2026年铜行业年度策略：矿端紧缺逻辑延续，金融环境利好大宗商品价格

2026年铜行业年度策略：矿端紧缺逻辑延续，金融环境利好大宗商品价格证券研究报告·有色金属年度策略·工业金属证券分析师：孟祥文执业编号：S0600523120001联系邮箱：mengxw@dwzq.com.cn证券分析师：米宇执业编号：S0600524110004联系邮箱：miy@dwzq.com.cn2025年11月27日请务必阅读正文之后的免责声明部分核心观点2➢观点一：2025年铜价三涨三跌，中枢持续上行，年底突破历史新高。1）2025年1-11月铜价经历三涨三跌，呈现震荡上行趋势，波动范围在8,539-11,068美元/吨，均价为9704美元/吨，yoy+6%，年底突破历史新高。2）2025年全年来看，铜价主导因素回到历史传统框架，与商品属性走势高度相关， 金融属性呈现负相关性。且2025年与历史最大不同之处在于美元先涨后快速走弱，助力铜价上行，我们预计2026年美国若处于温和降息阶段，美元或持续处于低位，铜价将维持中枢上涨趋势，若类似2007-08年出现金融危机或美国降息较其他国家步伐更慢，美元或有上涨，铜价或有一定压力。➢观点二：需求稳健，供给情绪反应大于真实基本面表现。1）2025年1-8月全球供需持续维持紧平衡态势，铜价整体高位运行或抑制需求。供需角度，根据ICSG数据来看，2025年1-8月精铜持续维持紧平衡态势，除了需求淡季外，上半年铜价高位、矿端扰动增强推动冶炼加速生产，精铜供给较为饱满，2025年1-8月月均供给过剩0.8万吨。 2025年铜价高位运行，1-11月铜价均价为9704美元/吨，yoy+6%。我们判断2025年上游矿端供给短缺主要在矿端扰动、现货冶炼端加工费过低体现，并非下游需求真实产生显著短缺缺口，情绪角度反应高于基本面角度，2026年铜价走势我们预计仍需重点关注上游矿山情况。2）全球精炼铜需求2024年中国占比58%，美国占比6% 。2016-2024年，全球精炼铜消费量呈现稳健上升态势，CAGR为2%，2024年中国/美国消费精炼铜1557/162万吨，yoy+1.3%/+0.5%，贡献全球总消费量58%/6%。2025年1-8月需求量增量主要贡献国家为中国、日本、德国等，墨西哥、芬兰需求量有所减少。3）2025年中国需求稳健增长，分品类来看，精铜杆/铜管产量稳健增长，铜箔表现优异。2025年1-10月五大铜材产量同比+3%，精铜杆/铜管产量稳健增长，铜箔增速较快，铜棒/铜板带略有下滑。从下游来看，2025年1-9月下游需求除房地产外都保持良好增长态势，其中汽车同比增速较2024年仍有提升。4）供给端，C1成本呈现缓慢增长态势，矿端依旧短缺。2025年铜精矿产量增速低于精炼铜产量增速，矿端较冶炼端更为紧张，再生铜产量有所提升。5）2025铜交易所库存显著回升，美国关税导致COMEX库存创历史新高。我们判断2026年短期不会制约铜价发展，下游需求仍以刚需为主。➢观点三：2026供需紧平衡，铜价受供需因素影响显著。根据我们对各行业铜需求测算，我们预计2026年铜处于供需紧平衡状态，供需缺口为5万吨。我们预计2026年全球供给2897万吨，yoy+3%，需求2901万吨，yoy+3%。我们预计在铜供给趋紧，需求持续释放，金融背景利好大宗商品价格背景下，铜价中枢2026年或持续上行至10500美元/吨。➢投资策略：➢一：上游矿端资源量释放：对于上游矿端，资源量仍是第一要素，由于目前矿山开采成本逐步提升及矿山品位逐渐下降，我们认为资源量2026年有显著提升逻辑、同时有自身开发α优势的标的有望受益，推荐紫金矿业、洛阳钼业，建议关注金诚信、西部矿业、江西铜业、铜陵有色等。➢二：下游加工高壁垒标的：由于2026年我们预计铜冶炼产能依旧过剩，我们看好加工具有壁垒且下游行业表现优异标的，我们推荐海亮股份，建议关注博威合金、斯瑞新材。➢风险提示：下游需求不及预期；美元持续走强风险；地缘政治风险。一、2025年铜价中枢持续上行，年底突破历史新高，金融属性助力铜价上涨二、需求稳健，供给情绪反应大于真实基本面表现 三、2026供需紧平衡，铜价受供需因素影响显著四、投资策略：上游矿端资源量释放+下游加工高壁垒标的五、风险提示目录3一、2025年铜价中枢持续上行，年底突破历史新高，金融属性助力铜价上涨0.002,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.0012,000.00LME铜（美元/吨）7,000.007,500.008,000.008,500.009,000.009,500.0010,000.0010,500.0011,000.0011,500.00LME铜（美元/吨）1.1 2025年铜价三涨三跌，中枢持续上行，年底突破历史新高图：2003-2025年铜价变化➢铜价：2025年1-11月铜价经历三涨三跌，呈现震荡上行趋势，波动范围在8,539-11,068美元/吨，均价为9704美元/吨，yoy+6%，年底突破历史新高。分阶段来看：➢1）年初至3月25日，铜价主要受国内政策“十五五”预期影响、新能源需求快速增长，上行15%，涨至9,982美元/吨。➢2）3月25日至4月9日，传统需求疲软叠加再生铜产量快速增长，铜价显著下跌14%至8,686美元/吨。➢3）4月9日至7月3日，卡莫阿渗水、智利埃尔特尼恩特矿因地震坍塌，供给端持续扰动，结合国内旺季需求到来，美国降息预期不改，铜价波动上行19%至10,120美元/吨。➢4）7月3日至9月24日，国内处于生产淡季，关税落地，叠加部分投资资金获利了结，铜价在9,500-10,000美元/吨之间震荡运行。➢5）9月24日至10月29日，印尼Grasberg矿难发生，黄金价格迅速上行，叠加国内生产旺季，铜价迅速上涨至历史最高点11,068美元/吨。➢6）10月29日至11月7日，国内需求走弱，库存高企，铜价回落至10,000美元/吨左右，震荡运行。资料来源：Wind，东吴证券研究所5十五五预期叠加需求增长突破历史高位供给端持续扰动，需求旺季到来，降息预期不改供给扰动，缺口持续扩大生产淡季，资金获利了结需求疲弱，再生铜产量快速增长国内需求走弱，库存高企-100%-50%0%50%100%150%200%-20%-10%0%10%20%30%40%1992-011992-101993-071994-041995-011995-101996-071997-041998-011998-101999-072000-042001-012001-102002-072003-042004-012004-102005-072006-042007-012007-102008-072009-042010-012010-102011-072012-042013-012013-102014-072015-042016-012016-102017-072018-042019-012019-102020-072021-042022-012022-102023-072024-042025-012025-10美元指数yoy铜价yoy-右轴-100%-50%0%50%100%150%200%-40%-20%0%20%40%60%80