SiP技术行业领导者，步入新一轮成长期

http://www.huajinsc.cn/1 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分2025 年 11 月 23 日公司研究●证券研究报告环旭电子（601231.SH）公司快报SiP 技术行业领导者，步入新一轮成长期投资要点： 电子制造服务行业全球知名厂商，SiP 微小化技术的行业领导者：环旭电子成立于2003 年 1 月 2 日 ，是全球电子设计制造服务领导厂商，在 SiP(System-in-Package)模组领域居行业领先地位。SiP 模组是异构集成的电子系统，是将芯片及被动器件整合在一个模块中，达到缩小功能模块面积、提高电路系统效率及屏蔽电磁干扰等效果。通过微小化技术，可以减小大多数电子系统占用的尺寸和空间，特别适合移动通讯设备、智能物联网(AIoT)和可穿戴电子产品的发展需求，也有机会在机器人所需电子器件中得到应用。公司坚持深耕 SiP 模组的研发领域，保持业界领先。2020 年底，公司设立微小化研发创新中心（MCC），围绕微小化技术和 SiP 模组的应用推广，服务国内外客户对微小化、模组化的产品需要，提供从设计到制造的“一站式服务”。公司 2025 年上半年实现营业收入 272.14 亿元，较 2024 年上半年的 273.86 亿元同比减少 0.63%，主要原因为：（1）消费电子类产品营业收入同比增长 8.60%，主要因主要客户市场促销带动销量增加；（2）汽车电子类产品营业收入同比减少 16.04%，主要因重要客户减少外包制造的订单及客户需求影响；（3）云端及存储类产品营业收入同比减少 3.61%，主要因重要客户转单对营收影响较大，服务器板卡业务上半年增长良好；（4）通讯类产品营业收入同比减少3.21%，主要因客户新产品量产晚于去年时点。2025 年 Q3，公司单季度实现营收164.27 亿元，同比（上年同期调整后）下降 1.16%，归属于上市公司股东的净利润 6.25 亿元，同比（上年同期调整后）增长 21.98%。 光模块、智能眼镜、AI 加速卡等多维度开拓，新一轮成长可期： 公司在多个业务方向持续开拓，包括：（1）在光模块方面，公司从 2024 年开始布局光模块业务，从自主研发设计开始，目的是要掌握产品设计的核心技术。2025 年三季度公司发布 1.6T 光模块的设计，采用主流的 DR8 架构，可以支持 100m-500m 的传输，并采用单模光纤，以确保资料传输的稳定性和可靠性。目前公司正在积极进行样品的测试以及送样；（2）智能眼镜方面，根据公司 2025 年 10 月 29 日发布的《接待投资者调研纪要》显示，今年公司取得智能眼镜头部品牌客户的 WiFi 模组以及其主要份额的眼镜主板（MLB，mainlogicboard）SiP 模组业务。从 2025 年 8 月开始公司有 WiFi 模组的量产出货。展望未来，眼镜这个品类对“轻薄短小”的要求不同于其他消费类电子，这预计将给公司在眼镜上更多 SiP 模组的应用机会，除了 MLB和 WiFi 模组外，如电源管理、音频、显示（RGB、光波导）、眼球追踪等以及控制手环中生物感测等都是 SiP 模组的应用机会；（3）公司在头部客户 AI 加速卡业务上增长较快，根据公司 2025 年 10 月 29 日发布的《接待投资者调研纪要》显示，这部分业务增速预计会超过 2025 年年初预期的 150%，而在 2025 年该业务增速预计将达到 200%以上。除了 AI 加速卡以外，公司也在加速提升智能制造的水平，预计公司未来 1-2 年内有机会向 CSP 厂商供应 ASIC 主板，从而进一步提升公司在AI 服务器领域的业务范围和经营成果。我们认为，公司多条产品线预计有新增量业务落地，新一轮成长曲线可期。 投资建议：我们预计 2025 年~2027 年公司分别实现营收 613.61 亿元、709.33 亿电子 | 消费电子组件Ⅲ投资评级买入(首次)股价(2025-11-21)20.73 元交易数据总市值（百万元）45,625.54流通市值（百万元）45,625.54总股本（百万股）2,200.94流通股本（百万股）2,200.9412 个月价格区间25.85/12.70一年股价表现资料来源：聚源升幅%1M3M12M相对收益-0.27.5534.2绝对收益-3.229.2849.41分析师熊军SAC 执业证书编号：S0910525050001xiongjun@huajinsc.cn分析师王臣复SAC 执业证书编号：S0910523020006wangchenfu@huajinsc.cn相关报告公司快报/消费电子组件Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/2 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分元、818.11 亿元，分别实现归属于上市公司股东的净利润 18.36 亿元、24.41 亿元、30.19 亿元，对应的 PE 分别为 24.9 倍、18.7 倍、15.1 倍，考虑到公司是 SiP 微小化技术的行业领导者，多业务线预计将进入新一轮成长周期，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险、同业竞争格局加剧风险、新品研发不及预期风险财务数据与估值会计年度2023A2024A2025E2026E2027E营业收入(百万元)60,79260,69161,36170,93381,811YoY(%)-11.3-0.21.115.615.3归母净利润(百万元)1,9481,6521,8362,4413,019YoY(%)-36.3-15.211.133.023.7毛利率(%)9.69.59.59.49.2EPS(摊薄/元)0.890.750.831.111.37ROE(%)11.49.19.511.512.8P/E(倍)23.427.624.918.715.1P/B(倍)2.82.62.42.22.0净利率(%)3.22.73.03.43.7数据来源：聚源、华金证券研究所公司快报/消费电子组件Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/3 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分一、盈利预测及业务拆分1、通讯类产品方面，预计公司向大客户供应的 SiP 模组持续迭代，新的 SiP 模组项目也有望开展，我们预计公司 2025 年~2027 年该业务营收增速分别为-10.00%、3.00%、3.00%，预计该业务毛利率分别为 7.00%、7.00%、7.00%；2、消费电子类产品方面，2025 年公司 SiP 业务在新客户上持续推进，根据公司公告，公司已经取得智能眼镜头部品牌客户的 WiFi 模组以及其主要份额的眼镜主板（MLB，mainlogicboard）SiP 模组业务，我们预计公司 2025 年~2027 年该业务营收增速分别为 25.00%、25.00%、25.00%，预计该业务毛利率分别为 8.00%、8.00%、8.00%；3、工业类产品方面，我们预计公司 2025 年~2027 年该业务营收增速分别为 3.00%、3.00%、3.00%，预计该业务毛利率分别为 13.50%、13.50%、13.50%；4、云端及存储类产品方面，考虑到公司光模块、AI 加速卡等业务有机会快速增长，我们预计公司 202