流动性｜月末资金的规律？

请阅读最后一页的重要声明！ 流动性 | 月末资金的规律？ 证券研究报告 固收专题报告 / 2025.11.22 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 分析师 汪梦涵 SAC 证书编号：S0160525030003 wangmh01@ctsec.com 相关报告 1. 《 固 收 + ， 加 什 么 ？ — — 资 产 篇 》 2025-11-19 2. 《量化 | 美债利率择时模型——布局海外的利器！》 2025-11-18 3. 《信用 | 农商折价、天安违约，金融风险再观察》 2025-11-18 核心观点 ❖ 未来一周资金将经历 MLF 到期和跨月的扰动，结合近几个月央行月末操作和当前的资金细节，我们认为 11 月末央行将通过延续公开市场净投放以熨平短期资金摩擦，灵活操作买卖国债和 MLF 投放对冲 9000 亿元 MLF 到期，除去月末最后一个交易日（下周五），绝大多数情况下 DR001 位于 1.31%附近甚至更低，R001-DR001 分层延续低位，资金跨月无忧；短期内存单利率维持极窄幅震荡行情，在 1.63%附近点位延续配置即可。 ❖ 本周央行长短端资金均实现净投放，资金先紧后松，周五（11 月 21 日）DR001 重新回归 1.31%低位，其中市场疑问在于，为何本周央行 8,000 亿的 6 个月期买断式逆回购和持续大量逆回购投放操作后，资金乐观程度不及预期，我们认为：（1）同比来看，央行呵护背景下，11 月资金走势符合季节性，波动弱于季节性；（2）市场当前关注的是环比，环比波动加大的原因可能有三，一是高息定期存款导致银行负债端流失速度不均匀，对央行对冲操作形成扰动，二是美联储降息预期降温，引发资金流动，其中汇率贬值压力的增加和央行逆周期因子工具的加强，将通过影响商业银行资产负债表进而影响商业银行的资金融出能力，三是税期走款等扰动。 ❖ 未来一周对中长期流动性相对偏扰动的是 1 年期 MLF 到期，对于短期流动性相对偏扰动的为逆回购到期量偏大，资金跨月，汇率压力反复，不过结合央行态度和当前资金细节，我们认为跨月无忧：（1）短期资金部分，近期整体展现了 DR001 高于 1.31%则净投放的规律，预计延续公开市场净投放熨平资金波动的操作；（2）中长期资金部分，高息定存到期影响或缓和，央行将通过灵活的买卖国债和 MLF 投放操作对冲 9000 亿元 MLF 到期；（3）年内央行呵护逻辑下，7 月开始，月末最后一周的资金价格表现往往十分乐观，具体有，绝对价格部分，伴随着央行大额净投放和国有行净融出修复的支撑，除去月内最后一个交易日，多数情况情况下 DR001 位于 1.31%附近的低位，资金分层部分，除去月内最后一个交易日涉及到机构滚隔夜策略情况因此走阔，绝大多数情况下，R001-DR001 价差维持在 5bp 附近。 ❖ 存单部分，过去一周，一级市场到期量大但存单净融资转负，二级成交边际活跃，收益率向上波动时，非银“配置思路”下环比净买入更乐观，往后看，短期内存单利率维持极窄幅震荡行情，中期内有货币宽松预期发酵、基金销售新规利好货基买盘等利好，存单整体更偏向于震荡偏多走势，当前点位的存单延续配置即可，降息预期发酵时，存单利率将向下突破 1.6%。 ❖ 风险提示：流动性变化超预期；货币政策超预期；经济表现超预期 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收专题报告/证券研究报告 内容目录 1 月末资金的规律 ..................................................................................................... 5 2 周度资金存单跟踪和关键事项提示 ............................................................................ 11 3 央行：10 月 25 号 9000 亿元 MLF 到期 .................................................................... 13 4 政府债：下周净缴款下降至 2337 亿元 ...................................................................... 13 5 票据：供给增加，单边上行 ..................................................................................... 16 6 汇率：人民币汇率贬值，公告发行离岸央票 ................................................................ 16 7 市场资金供需：国有行净融出明显回落 ...................................................................... 17 8 CD： 国有行存单净融资转负，加权发行久期拉长 ....................................................... 21 8.1 一级发行市场： 国有行存单净融资大幅转负，加权发行久期拉长 ................................ 21 8.2 二级交易市场：成交活跃度抬升，非银更多是配置思路 ............................................. 24 9 风险提示 ............................................................................................................. 25 图表目录 图 1： 过去一周资金复盘............................................................................................ 5 图 2： DR001 波动弱于季节性 ................................................................................... 6 图 3： R001-DR001 弱于季节性 ................................................................................ 6 图 4： 近期国有行净融出回落 ..............................................................