公司事件点评报告：电源业务增长超预期，AI服务器打开测试电源需求空间

2025 年 11 月 17 日 电源业务增长超预期，AI 服务器打开测试电源需求空间 —科威尔（688551.SH）公司事件点评报告 买入(首次) 事件 分析师：臧天律 S1050522120001 zangtl@cfsc.com.cn 基本数据 2025-11-14 当前股价（元） 38.6 总市值（亿元） 32 总股本（百万股） 84 流通股本（百万股） 84 52 周价格范围（元） 24.08-46 日均成交额（百万元） 54.87 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 科威尔发布 2025 年三季报：公司 2025Q1-Q3 实现营收 3.70亿元，同比下降 1.97%，归母净利润 5160 万元，同比下降0.09%；其中 2025Q3 实现营业收入 1.45 亿元，同比增长17.90%，环比增长 23.77%；归母净利润 2059 万元，同比增长 110.36%，环比增长 94.05%。 投资要点 ▌ 电源业务订单超预期，降本成效显著 公司 2025Q3 营收和利润均实现高增速，主要系公司主营业务测试电源订单增长超过年初预期，收入占比约 80%；销售/管理费用率为 9.02/9.25%，同比下降 6.26/0.96pct，环比下降4.72/0.68pct，反映公司成本控制水平明显提升。 ▌ 测试电源市场价格战缓和，公司毛利率触底回升 受测试电源市场价格竞争影响，公司 2025Q3 实现销售毛利率40.16%，同比下降 5.93pct，虽因部分大客户订单集中确认的影响导致环比下降 4.26pct，但 2025 前三季度毛利率总体保持平稳；毛利率相比于 2024Q4 的 30.16%已实现触底回升，反映测试电源市场市场价格竞争态势已逐步稳定，当前产品价格虽仍处于历史较低区间，但相较去年已有所缓和，部分产品价格仍有承压，而个别产品线已呈现企稳或小幅回升的态势，有望增强公司的盈利能力。 ▌ AI 服务器与固态电池检测双轮驱动，技术领先与客户导入并举 当前 AI 服务器电源技术路线迭代较快，最新的 OCP 大会确定了 800V 系统的技术方向，功率可达兆瓦级别，明确了大功率解决方案的需求。AI 服务器电源对测试电源、负载在拉载斜率、拉载频率等方面的技术要求更高，但随着 HVDC、SST 固态变压器等供电方案新平台的推出，传统测试企业的先发优势也逐步减弱。并且测试电源产品下游客户在新产品开发与选代方面投入仍保持稳定，相关需求未出现明显放缓。 在 AI 服务器测试电源领域，公司目前已实现测试电源和负载的小批量订单，并完成部分交付，并积极推动相关产品和整-40-200204060(%)科威尔沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 体测试自动化解决方案导入行业头部客户产线。公司在大功率测试电源方面具备扎实的技术积累和案例经验，客户认可度高，尤其在兆瓦级测试领域具有显著优势。同时，公司积极持续拓展海外市场，相关订单呈增长态势。 另外在固态电池检测领域，公司已布局覆盖电芯测试、PACK级电性能充放电测试及静态安规等多类测试装备。目前已与部分行业内头部电池厂达成合作，并交付应用相关设备。 ▌ 盈利预测 我们看好公司测试电源产品在 AI 服务器、固态电池等行业需求增长下持续放量，预测公司 2025-2027 年收入分别为5.27、7.31、10.1 亿元，EPS 分别为 0.98、1.52、2.12 元，当前股价对应 PE 分别为 39.6、25.4、18.2 倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 行业技术发展不及预期风险、行业政策变化风险、市场竞争风险、大盘系统性风险等。 预测指标 2024A 2025E 2026E 2027E 主营收入（百万元） 478 527 731 1,010 增长率（%） -9.6% 10.1% 38.8% 38.1% 归母净利润（百万元） 49 82 128 178 增长率（%） -58.1% 67.3% 55.9% 39.3% 摊薄每股收益（元） 0.58 0.98 1.52 2.12 ROE（%） 3.8% 6.0% 8.9% 11.4% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产: 现金及现金等价物 448 487 478 460 应收款 200 220 305 422 存货 274 305 419 576 其他流动资产 422 433 480 544 流动资产合计 1,343 1,445 1,683 2,002 非流动资产: 金融类资产 311 311 311 311 固定资产 166 294 274 256 在建工程 139 0 0 0 无形资产 22 21 20 19 长期股权投资 0 0 0 0 其他非流动资产 42 42 42 42 非流动资产合计 369 357 336 317 资产总计 1,712 1,802 2,019 2,318 流动负债: 短期借款 30 30 30 30 应付账款、票据 230 256 352 484 其他流动负债 47 47 47 47 流动负债合计 387 422 552 730 非流动负债: 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 23 23 23 23 非流动负债合计 23 23 23 23 负债合计 411 445 575 754 所有者权益 股本 84 84 84 84 股东权益 1,301 1,356 1,443 1,565 负债和所有者权益 1,712 1,802 2,019 2,318 现金流量表 2024A 2025E 2026E 2027E 净利润 48 80 125 175 少数股东权益 -1 -2 -3 -4 折旧摊销 13 12 21 19 公允价值变动 1 0 0 0 营运资金变动 8 -28 -117 -159 经营活动现金净流量 69 63 27 31 投资活动现金净流量 -269 11 20 18 筹资活动现金净流量 239 -25 -38 -53 现金流量净额 40 49 8 -4 利润表 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 478 527 731 1,010 营业成本 263 289 396 544 营业税金及附加 4 5 6 9 销售费用 64 53 66 86 管理费用 50 47 51 66 财务费用 -11 -9 -9 -8 研发费用 79 79 110 151 费用合计 181 170 218 295 资产减值损失 -7 0 0 0 公允价值变动 1 0 0 0 投资收益 5 0 0 0 营业利润 46 83 131 183 加:营业外收入 1 1 1 1 减:营业外支出 0 0 0 0 利润总额 47 85 132 184 所得税费用 -1 4 7 9 净利润 48 80 125 175 少数股东损益 -1 -2 -3 -4