7 图表 6 美股、原油和黄金价格之比都已经大幅回落 ........................................................... 7 图表 7 美国能源署预计美国原油产量或将在 2027 年触顶回落 ......................................... 8 图表 8 纽约原油 12 个月期限价差处于较低水平 ................................................................. 8 图表 9 2025 年前三季度居民消费倾向同比下降 ................................................................ 9 图表 10 居民消费支出增速主要受衣、食、住和医四类显著拖累 ..................................... 9 图表 11 从 10 月社零数据看，衣、食、医三类增速呈现复苏（单位：%） .................. 10 图表 12 WTO 预测 2026 年全球贸易增速有所放缓，亚洲首当其冲 ............................. 10 图表 13 关税落地后中国出口对美依赖度大幅下降的同时增速不减（单位：%） ........ 11 图表 14 2025 年中国出口价格指数已不再拖累 PPI（单位：%） .................................. 11 图表 15 美国个人消费支出中商品占比首次降至疫情前水平以下 ................................... 12 图表 16 百城房租快速下降（左轴单位：%，右轴单位：元/（月*平方米）） ............... 12 图表 17