基础材料行业年度策略：供需改善或成金属行业26年主基调

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 基础材料 供需改善或成金属行业 26 年主基调 华泰研究 有色金属 增持 (维持) 钢铁 增持 (维持) 李斌 研究员 SAC No. S0570517050001 SFC No. BPN269 libin@htsc.com +(86) 10 6321 1166 黄自迪* 研究员 SAC No. S0570525070001 huangzidi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 张智杰* 联系人 SAC No. S0570124050019 zhangzhijie@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 神火股份 000933 CH 33.45 买入 河钢资源 000923 CH 24.80 买入 洛阳钼业 3993 HK 21.27 买入 中信特钢 000708 CH 19.29 买入 山金国际 000975 CH 26.75 买入 中国宏桥 1378 HK 35.22 买入 西部矿业 601168 CH 34.82 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 12 月 01 日│中国内地 年度策略 供需改善或成金属行业 26 年主基调 黄金在美国实际利率下行预期下，26 年 LME 金价或涨至$4800/oz 以上；此外，货币宽松经济恢复阶段，有望触发金银比收敛，26 年白银价格或较黄金更为强势上行。铜、铝行业 26 年供需格局或为供不应求，LME 铜价和铝价有望分别涨至$1.2/t 和$3200/t 以上。26 年钢铁供需格局有望改善；而铁矿供需格局或恶化，铁矿价格运行中枢或在$95/t 至$105/t。建议积极关注铜：低估值、高成长性；铝高分红、低估值；金和钢铁等板块低估值标的投资机会，对铁矿石标的持谨慎态度。 贵金属：黄金 26 年或涨至$4800/oz 以上，白银或更为强势上行 2022 年之后，全球金融和贸易体系日趋割裂；外汇储备“多元化”需求成为黄金价格上行的长期基石。截至 2025 年 6 月，黄金占储备资产比例约为21.4%；如果黄金在央行中的储备占比回到 34%的历史中位数水平，全球央行增持黄金可能持续到 2035 年。2026 年美国实际利率或是下行趋势，叠加美元震荡走弱，利于金价进一步上行；我们预期 2026 年金价或涨至$4800/oz 以上。此外，货币宽松经济恢复阶段，有望触发金银比收敛，2026年白银价格或较黄金更为强势上行。 铜：全球供需由过剩转短缺，26 年铜价高点或超 1.2 万美元 供给方面，我们测算 2025 年增量/增速分别为 66 万吨/2.4%。2025 年铜矿扰动事件频发，铜矿增量（考虑兑现能力）低至约 12 万吨。展望 2026 年，若扰动事件频发，铜矿增量仍有限；而高铜价可能刺激再生铜产量高速增长。需求方面，电力相关领域是 2026 年铜需求增长的重要基础。我们测算全球需求增量/增速分别为 77 万吨/2.97%。综上，我们预期 2026 年全球铜供需将由过剩转为短缺，叠加全球经济复苏预期+通胀上行，及全球普遍财政货币双宽松的环境，铜价或继续上涨。2026 年铜均价和高点有望突破 1.1 万、1.2 万美金。 电解铝：全球原铝供需缺口或扩大，26 年铝价或突破 3200 美元/吨 供给方面，由于国内电解铝运行产能已接近天花板，未来供给增量将主要集中在海外，考虑印尼能源限制以及欧美产能复产进度缓慢，我们预期2025-2027 年全球电解铝总供给同比增长 2.27%/1.74%/3.31%。在全球制造业复苏背景下，我们预期 2026 年全球电解铝需求增速或约 2.3%。我们预期全球原铝在 2025-2027 年供需缺口走扩，分别为-39.5/-88.5/-100.9 万吨，2026 年全球 LME 铝价有望上行至 3200 美金/吨以上。 钢铁：26 年供需格局预期持续改善，铁矿价格中枢或下移 2026 年我们预期中国钢铁行业的供需格局或改善。针对需求，我们认为需求增速预期或在-1.1%（悲观预期）至 1.5%（乐观预期）。针对钢铁行业反内卷，2026 年粗钢产量或减少 1.5-2%（2020-2024 年粗钢减产 CAGR 1.43%）。2026 年铁矿产能进入扩张周期，铁矿价格中枢或下移，价格运行中枢或在 95-105 美元/吨。2026 年西芒杜铁矿供给将开始起量，全球铁矿产量增量或将达到 5000 万吨。而需求或增加 3000-4000 万吨，预期铁矿石供需向宽松转变。 风险提示：下游需求不及预期，海外供给端超预期, 数据测算与实际误差，货币政策收紧，以及 AI 泡沫破碎导致流动性挤兑等。 (10)10304969Dec-24Apr-25Aug-25Nov-25(%)有色金属钢铁沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 基础材料 正文目录 黄金：2026 年最高价或突破$4800/oz ......................................................................................................................... 3 底层宏观逻辑未变，金价长期上行趋势不改 ......................................................................................................... 3 2026 年宽松流动性、通胀抬头和弱美元均利于金价进一步上行 .......................................................................... 4 2026 年金价有望突破 4800 美金/盎司，白银或继续上涨 ..................................................................................... 5 铜：全球供需由过剩转短缺，2026 年铜价或继续上涨 ................................................................................................ 6 供给扰动不断，2026 年增量有限 .......................................................................................................................... 6 电力建设是 2026 年铜需求增长的主要驱动 .................