轻工制造行业深度：包装出海，供应链与格局重塑之路

包装出海：供应链与格局重塑之路证券分析师：李宏鹏 执业证书编号：S0210524050017汪浚哲 执业证书编号：S0210524050024证券研究报告|行业深度轻工制造行业评级 强于大市（维持评级）2025年11月19日请务必阅读报告末页的重要声明华福证券投资要点2•包装出海或已从可选项转为必选项。近年来，在国内市场存量需求竞争加剧，以及国际贸易环境和政策变化的背景下，中国包装企业出海进程加速。1）出海动机，可分为顺应客户及产业链转移的“顺势”出海，以及利润导向、绿色/智能化转型的“主动”出海，包装企业全球化探索与布局的进程持续推进；2）出海区域，东南亚/墨西哥等新兴市场为主，部分涉及中东/中亚/欧洲等区域；3）出海模式，轻资产+产线搬迁为主流，快速复制成熟海外基地经验，低Capex保障分红；4）盈利能力，海外市场供求关系改善驱动份额集中，客户与产品结构优化有望带动盈利提升。制造业成本曲线在海外更陡峭，短期内供应链重塑或许充满艰辛，但伴随高利润率回报与长期成长空间，我们认为包装出海或正逐步由可选项转为必选项。•各子行业出海之路求同存异，全球供应份额和盈利提升是共性。1）纸包装：出海企业主要有两类，一是以“深度绑定客户、就近配套”为主导的顺势出海，出海的必要性来自全球供应链迁移与国内低集中度+成本压力，相关公司：裕同科技、美盈森、合兴包装等；二是受贸易壁垒/关税等因素，被动选择出海重建产能，相关公司如众鑫股份、恒鑫生活等。2）金属包装：以盈利与增量为诉求的主动出海，出海的必要性来自国内两片罐长期供给过剩与盈利承压；海外二片罐供需格局优异，头部企业通过搬迁/新建/收购等方式积极出海布局，行业整合与出海共振，有望抬升盈利中枢。相关公司：奥瑞金、宝钢包装、昇兴股份等。3）塑料包装：动机兼具“贴近需求与合规升级”，海外客户偏好就近供货、环保与功能性要求提升。塑料包装逐步向环保化、定制化、智能化发展（如高性能膜类材料/可降解塑料等），企业通过技术创新积极跟随下游出海寻求海外市场。相关公司：永新股份等。•投资建议：1）纸包装优选龙头，把握先发出海优势与盈利结构优化，推荐裕同科技（全球化布局先行者，海外经验跑通且具备快速复制能力，高分红）、美盈森（东南亚/墨西哥轻资产扩张、海外净利率高于国内，高分红）；推荐众鑫股份（高壁垒与成长性并存，泰国基地步入业绩兑现期）。2）金属包装把握内销修复+出海扩张两条主线，推荐奥瑞金（并购整合后市占提升、差异化出海路径），关注宝钢包装（海外占比高、产能扩张规划明确）、昇兴股份（柬埔寨成熟经验向越南/印尼拓展）。3）塑料包装把握绿色功能化主线，推荐永新股份（塑料软包龙头、稳健增长与高分红、功能性薄膜高增）。•风险提示：贸易政策变动、原材料价格大幅波动、下游需求不及预期风险等华福证券包装出海逻辑3出海必要性出海动机纸包装金属包装塑料包装全球制造业供应链迁移+国内低集中度带来的成本压力，需就近配套与结构优化顺应客户为主，深度绑定头部客户，实现全球配套轻资产租赁+成熟自动化设备整线搬迁，先发网络贴近客户东南亚、印度、墨西哥，后续拓展欧美海外毛利率/净利率显著高于国内与本土对手（如裕同印度、美盈森香港净利率较高）主要模式重点区域盈利优势国内两片罐供给过剩、盈利低位，需海外增量与结构修复主动出海提升份额，对接当地或国际啤酒/饮料客户自建+并购+国内产线搬迁海外，提升海外产能比重东南亚、中东、中亚、欧洲等海外毛利率15-20%；国内长期低利润环保/智能化转型与出海增量确定性，通过技术与差异化提升竞争力并跟随下游出海进入跨国客户全球供应链+拓东南亚终端，海外利润率优于国内海外生产/研发基地增设、海外销售布局增强东南亚为首选，欧美/墨西哥等同步推进原油下行与高附加值产品占比提升，盈利中枢抬升；海外扩张拉动结构优化资料来源：公司公告，华福证券研究所华福证券◼1、纸包装：内外因共振，强者恒强◼1.1 外因：跟随客户、贸易壁垒推动产能出海◼1.2 内因：格局分散+竞争加剧压制盈利◼1.3 龙头先发优势客户壁垒，份额与盈利提升共振◼2、金属包装：主动出海破局◼3、塑料包装：贴近需求导向◼4、投资建议◼5、风险提示目录4华福证券1.1 外因：顺应客户产业链转移，就近配套是强属性•产业链全球迁移直接带动包装需求海外延伸。我们以纸包装龙头企业裕同科技、美盈森为例，二者消费电子类需求占比较高，其中裕同2022年消费电子需求占比近70%，美盈森2025年消费电子类需求约占40%。智能手机为代表，消费电子供应链正在重构。根据Counterpoint Research《全球智能手机制造分布追踪报告》，目前更多智能手机产能与产量在向中国以外的其他国家转移，2024年，中国、印度和越南共持有全球智能手机总产量的90%以上，其中印度增速最快，预计2025年，各国制造产量在呈现分化态势，印度及越南仍将保持较快增速。•为顺应客户产业链转移，我们认为纸包装头部企业将继续就近配套服务，主动在东南亚、印度、墨西哥等新兴市场建设产能。5图：裕同下游需求结构占比（2022年）资料来源：公司公众号，华福证券研究所图：美盈森下游需求结构占比（2025年）资料来源：ifind，公司公告，华福证券研究所图：全球智能手机制造总产量各地区同比占比资料来源：Counterpoint Research，华福证券研究所消费电子类家具家电类白酒新能源产业链其他消费电子/ICT酒包烟包化妆品环保纸制品华福证券1.1 外因：贸易壁垒下产能出海，重塑全球供应格局•关税、“双反”等贸易壁垒下，部分低值消耗纸包装面临被动出海。我们以纸浆模塑行业为例，2022年我国纸浆模塑总产能占全球比例约为40%，其中一次性餐具、精品工业包装产能占比在60%以上。2024年，美国对于原产于中国、越南的纸浆模塑产品发起“双反” 调查，仲裁结果显示，大部分国内公司反倾销税率为49.08%-477.97%，反补贴税率为7.56%-319.92%。在“双反”等贸易壁垒下，纸浆模塑餐饮具在内的低值消耗产品无力承担过高关税，拥有资金、技术、客户等优势的头部企业（如众鑫股份）纷纷转向海外投建新产能。•目前，众鑫股份、家联科技、富岭股份、恒鑫生活等包装企业已在东南亚地区布局新的产能，以寻求更优的贸易政策以及客户资源的份额倾斜。6图：2022年全球纸浆模塑产能分布资料来源：前瞻产业研究院，Grand View Research ，SMITHERS，华福证券研究所图：美国对中、越两国纸浆模塑行业“双反”调查时间线资料来源：中国贸易救济信息网，华福证券研究所图：主要公司海外产能建设计划资料来源：ifind，公司公告，华福证券研究所0%10%20%30%40%50%60%70%80%050100150200250300350400450500总产能普通缓冲包装 一次性餐具 精品工业包装全球中国中国产能占比（右轴）时间事件2024年10月8日美国企业Genera、Tellus Products, LLC和美国钢铁、造纸、森工、橡胶、制造、能源以及联合工业和服务业工人国际工会等协会于2024年10月8日提交立案申请2024年10月29日 美国商务部宣布对进口自中国和越南的热成型模压纤维产品发起反倾销